二永债迎来布局机会

2026年06月15日 证券研究报告/固收专题报告 报告摘要 分析师：吕品执业证书编号：S0740525060003Email：lvpin@zts.com.cn分析师：苏恩民执业证书编号：S0740525070002Email：suem@zts.com.cn 本轮债基赎回是预防性为主，整体负债端回撤压力较小。从固收理财产品净值来观察，6月以来债市调整引发的净值最大回撤仅0.07%，远低于之前历次引发赎回的回撤幅度。资金收紧、叠加季末理财回表下的抢跑止盈是本轮赎回基金的主要原因：理财在4-5月大规模申购债基，一是理财规模的超季节性增长，二是理财资产配置中的存款也面临到期重定价。这部分资产在资金利率持续下行助推下也获得了较好收益，4-5月短债、中长期纯债基金区间收益分别达到了0.39%、0.68%。从净买入数据来看，理财在赎回债基后二级市场净买入规模变化不大，反而是资金融出规模快速上升，也可以佐证其负债端未出现明显赎回。固收+产品方面，近期科技板块波动率明显提升，出于控制产品回撤及降低波动率诉求，有赎回二级债基降低权益类资产仓位行为，后续仍需要继续关注权益市场波动。 相关报告 机构行为：基金是本轮信用债调整过程中的主要卖出力量。普信债方面，4月以来基金周度平均净买入规模约609亿，5月中下旬均值下降至约372亿。从上周数据来看，基金转为年内首次净卖出335亿，其他、理财分别净买入269亿、71亿，保险、大行净买入也达到了105亿、110亿。二永债方面，基金净卖出其他类债券326亿元，同样为年内第一大单周减持，其他类机构是买入主力，净买入规模达390亿，保险在连续两周大幅减持后也转为净买入36亿。 普通信用债利差保护空间仍不足。近期资金面收紧带动信用债整体曲线上移，短端信用债也出现年内首次明显调整，1-3年左右品种较低点回调幅度在8-9BP，5年左右品种较低点回调约10BP。绝对点位来看，目前利差保护空间仍不足，截至上周五，调整后的1年高等级信用债和存单利差在4BP左右，考虑税后收益基本持平；3Y、5YAAA中短票估值在1.70%、1.84%附近，近一年历史分位分别为7.23%、6.83%。 调整后二级资本债性价比显现。本轮二永债调整开始更早，6月初以来5年大行二级资本债最大上行幅度接近12BP：1）投资者结构上基金是主要参与方，本轮理财赎回债基导致二永债上行更早、幅度也相对更大；2）从供给角度来看，4月初二永债重启发行以来供给量持续较高，单月净融资规模均值达2234亿元，而2024年、2025年4-7月发行高峰月均净融资规模分别为1029亿、1241亿，明显高于往年同期，供给有一定压力；3）比价来看，截至6月12日，5年AAA-二级资本债估值收益率1.94%，与5年AAA中短期票据利差在10BP左右，已经重新有相对性价比。目前短期内资金面和存单价格仍是核心关注点，叠加二永债集中供给扰动，若进一步带动二永债调整，则是较好的介入时点。 关注信用债ETF产品折价机会。与债基赎回的节奏类似，上周四信用债、科创债ETF出现-15BP左右的贴水，单日净流出规模分别为5.23亿、27.24亿。周五贴水有所修复，但整体资金仍是净流出状态，全周来看净流出规模分别为14.77亿、73.94亿。随着债基赎回缓和，叠加年中时点有冲量需求，可以关注ETF折价修复和成分券调整的机会。 本轮短端信用债引来年内首次明显调整，资金收紧是触发因素，叠加理财季末回表压力、固收+产品降低波动率需求，多重因素共同引发信用债调整，基金是市场卖出主力。短期资金面和存单利率是关注点，但资产荒仍在，跨季后也会重新迎来配债资金的回流，目前调整后的二级资本债性价比较高，逢调整逐步建仓是较好时点。 风险提示：1）货币政策超预期收紧；2）理财大规模回表引发市场波动；3）信用风险事件发生；4）统计口径不准确。 图表目录 图表1：主要信用品种收益率（%）.........................................................................3图表2：交银中国优选公募理财指数........................................................................3图表3：Wind基金指数回报（权益类，%）............................................................3图表4：Wind基金指数回报（固收类，%）............................................................3图表5：理财净融出季节性（十亿）........................................................................4图表6：分机构类型信用债周度净买入（亿元）......................................................4图表7：商业银行二永债月度发行和净融资规模（亿元）.......................................4图表8：信用债日度净买入规模（亿元）.................................................................4图表9：其他（含二永）日度净买入规模（亿元）..................................................4图表10：债券型ETF累计净流入（亿元）.............................................................5图表11：科创债ETF升贴水率-中位数（%）.........................................................5图表12：银行理财持仓结构（%）..........................................................................5图表13：理财产品规模变化（亿元、%）...............................................................5 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所，2025年以来 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：中国理财网，中泰证券研究所 来源：iFind，中泰证券研究所 风险提示 风险提示：1）货币政策超预期收紧；2）理财大规模回表引发市场波动；3）信用风险事件发生；4）统计口径不准确。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。