固收+基金推荐配置：纯债收益承压下的绝对收益选择

——固收+基金推荐配置 长城证券产业金融研究院分析师：金铃执业证书编号：S1070521040001 报告时间：2026年6月8日 CONTENTS目录 01固收+基金市场概况02固收+基金分类与风险收益特征03绩优固收+基金筛选分析04风险提示 核 心 结 论 ◼根据底层资产的配置方式，固收+基金主要包括一级债基、二级债基、偏债混合型和部分权益仓位较低的灵活配置型基金。 ◼固收+基金数量较多，规模分化较大。微基金和小基金的数量占比较高，但合计规模远不及大基金和百亿基金。固收+基金经理的管理年限普遍较长，经验相对较为丰富。管理规模较大的固收+基金基本由经验丰富的基金经理所管理。固收+基金市场的头部效应较为明显。 ◼根据近四期合并权益仓位均值划分固收+基金类型，将固收+基金分为低波、中波、高波和灵活仓位固收+基金。其中，从季度胜率来看，低波、中波、高波固收+基金随着弹性资产的占比提高，平均胜率走低。灵活仓位固收+基金平均胜率接近于高波固收+基金。季度收益率均值随权益中枢抬升而提高，灵活仓位固收+基金的季度收益率均值低于其他基金。择时相对较难。结合各项筛选指标来看，在权益和债券市场表现较好的阶段，建议重点关注中波和高波固收+的绩优基金。 固收+基金市场概况 债 券 收 益 率 走 势 ◼自2017年起，债券收益率已经走过几个周期，且利率中枢不断下行。目前，债券收益率处于低位震荡，且信用利差逐步收窄。 固 收+基 金 ◼固收+基金是以绝对收益为目标的一类基金，以固定收益为底仓，配置一部分股票/转债等弹性收益资产。 ◼固收+基金有回撤小、防御性较强、风险收益比相对较高的特征。在市场行情震荡阶段，固收+基金能有相对稳健的业绩表现。相较于偏股型产品，固收+基金平滑波动，回撤控制较好，可以实现一定的净值增长。相较于纯债基金，配置的权益/转债资产又能提供更好的上涨弹性。 ◼根据底层资产的配置方式，固收+基金主要包括一级债基、二级债基、偏债混合型和部分权益仓位较低的灵活配置型基金。 理 财 产 品 规 模 变 化 ◼截至2026年一季度末，银行理财规模共计31.91万亿元，相较于2025年末33.29万亿元规模缩水1.38万亿。同期，公募债券基金规模从2025年末9.47万亿元上升至2026年一季度末9.69万亿元。 ◼目前转债市场的整体容量相较于A股较小，转债个券数量和存量规模都相对较小。 ◼转债市场中，银行转债、电力设备转债的余额权重较高。 可 转 债 的 权 益 仓 位 转 换 ◼固收+基金的基础资产主要为债券和权益资产。可转债属于债券资产，但可转债实际带来隐性的权益仓位，特别偏股型转债受正股影响波动较大。仅以权益资产配置中枢作为划分不同波动水平的固收+基金而进行比较，将造成与基金实际的权益仓位差异较为明显。对固收+基金进行划分的第一步需要对可转债仓位进行转换。 ◼目前可转债权益仓位的转换方法主要为两种： •第一种：将可转债仓位作为50%的权益仓位进行转换。 •第二种：通过Blac k-Scholes期权模型Delta值进行权益仓位的转换。 不 同 类 型 可 转 债 对 正 股 价 格 波 动 敏 感 度 不 同 ◼按照转股溢价和纯债溢价水平不同，可转债可分为偏股型、平衡型和偏债型。 ◼偏股型可转债价格变化由正股价格支撑。偏债型可转债价格变化由债底支撑。平衡型可转债价格变化同时受到正股价格和债底影响。 可 转 债 的 权 益 仓 位 转 换 ◼可转债定价模型——Black-Scholes期权定价模型。通过Black-Scholes期权定价模型可以将可转债价格拆分成纯债价值+转股期权（看涨期权）。 可 转 债 的 权 益 仓 位 转 换 ◼整体来看，我们以中证全指代表权益资产表现，以中证转债指数代表转债市场表现。截止2025Q2，转债波动率基本为权益波动率水平的1/2。自2025Q3-2026Q1，转债波动率逐步接近于权益波动率。 ◼以可转债仓位作为50%的权益仓位进行转换具有合理性。但对于一部分债性较强的偏债型转债会有一定影响。并且随着近期转债波动率的提升，以50%进行转换明显低估了可转债弹性。 进 入 转 股 期 的 可 转 债 概 况 ◼截至2026年4月30日，全市场存量可转债为342只，其中316已经进入转股期，占比达到92.40%。 ◼全市场可转债余额为4886.41亿元，其中进入转股期的可转债余额达到4675.69亿元，占比达到95.69%。 固收+基金分类和风险收益特征 固 收+基 金 分 类 方 法 ◼合并权益仓位转换 •基金经理任职日期在2025年3月31日之前的一级债基、二级债基、偏债混合型和灵活配置型基金（不同份额合并计算），保证在基金经理管理下完整运行近一年期。 •以基金经理任职日期为起始日，计算基金各报告期仓位变化。 •剔除近8期平均可转债仓位高于70%的基金。 •有可转债明细和无可转债明细的基金分开处理。将有可转债明细的可转债持仓按照Delta值进行权益仓位转换，无可转债明细的可转债持仓按照50%权益仓位进行转换。同时，将实际可转债仓位和可转债明细披露的转债仓位差异，按照50%的权益仓位进行转换。 •合并权益仓位=股票仓位+转换后的转债仓位 固 收+基 金 分 类 方 法 ◼合并权益仓位划分 •将近四期合并权益仓位的波动率大于10%、偏离度大于5%的基金归类为灵活仓位固收+基金。•将近四期合并权益仓位均值小于5%的基金划分为类债券型基金。•将近四期合并权益仓位均值在[5% ,15%)之间的基金，划分为低波固收+基金。•将近四期合并权益仓位均值在[15%,25%)之间的基金，划分为中波固收+基金。•将近四期合并权益仓位均值在[25%,40%)之间的基金，划分为高波固收+基金。•将近四期合并权益仓位均值在40%及以上的基金划分为类权益基金。•灵活仓位、低波、中波、高波固收+基金为本报告的筛选样本库。 固 收+基 金 分 类 方 法 ◼按照固收+基金的合并权益中枢进行划分之后，截止2026年一季度末，固收+基金规模主要集中在低波动和中波动基金。 固 收+基 金 历 史 基 金 规 模 变 化 ◼从固收+历史基金规模的变化来看，在2019-2021年上一轮权益和债券资产同时走强阶段，固收+基金规模迎来爆发式增长，2022-2024年权益资产走弱期间，基金规模也同步缩水。2025年起，随着权益市场再次走强，固收+基金市场再次迎来规模增长。 不 同 类 型 固 收+风 险 收 益 特 征 ◼从季度胜率来看，低波、中波、高波固收+基金随着弹性资产的占比提高，平均胜率走低。灵活仓位固收+基金平均胜率接近于高波固收+基金。 不 同 类 型 固 收+风 险 收 益 特 征 ◼季度收益率均值随权益中枢抬升而提高，灵活仓位固收+基金的季度收益率均值低于其他基金。择时难度较大。 不 同 类 型 固 收+风 险 收 益 特 征 ◼从夏普比率均值来看，低波、中波、高波固收+基金随着弹性资产的占比提高，夏普比率中值逐步降低。灵活仓位固收+基金的夏普比率中值低于高波固收+基金。 不 同 类 型 固 收+风 险 收 益 特 征 ◼从卡玛比率均值来看，低波、中波、高波固收+基金随着弹性资产的占比提高，卡玛比率中值也是逐步降低。灵活仓位固收+的卡玛比率中值高于高波固收基金+，部分灵活仓位基金在收益和控制回撤之间做的较好。 不 同 类 型 固 收+风 险 收 益 特 征 ◼从波动率均值来看，低波、中波、高波固收+基金随着弹性资产的占比提高，波动率中值逐步扩大。灵活仓位固收+基金波动率中值高于高波基金。 不 同 类 型 固 收+风 险 收 益 特 征 ◼从最大回撤来看，低波、中波、高波固收+基金随着弹性资产的占比提高，最大回撤中值也逐步扩大。灵活仓位固收+基金最大回撤中位数最大，仓位调整对于控制回撤有较高挑战。 固 收+基 金 规 模 分 化 较 大 ◼固收+基金数量较多，规模分化较大。我们以基金规模1亿以下作为微基金，基金规模在1亿至10亿作为小基金，基金规模10亿至20亿作为中基金，20亿至100亿作为大基金。100亿以上作为百亿基金。微基金和小基金的数量占比较高，但合计规模远不及大基金和百亿基金。 固 收+基 金 经 理 管 理 年 限 ◼固收+基金经理的管理年限普遍较长，经验相对较为丰富。 ◼从基金经理的管理年限和所管理的基金规模来看，管理规模较大的固收+基金基本由经验丰富的基金经理所管理。 固 收+基 金 市 场 份 额 ◼固收+基金市场的头部效应较为明显。前十家基金公司的平均管理年限较长，机构持有比例中等水平。 绩优固收+基金筛选分析 筛 选 方 法 ◼评价周期 •评价区间：2020年4月1日至2026年3月31日 •评价期限：季度滚动，共24期 ◼评价指标 •通过季度收益率、季度胜率、夏普比率、卡玛比率、波动率和最大回撤这六个评价指标来衡量风险收益特征。 •结合在不同市场环境下的适应性能力以及创新高能力、涨跌收益比等持有期体验指标，综合评估固收+基金的表现。 筛 选 结 果1： 低 波 动 的 固 收+基 金 ◼综合考虑基金封闭期以及持有期，目前的申赎状态、季度胜率、绝对收益能力、控制波动回撤水平以及持有期体验，筛选出业绩表现较好的低波固收+基金。 筛 选 结 果1： 低 波 动 的 固 收+基 金 风 险 收 益 特 征 ◼绩优低波固收+基金的各项数据如下图所示。 筛 选 结 果2： 中 波 动 的 固 收+基 金 ◼综合考虑基金封闭期以及持有期，目前的申赎状态、季度胜率、绝对收益能力、控制波动回撤水平以及持有期体验，筛选出业绩表现较好的中波固收+基金。 筛 选 结 果2： 中 波 动 的 固 收+基 金 风 险 收 益 特 征 筛 选 结 果3： 高 波 动 的 固 收+基 金 ◼综合考虑基金封闭期以及持有期，目前的申赎状态、季度胜率、绝对收益能力、控制波动回撤水平以及持有期体验，筛选出业绩表现较好的高波固收+基金。 筛 选 结 果3： 高 波 动 的 固 收+基 金 风 险 收 益 特 征 筛 选 结 果4： 灵 活 仓 位 的 固 收+基 金 ◼综合考虑基金封闭期以及持有期，目前的申赎状态、季度胜率、绝对收益能力、控制波动回撤水平以及持有期体验，筛选出业绩表现较好的灵活仓位固收+基金。 筛 选 结 果4： 灵 活 仓 位 的 固 收+基 金 风 险 收 益 特 征 ◼绩优灵活仓位固收+基金的各项数据如下图所示。 不 同 市 场 下 的 基 金 适 应 性 分 析 ◼根据A股、可转债和纯债市场不同表现划分成5个不同区间。 不 同 市 场 下 的 基 金 适 应 性 分 析 ◼由于固收+基金底层资产包括纯债、可转债和股票资产。纯债市场利率变化、可转债走势和权益市场表现并不同步，为了更好地检验绩优固收+基金在不同市场环境下的适应能力，根据A股、可转债和纯债市场不同表现划分成5个不同区间。 不 同 市 场 下 的 基 金 适 应 性 分 析 ◼整体而言，债市利率下行时，在权益市场走牛市阶段，绩优固收+基金能跟上权益市场表现，相对于债券指数表现出一定的超额收益，并且在回撤控制方面，远优于权益指数。在权益市场走熊阶段，绩优固收+基金表现出较好的抗跌性，收益表现略低于债券指数，但远优于权益和转债指数。 ◼债市利率上行时，在权益市场走牛阶段，部分灵活仓位固收+基金和高波基金跟随权益市场获得明显的超额收益，同时回撤控制仍优于权益指数。在权益市场走熊阶段，基金回撤控制能力较好，回撤幅度远小于权益指数。 绝 对 收 益 来 源—利 润 贡 献 分 解 ◼基金净值角度 •固收+基金的底层资产包括纯债、可转债和股票资产。利用多因子量化模型分解收益来源： •𝑅𝑗=𝑋1𝑓1+𝑋2𝑓2+·······+𝑋𝑗𝑓𝑗+𝜇j •