2026下半年展望：拐点过后，分化中寻找Alpha机遇

房地产行业 2026下半年展望：拐点过后，分化中寻找Alpha机遇 中国内地房地产：聚焦巩固成果。行业在政策持续加码下延续筑底态势，政策目标已从2025年政府工作报告的“持续用力推动房地产市场止跌回稳”迈向2026年政府工作报告的“着力稳定房地产市场”。展望下半年，新房市场销售降幅逐步收窄，库存拐点带来希望；同时部分一线和重点城市出现价格拐点，近月一线城市新建/二手商品住宅指数环比均有所上升，多项指标也显示，二手房价格或正在筑底。我们认为，行业仍呈现结构分化的格局，其中核心城市房价有望在供给收缩、政策叠加及租售比修复等多重因素推动下率先趋稳。投资建议：我们看好估值不高以及拥有一/二线城市土地储备的龙头开发商，包括华润置地（1109 HK/买入）和越秀地产（123 HK/买入），两家公司在过去几年的销售表现优异，且在销售方面执行能力更强。 资料来源：FactSet 谢骐聪,CFA,FRMphilip.tse@bocomgroup.com(852)37661815 中国香港房地产：复苏到来，在分化中寻找Alpha。如我们此前预期，2026年上半年中国香港房地产市场呈现鲜明的“分化型复苏”格局，住宅市场量价齐升、韧性强劲，而商业物业则局部性反弹。我们预计一手住宅成交量有望挑战13年新高，料全年住宅价格或可涨10%+，并有机会在2-3年内重回此前高位。核心区甲级写字楼已触底反弹，预计核心区域（大中环/尖沙咀）租金今年或上升5-15%，非核心区域也会保持平稳。同时，零售市场近月明显的改善可拉动零售物业明后两年续租租金转正，料下半年核心区街铺商场租金将平稳上行，全年升幅约3-5%，小区购物中心租金表现相对稳定。投资主题上，学生住宿及教育相关资产正崛起为新的结构性增长点，酒店改学生宿舍等资产转化策略备受资本青睐。投资建议：我们维持中国香港房地产行业领先评级，地产发展股当前仍处于NAV折让约40-50%的历史平均水平，但利润率扩张预期有望带动盈利预测上调，板块有估值进一步上升的空间。我们看好拥有优质农地储备、核心投资物业及稳健财务的地产商，首选本地地产商龙头新鸿基地产（16 HK），维持买入。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博搜寻NH BCM或登录研究部网站https://research.bocomgroup.com 目录 宏观环境与政策框架：“着力稳定”政策成果明显.................................................................................................................................32026年下半年基本面展望：城市分化，寻找结构性机遇.......................................................................................................................5行业趋势与核心变量...................................................................................................................................................................................7投资建议.......................................................................................................................................................................................................8 住宅：多重利好复苏的先锋，量价齐升；预计2026年租金上涨3-5%，中小户型价格上涨10+%，2-3年内有望重回高位................12零售：销售势头改善明显..........................................................................................................................................................................14写字楼物业：核心区触底回升..................................................................................................................................................................16投资建议：分化中寻找Alpha机会..........................................................................................................................................................20 中国内地房地产：聚焦巩固成果 宏观环境与政策框架：“着力稳定”政策成果明显 2026年上半年，中国房地产行业在政策持续加码下延续筑底态势。政策目标已从2025年政府工作报告的“持续用力推动房地产市场止跌回稳”迈向2026年政府工作报告的“着力稳定房地产市场”。展望下半年，我们认为行业仍呈结构分化的格局：核心城市房价有望在供给收缩、政策叠加及租售比修复等多重因素推动下率先止跌趋稳，但全国范围的需求复苏进程仍取决于宏观预期和居民收入改善。新房市场仍在“以价换量”通道中，而二手房在核心城市持续放量下可加快筑底。投资层面，建议聚焦三大主线：政策底部的估值修复、“好房子”品质溢价及核心城市租金回报率修复，并重点关注具备融资优势、土储集中在核心城市且产品力领先的龙头企业。 核心城市限购放松接力推进 2026年以来，核心城市接力放松限购政策，政策维持力度和高频率进一步巩固市场回稳的势头： 北京于2025年12月率先调整住房限购政策，减少非京籍家庭社保或个税缴纳年限，降低公积金首付比例，成为中央经济工作会议后第一个放松限购的一线城市。 上海于2026年2月出台“沪七条”新政，缩短非沪籍居民购房社保或个税年限要求，居住证群体享有购房权限，同时大幅提升公积金贷款额度：首套房公积金贷款额度上限从160万元提高至240万元，有效降低了新市民购房成本。 深圳于2026年4月29日印发《关于进一步优化调整本市房地产相关政策的通知》（深建字〔2026〕86号），自4月30日起施行。核心内容包括：进一步优化调整住房限购政策：符合本市商品住房购买条件的居民家庭（包括深圳市户籍居民家庭、自购房之日前在深圳市连续缴纳社会保险或个人所得税满1年及以上的非深圳市户籍居民家庭），在执行现有住房限购政策基础上，可在福田区、南山区和宝安区新安街道范围内增购1套商品住房；持有有效深圳经济特区居住证的非深圳市户籍居民家庭，可在福田区、南山区和宝安区新安街道范围内购买1套商品住房，无需社保或个税要求；提高住房公积金贷款额度：缴存职工单独申请住房公积金贷款额度为70万元；共同申请额度为130万元；首套住房可上浮60%，初婚初育家庭可上浮50%，多子女家庭可上浮70%；同时符合条件者最高可上浮170%，即个人最高可贷189万元，家庭最高可贷351万元。 广州已全面取消限购，户籍和非户籍居民家庭在全市范围内购买住房不再审核购房资格、不再限制购房套数。深圳仅在福田、南山和宝安新安街道三区保留一定限购要求；上海限购政策为外环内需3年社保、外环外需1年社保。从趋势看，一线城市限购政策持续松绑是大方向，后续深圳、上海等地仍有进一步调整空间。 展望2026年下半年，我们相信政策层面存在三大增量空间：一是收购存量商品房力度有望加大；二是“金融16条”到期后的政策衔接是市场关注焦点；三是存量商品房收储落地节奏。 2026年下半年基本面展望：城市分化，寻找结构性机遇 新房市场：销售降幅逐步收窄，库存拐点带来希望 进入2026年，销售端挑战仍存，但降幅有所收窄。国家统计局数据显示，2026年1-4月，全国新建商品房销售面积为25,258万平方米，同比降10.2%，但降幅较1-3月收窄0.2个百分点；新建商品房销售额为23,000亿元，同比下降14.6%，降幅较1-3月收窄2.1个百分点；其中住宅销售额同比下降15.7%。待售面积方面仍来拐点，2026年4月全国商品房待售面积小幅降至77,801万平方米，同比/环比分别下降0.5%/1.0%（2025年4月/2026年3月：78,142万平方米/78,601万平方米），去库存初显成效。 二手房市场：成交创新高，部分一线及重点城市出现价格拐点 二手房市场成交表现突出。据克而瑞数据，2025年30个重点城市二手房全年成交面积达2.14亿平方米，约为新房面积的1.85倍，为2021年行业调整以来规模新高。上海新房与二手房合计成交规模约1.2万亿元，显著领先于其他城市。价格方面仍面临明显调整压力。根据中国房地产指数系统，截至2026年4月，百城二手房价格已连续48个月环比下跌，4月百城二手住宅均价为12,733元/平方米，环比下跌0.46%，同比下跌8.34%。 部份一线和重点城市出现价格拐点。据国家统计局公布的70大中城市商品住宅价格指数，4月新建商品住宅价格指数分别同比下跌3.5%/环比上升0.1%（2026年3月：-3.4%/-0.2%），二手商品住宅价格指数同/环比分别下跌6.2%/0.2%（2026年3月：-6.3%/-0.2%）。一线城市新建/二手商品住宅指数环比分别上升+0.1%/+0.4%。 另一方面，据克而瑞数据，多项指标也正有可能指向二手房价格或正在筑底，当中：1）包括30城租金回报率中位数已升至2.06%，超过定期存款利率；2）部分核心城市核心板块的新拍地起拍价已高于板块内二手房成交价格；3）2025年北京、上海、杭州等城市二手房新增挂牌量有较显著下降。 我们相信二手房市场回稳已显现初步信号，如果交易量及土地市场持续升温，叠加政策支持力度持续，我们相信可进一步增强购房者的信心，并为2026年下半年核心城市房价止跌趋稳打好基础，进而加速商品房销售规模筑底反弹。 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 资料来源：万得，交银国际 行业趋势与核心变量 新房与二手房已进入存量博弈阶段 据克而瑞数据，2025年全国30个重点城市二手房成交面积创历史新高，为新房面积1.85倍，标志着中国主要城市房地产市场已进入以二手房为主导的存量时代。二手房“以价换量”的特征虽然支撑了成交活跃度，但也对新房市场形成持续的替代效应和比价。 “好房子”重塑竞争维度 克尔瑞集团联席总裁丁祖昱指出，从产品力角度看，未来二手房在户型、品质、能耗、得房率等方面，将越来越难与新房展开正面竞争。这意味着，随着“好房子”建设不断推进，产品力差距拉大后，新旧房屋的价格分化将进一步加剧。 “好房子”建设已成为行业供给端的关键变量。住建部明确通过“好标准、好设计、好材料、好建造、好运维”建设“好房子”，带动全产业链升级。这一趋势正推动行业由“卖方市场、粗放开发”向“买方市场、精细经营”转型。十五五”规划建议将“推动房地产高质量发展”列为民生重点任务。地方层面已陆续开始行动：北京试行阳台、挑空