西普尼是中国足金贵金属腕表赛道的开创者和龙头企业，凭借“足金腕表”稀缺品类卡位与全产业链垂直整合优势，迈入高质量发展新周期。2025年公司实现营收6.11亿元，同比增长33.8%；经调整净利润1.39亿元，同比增长101.4%。增长主要受益于大客户渠道放量带动ODM收入同比大增141.9%，以及黄金饰品业务收入同比增长182.2%的双重驱动；毛利率从27.2%稳步提升至31.5%，净利率从10.8%跃升至16.7%，产品结构优化与费用管控成效显著。顺应黄金消费热潮与国潮崛起趋势，公司在足金贵金属手表市占率达27.08%，均稳居行业第一。
公司深耕“足金腕表”稀缺赛道，智能科技+东方美学双轮赋能，全产业链壁垒深厚。公司自主研发超分子足金硬化技术，将999足金维氏硬度提升至90HV以上，技术壁垒难以复制。同时布局深圳、莆田两大研发生产基地，实现从设计、熔炼、加工、组装到品控的全流程自主可控，产能利用率超90%，为订单持续放量提供坚实产能保障。在智能化升级方面，2023年与华为达成深度合作，推出全球首款搭载华为智能机芯的足金手表，融入鸿蒙生态，开辟“贵金属+智能穿戴”全新赛道。在品类延展方面，饰品业务收入占比从2022年的10.6%跃升至2025年的48.9%，实现从“单一手表品类”到“手表+饰品双轮驱动”的业务结构升级，充分承接黄金消费热潮。公司在足金贵金属手表市占率达27.08%、镶足金手表市占率达28.96%，均稳居行业第一，龙头地位稳固。
海内外渠道双轮扩张，OBM品牌沉淀与ODM大客户渗透打开长期成长空间。国内渠道端，公司已构建覆盖全国超3000个零售终端的销售网络，深度渗透二三线城市核心商圈，同时与老凤祥、周大生、中国珠宝等头部珠宝品牌建立长期稳定合作，并入驻山姆、京东等核心渠道，实现B端C端双向覆盖，线上销售毛利率高达52.3%。海外布局端，公司以马来西亚为试点完成首笔订单并建立经销网络。行业层面，2024-2029年足金手表销售额年复合增长率高达17.42%，智能贵金属手表市场CAGR达70%，中东及东南亚珠宝饰品市场CAGR分别为9.59%和8.22%，公司作为足金腕表龙头，有望充分享受行业高景气红利。
我们预计2026-2028年公司营收为7.83/9.38/10.91亿元，同比增长28.2%/19.8%/16.3%，归母净利润为1.48/1.83/2.19亿元，同比增长45.1%/23.7%/19.9%，当前股价对应PE为20.9/16.9/14.1倍，首次覆盖，给予"买入"评级。
风险提示：黄金价格大幅波动风险、ODM大客户集中度较高风险、自有品牌OBM发展不及预期风险。
