首次覆盖报告谐波减速器龙头，具身智能浪潮核心受益者

绿的谐波(688017)[Table_Industry]机械制造业/可选消费品 本报告导读： 公司作为谐波减速器龙头企业，精准布局具身智能赛道，构建自身竞争壁垒受益于具身智能产业链高速成长，看好公司未来业绩增长。 投资要点： 精准布局具身智能赛道，构建自身竞争壁垒。公司精准把握人形机器人、服务机器人、协作机器人等具身智能产品核心需求，依托谐波减速器技术积累优势，布局具身智能所需精密传动解决方案，形成“技术研发-产品适配-供应链切入”的完整布局体系。在产品品类上，不仅包含轻量、小型化产品，同时积极布局机电一体化、行星滚柱丝杠等核心部件，拓展公司产品矩阵，提升单机器人的ASP，持续扩大公司领先优势。客户布局方面，公司与国内外头部具身智能领先企业保持合作，2025年机器人相关收入占比约75%，我们判断具身智能产品需求将成为公司未来业绩成长的重要支撑。 谐波减速器龙头，引领国产替代，实现业绩高增。公司是国内谐波减速器龙头，根据QY Reasearch数据，2025年全球谐波减速器市场份额中公司位列第二，全球市占率约12%；根据普华有策数据，2024年中国谐波减速器市场份额中公司市占率约28%，略低于哈默纳科的36%，公司引领谐波减速器行业实现国产替代，突破海外技术壁垒，稳居国内第一，全球第二。同时，公司业绩呈现高速增长态势，2025年实现营收5.71亿元/同比+47.3%，归母净利润1.24亿元/同比+121.4%，2026年一季度延续增长态势，营收1.40亿元/同比+43.0%，归母净利润3263万元/同比+61.2%，盈利韧性凸显。 核心竞争力：深厚技术壁垒与全产业链自主可控。自主研发完善“P齿形”技术，推出新一代三次谐波技术、机电耦合技术、轴承优化、独特材料改性技术、齿廓修形优化技术及超精密制造加工工艺等核心技术，产品性能技术领先行业，性价比优势显著。公司实现从原材料研发、精密加工到整机装配全环节全链条自主可控，自研五轴机床等加工设备，有效保障产品品质稳定性，构建坚实成本优势，强化竞争优势。 风险提示：技术进步不及预期，海外拓展不及预期，行业竞争加剧。 1.盈利预测 业务分拆核心假设 1）谐波减速器及金属部件 收入：公司作为国内谐波减速器龙头企业，2025年深度受益于具身智能产业链高速发展，谐波减速器作为机器人驱动环节关节零部件，出货量高增，公司收入高速增长。我们预计2026-2028年公司持续受益于具身智能产业链成长，预计谐波减速器及金属部件收入增速分别为47%、42%、37%。 毛利率：谐波减速器毛利率较为稳定，假设2026-2028年分别为36.5%、36.3%、36.0%。 2）机电一体化产品 收入：2025年受具身智能行业发展，收入保持高增速，考虑到公司积极布局具身智能产业链，预计未来保持高增苏，预计2026-2028年收入增速分别为130%、65%、50%。 毛利率：假设稳中有降，分别为40.6%、40.3%、40.0%。 3）智能自动化设备 收入：公司新拓展板块，受益低基数以及公司积极布局具身智能业务，预计未来业绩保持高增，假设2026-2028年增速分别为80%、70%、50%。 毛利率：2023-2025年新业务毛利率波动较大，假设未来随业务成熟，毛利率趋稳，与主业毛利率保持相近水平，假设2026-2028年毛利率分别为20%、25%、30%。 4）其他业务 收入：参考2025年增速，假设业务保持稳定，假设2026-2028年收入增速皆为5%。 毛利率：参考2025年毛利率水平，假设业务保持稳定，假设2026-2028年毛利率皆为66%。 综上，我们预计2026-2028年公司营业收入分别为9.03、13.28、18.60亿元，预计公司归母净利润分别为2.00、3.00、4.27亿元，对应EPS分别为1.09、1.64、2.33元。 可比公司选择：绿的谐波作为谐波减速器龙头企业，精准布局具身智能赛道。因此我们选择选取同为谐波减速器制造商并布局具身智能产业的斯菱智驱和同样具身智能驱动产品的鸣志电器作为可比公司。 估值：采用PE、PB相对估值法对标的公司进行估值分析。经测算，可比公司2026年一致预期平均PE为172.48倍，平均PB为13.22倍。当前PE估值倍数波动较大，因此以PB估值作为比较基准。考虑到绿的谐波作为国内谐波减速器龙头企业，受益于具身智能产业成长，公司未来业绩有望高增，因此参考斯菱智驱2026年PB，给予公司高于行业平均的18.20倍PB，对应目标价为364.73元，给予增持评级。 2.风险提示 1）技术进步不及预期：核心技术研发、产品迭代进度存在滞后风险，技术落地及产业化效果或低于预期。 2）海外拓展不及预期：海外市场开拓、渠道布局及订单落地进度不及规划，海外业务增长存在不确定性。 3）行业竞争加剧：行业入局者增多，市场价格战、同质化竞争升温，或压制公司盈利及市场份额。 本公司是本报告所述绿的谐波(688017)的做市券商。本报告系本公司分析师根据绿的谐波(688017)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所