25年利润端阶段性承压，电商业务有效提升26Q1盈利水平

2026年05月09日恒林股份(603661.SH) 25年利润端阶段性承压，电商业务有效提升26Q1盈利水平 事件：恒林股份发布2025年年度报告和2026年一季报。25年公司实现营业收入116.77亿元，同比增长5.88%；归母净利润1.64亿元，同比下降37.72%；扣非后归母净利润1.67亿元，同比下降40.66%。25Q4公司实现营业收入31.90亿元，同比下降0.88%；归母净利润-1.15亿元，同比亏损扩大；扣非后归母净利润-1.01亿元，同比亏损扩大。26Q1公司实现营业收入32.18亿元，同比增长21.27%；归母净利润0.59亿元，同比增长13.72%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比增长6.82%。 境外业务稳定扩张，跨境电商持续驱动26Q1业绩增长 分销售模式看，25年公司OBM业务营收为68.73亿元，同比增长15.70%，占比达到总营业收入的58.92%。 分产品看，1）25年公司办公家具销售收入为28.25亿元，同比下降20.46%。2）25年公司软体家具销售收入为15.04亿元，同比增长5.41%。3）25年公司新材料地板销售收入为12.16亿元，同比下降20.67%。4）25年公司板式家具销售收入为8.94亿元，同比下降12.5%。分地区看，1）公司25年国际营收108.30亿元，同比增长9.54%。2）25年公司国内营收8.35亿元，同比下降24.83%。25年公司持续推动全球化战略布局，践行“制造出海与品牌出海”双轨并行策略，构建全球供应链管理体系，全面助推品牌出海战略落地，为出口业务增长注入新动能。同时，市场软体家具需求刚性凸显，北美与亚太地区引领全球市场，市场需求扩大驱动公司25年软体家具产品营收实现增长。26Q1公司实现营业收入32.18亿元，同比增长21.27%，主要系1）电商业务持续发力，公司渠道覆盖Amazon、Walmart、TEMU等主流电商平台，亚马逊品牌矩阵保持良好增长态势。2）全球市场协同增长，公司凭借越南产能优势持续增强对美大客户的订单获取能力，欧洲市场及澳新市场亦保持稳健增长。 资料来源：Wind资讯 罗乾生分析师SAC执业证书编号：S1450522010002luoqs1@sdicsc.com.cn 刘夏凡分析师SAC执业证书编号：S1450525050001liuxf3@sdicsc.com.cn 相关报告 利润短期承压，跨境电商顺利扩张2025-05-18 25年盈利能力阶段性承压，26Q1毛利率逐步改善 盈利能力方面，25年公司毛利率为18.55%，同比下降0.09pct；25Q4公司毛利率为20.64%，同比增长1.74pct。25年公司净利率为1.63%，同比下降0.78pct；25Q4公司净利率为-3.75%，同比下降3.45pct。25年公司净利率下降主要系公司主动收缩厨博士业务所致。25年公司经营活动现金流净额达9.42亿元，是净利润的5.7倍，利润端承压但真实经营质量有所改善。26Q1公司毛利率为18.75%，同比增长2.47pct。26Q1公司净利率为2.37%，同比增长0.15pct。26年一季 度公司毛利率提升主要系1）电商业务定价策略趋向健康，毛利率同比提升，有效拉动了整体盈利水平；2）越南基地产能利用率提高，单位制造成本有所下降；3）公司优化了产品结构。 期间费用方面，25年公司期间费用率为14.02%，同比增长0.64pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为7.33%/3.94%/1.76%/0.98%，同比 分 别+0.27/+0.03/-0.29/+0.62pct。25Q4公 司 期 间 费 用 率 为16.95%，同比增长6.25pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.45%/4.41%/1.57%/2.52%，同比分别+2.30/+0.56/-0.34/+3.72pct。26Q1公司期间费用率为15.77%，同比增长2.58pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为8.69%/3.48%/1.29%/2.30%，同比分别+1.37/-0.12/-0.42/+1.75pct。25年公司财务费用变动主要系报告期美元、瑞郎等汇率波动较大，汇兑亏损增加所致。 投资建议：办公家具出口龙头，主业ODM有望受益于美国家居需求回暖，OBM深耕跨境电商全产业链布局，并购多家优质标的推进大家居战略业绩贡献有望逐步显现，越南产能布局在关税风险下凸显，长期成长可期。我们预计恒林股份2026-2028年营业收入为133.78、154.98、177.66亿元，同比增长14.57%、15.85%、14.63%；归母净利润为3.56、5.23、5.94亿元，同比增长117.5%、46.7%、13.5%，对应PE为11.9x、8.1x、7.2x。给予26年13xPE,对应目标价33.28元，给予买入-A的投资评级。 风险提示：汇率波动风险，原材料价格波动风险，海外市场不如预期风险，海运价格波动加剧风险，跨境电商竞争加剧风险，贸易摩擦加剧等风险。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券证券研究所深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034