首次覆盖报告：宇航电源龙头，掘金商业航天

电科蓝天(688818)[Table_Industry]军工/可选消费品 本报告导读： 首次覆盖电科蓝天，目标价124.88元，给予“增持”评级。航天产业高速发展，宇航电源市场空间广阔。军队现代化建设驱动，特种电源需求提升。 投资要点： 航天产业高速发展，宇航电源市场空间广阔。1）宇航电源主要应用于各类空间航天器以及临近空间飞行器，是维持其稳定运行的能源核心。当前我国航天产业正处于领跑升级的高速发展阶段，载人航天、深空探测、北斗导航等国家重大航天工程深入实施，低轨卫星星座大规模组网建设加速，商业航天产业迎来爆发式增长，公司作为国内核心供应商，市场覆盖率超过50%，发展前景广阔。2）宇航电源领域，公司技术水平先进，构筑了“发电-储能-控制”全链路系统级能力，实现了从材料级到系统级的垂直一体化布局，并持续开展太阳电池阵环境适应性、多种展开形式的柔性太阳电池阵等研究，以满足严苛空间环境、体积受限等场景应用需求。3）公司上市募集资金将投资于宇航电源系统产业化（一期）建设项目，将构建产业增长引擎，提升公司整体竞争力。 军队现代化建设驱动，特种电源需求提升。1）随着新型军事科研装备的发展，特种电源逐步受到重视。近年来我国军费保持稳步增长，伴随着国防信息化与军队现代化建设提速，武器装备采购放量，特种电源需求将持续增长。2）公司先后承研了100余项重点工程用锂离子蓄电池组项目，为携行装备配套的特种电源产品覆盖全部15种电池型谱，可以为全军单兵、班组、营房、阵地提供电能源保障，公司已成为国内携行装备电源的龙头企业。 催化剂：商业航天、低空经济及新型储能等产业爆发机遇。 风险提示：技术迭代不及预期风险；客户集中度较高风险。 目录 1.盈利预测与投资建议..................................................................................41.1.盈利预测................................................................................................41.2.估值分析................................................................................................52.宇航特种电源龙头，业绩稳健增长..........................................................63.商业航天加速起量，特种电源需求提升..................................................93.1.航天产业高速发展，宇航电源市场空间广阔....................................93.2.国防信息化与军队现代化建设驱动，特种电源需求提升..............103.3.能源转型趋势推动新能源应用及服务增长......................................114.技术优势显著，积极募投扩产................................................................124.1.宇航电源领域全链路系统级能力，多年积累建立品牌优势..........124.2.军民协同发展，商业模式创新..........................................................144.3.匹配宇航电源需求高景气，募投项目提升产业化能力..................155.风险提示....................................................................................................16 1.盈利预测与投资建议 1.1.盈利预测 首次覆盖给予“增持”评级，我们预计公司2026~2028年归母净利润为4.98/6.45/8.22亿元，EPS分别为0.29/0.37/0.47元，综合PE及PS估值法，给予公司目标价124.88元，给予“增持”评级。 关键假设： 国内商业航天加速发展，宇航级电源产品需求持续提升，公司宇航电源业务有望加速起量。 建军百年奋斗目标指引下，十五五装备建设有望加速，特种内需驱动下，特种电源产品需求有望企稳回升。 按产品划分： 1)国内商业航天加速发展，宇航级电源产品需求持续提升，公司宇航电源业 务 有 望 加 速 起 量 ，预 计2026-2028年宇 航 电 源产 品 业 务 增 速 为20%/25%/30%； 2)公司深度参与国内特种电源产业配套，建军百年奋斗目标指引下，十五五装备建设有望加速，特种内需驱动下，特种电源产品需求有望企稳回升，预计2026-2028年特种电源产品销售业务增速为25%/30%/30%； 3）公司前瞻布局新能源前沿技术应用，预计2026-2028年新能源应用产品业务增速为10%/10%/10%； 费用及盈利能力： 公司致力于通过技术升级迭代及产能提升实现规模效应，预计公司2026-2028年 毛 利 率 和 净 利 率 将 保 持企 稳 回 升趋 势 ， 期 内 毛 利 率 分 别 为25.62%/25.98%/26.42%，销售净利率分别为12.8%/13.5%/13.6%。 1.2.估值分析 我们采用PE估值法和PS估值法两种估值方法给出目标价。可比公司选取：选取宇航领域核心配套企业中国卫星、乾照光电、航天电子作为可比公司。 乾照光电主要生产全色系超高亮度LED外延片及芯片、高性能砷化镓太阳能电池、LED照明产品，并提供节能照明应用解决方案。公司是国家火炬计划重点高新技术企业，拥有国家级博士后科研工作站、省级工程技术研究中心、省级企业技术中心，承担国家“863计划”、国家火炬计划等国家级、省级重点项目，并获得国家战略性创新产品、国家重点新产品等多项重点科技奖项和荣誉。。 中国卫星是中国航天科技集团有限公司所属中国空间技术研究院控股的上市公司，是专业从事卫星系统研制、宇航部组件制造、卫星通导遥终端产品制造、大型地面应用系统集成、无人机系统集成、卫星综合运营服务、信息系统及综合应用平台等的航天高新技术企业。公司依托央企资源，把握国家战略性新兴产业发展方向，经过多年的不懈努力，现已发展成为具有天地一体化设计、研制、集成和运营服务能力，专注于宇航制造和卫星应用两大主业的企业集团。在宇航制造领域，公司采用基于公用平台的开发模式，先后开发具有国内领先、国际先进水平的公用平台，形成覆盖完整序列的小卫星/微小卫星公用平台型谱。卫星产品覆盖光学遥感、电磁与微波遥感、通信科学与技术试验等业务领域，现已成功发射两百余颗小卫星及微小卫星。在卫星应用领域，公司充分发挥天地一体化优势，将在航天器研制过程中积累的核心技术、核心产品应用于国防建设、国民经济建设和社会发展等领域，可为用户提供卫星通信、卫星导航、卫星遥感、智慧城市、智慧医疗等多个领域的产品与服务，是国内提供天地一体信息服务的重要力量之一。公司坚持“聚焦主业、产融结合、规范治理、回报股东”理念，持续推动高质量发展走深走实。公司现拥有10家全资/控股子公司，研发和产业基地主要分布在北京、天津、深圳、西安等地。。 航天电子是中国航天科技集团公司旗下从事航天电子测控、航天电子对抗、航天制导、航天电子元器件专业的高科技上市公司。公司的航天高科技产品主要包括：高性能传感器、无线电测量控制系统、特种电子通信、自动跟踪系统和数据收集、传输处理系统、卫星电视广播系统、数字化有线电视网络设备、卫星通信地球站、星上精密机构及结构部件、大型地面工程业务测控站和电子支持设备，以及火箭、卫星、舰船、飞机、核能等产品配套使用的各种电连接器、继电器、电子仪器设备、电缆网及开关设备，GPS/GLONASS/北斗卫星导航应用系统及终端设备等，被广泛地应用于各类型号卫星、火箭运载工具、相应的地面通信测量与控制设备及工业自动化控制设备中。面对新机遇、新挑战，公司以强国强军为己任，以市场为导向，以经济效益为中心，以创新为动力，严谨慎密，不断超越，实现观念和机制创新的管理理念与雄厚的高科技实力相结合，使高新技术研发能力、产品批量生产能力、技术基础保障能力和规模式发展能力跃上新台阶。 PE估值法：可比公司2026年平均PE估值469.75倍，考虑到公司是国内宇航电源领域核心配套企业，在商业航天领域具备稀缺性，给予公司2026年480倍PE，对应每股价值137.57元。 PS估值法：可比公司2026年平均PS估值10.5倍，考虑到公司是国内宇航电源领域核心配套企业，在商业航天领域具备稀缺性，给予公司2026年50倍PS，我们预计2026年公司营业收入为38.97亿元，对应每股价值112.2元。 综上，我们取PE和PS两种估值法的平均值，得到电科蓝天目标价为124.88元。 2.宇航特种电源龙头，业绩稳健增长 历史沿革：电科蓝天的发展史是我国空间能源技术自力更生、跨越发展的缩影。1958年，中国电科十八所作为我国第一个综合性物理与化学电源研究所正式成立。1967年十八所承担“东方红一号”卫星电源任务；随后在发电端完成了从硅基太阳电池到砷化镓太阳电池的迭代；在储能端实现了从空间氢镍电池到空间锂离子电池的跨越。1992年，公司前身蓝天电源正式设立，全面承接了十八所积淀的宇航电源研制与批产职能。 数据来源：公司招股书，国泰海通证券研究 公司的实控人为中国电子科技集团有限公司。中国电科是我国军工电子主力军、网信事业国家队、国家战略科技力量，拥有电子信息领域相对完备的科技创新体系，肩负着支撑科技自立自强、推进国防现代化等重要职责。截至2026年2月5日，中国电科持有公司48.97%股权。 数据来源：公司招股书，国泰海通证券研究 公司主营业务涵盖宇航电源、特种电源、新能源应用及服务三大板块。公司宇航电源的产品主要包括空间太阳电池阵、空间锂离子电池组和电源控制设备及其构成的电源系统，应用于航天器和临近空间飞行器。公司是国内宇 航电源的核心供应商，宇航电源产品在国内市场覆盖率超过50%。公司特种电源的产品体系主要为特种锂离子电池组和燃料电池。新能源领域，公司积极布局民品市场，陆续开拓光伏、储能两大市场。 公司宇航电源主业运营平稳。2025年实现营业收入32.86亿元，同比增长5.1%，主要系宇航电源领域销售收入增长所致。实现归母净利润3.27亿元，同比下降3.02%，主要受宏观因素及行业阶段性因素影响，总体盈利水平阶段性承压。 数据来源：公司年报，国泰海通证券研究 数据来源：公司年报，国泰海通证券研究 公司坚持以市场需求为牵引在稳固传统领域基本盘的同时，大力拓展战略性新兴产业赛道。在宇航及特种电源领域，公司核心产品市场占有率持续保持行业前列。公司深入贯彻精益管理理念，完善降本增效机制，期间费用率保持稳定。 数据来源：公司年报，国泰海通证券研究 数据来源：公司年报，国泰海通证券研究 3.商业航天加速起量，特种电源需求提升 3.1.航天产业高速发展，宇航电源市场空间广阔 宇航电源主要应用于各类空间航天器以及临近空间飞行器，是维持其稳定运行的能源核心，作为卫星平台、飞船、深空探测器、太阳能无人机、飞艇等宇航装备的关键核心分系统，其性能与可靠性直接决定航天器与飞行器的使用寿命与任务执行能力。 数据来源：公司招股书，国泰海通证券研究 当前，我国航天产业正处于领跑升级的高速发展阶段，国家层面政策导向清晰，密集出台相关战略规划与政策，载人航天、深空探测、北斗导航等国家重大航天工程深入实施，低轨卫星星座大规模组网建设加速，商业航天产业迎来爆发式增长，宇航电源产业市场空间极其广阔。