业绩阶段性承压，关注新品起量驱动困境反转

核心观点

神州泰岳2025年业绩阶段性承压，主要受主力游戏产品生命周期自然衰减影响，但公司Pipeline储备丰富，关注新产品上线带动基本面改善。

业绩表现

• 2025年公司实现收入58.2亿元，同比下降10%；归母净利润8.0亿元，同比下降44%。
• 2026年Q1公司实现收入14.0亿元，同比增长5.9%，归母净利润1.7亿元，同比下降28%。
• 游戏《Age of Origins》与《War and Order》收入分别下降16%，占游戏业务总收入74%和23%。

产品分析

• 《Age of Origins》：买量费用减少37%，费用率降至14%，用户规模下滑但付费用户留存趋势显著，ARPU季度环比增长，支撑流水跌幅逐季收窄。
• 《War and Order》：用户基本盘稳固，季度活跃用户规模降幅平稳，ARPU保持平稳，季度流水表现维稳，环比降幅基本在3%以内。

Pipeline储备

• 海外已测试新产品《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》，后续有望调整后推流起量。
• 公司Pipeline中储备有三款SLG产品（代号：AOO2、MN、X City），后续有望相继冷启动上线。
• 国内储备了包括《荒星传说：牧者之息》、《长河万卷》在内的3款版号。

盈利预测与投资建议

• 预计公司2026-2028年实现收入59/64/69亿元，同比增长1%/9%/7%；实现归母净利润9/10/11亿元，同比增长12%/9%/10%。
• 对应当前市值PE 22/20/18x，维持“买入”评级。

风险提示

• 产品流水表现不及预期，行业竞争加剧，宏观经济波动。