核心观点
- 美伊冲突与全球经济不确定性：美伊冲突已持续八周，双方临时停火协议两度延期，霍尔木兹海峡通行状况未改善，国际油价宽幅震荡。虽然双方意愿开放海峡相同，但美国中期选举压力和中美外交互动为和谈提供动力，美国可能做出更大让步，长时间封锁海峡并引发滞胀的可能性极低。
- 全球流动性改善：美国SOFR-IORB差值在2024年4月后转负，主要由于美联储超预期购债和强制降低eSLR释放流动性，奠定了美股近期强势表现。
- 美元走势：美伊冲突以来美元指数难向上突破100，市场认为美国在此轮冲突中犯了巨大战略失误，疏远了欧洲和日韩等盟友。人民币石油结算比例提升，市场未给长期冲突定价，因此美元走弱将利好有色和贵金属。
- 美国制造业PMI：美国4月制造业PMI初值录得54.0，高于市场预期，持续处于扩张区间，但主要受企业担忧供应链问题进行的备货和补库，并非制造业需求强劲。
- 美联储政策：美联储主席提名人沃什强调货币政策独立性，拒绝降息诉求干预，提出通胀研判新框架，政策端聚焦利率工具，弱化前瞻指引。虽然CME观察美联储年内难降息，但特朗普强势干预下利率仍下行空间，高涨的美债规模不支持缩表推进。
- 国内财政运行：1-3月全国财政运行呈现收入端稳步修复，支出端节奏阶段性放缓，3月财政收入增速大幅抬升，印证了工业生产回暖和经济内生动能持续改善。3月财政支出增速边际回落，是开年财政靠前发力的正常节奏调整，并未改变全年财政稳增长的政策基调。
大类资产逻辑
- 股票：中长逻辑包括全球财政货币共同发力、国内PPI和工业企业利润回升、资金流动和全球需求稳定；短逻辑包括美伊冲突引发通胀预期和避险情绪、财报季验证盈利能力和中美对抗升级。增配建议关注中证1000、恒生科技和创业板。
- 债券：中长逻辑包括国内降息空间有限、国内通胀修复缓慢和股债跷跷板；短逻辑包括输入性通胀压力提升、经济动能缺乏爆发力和中美对抗升级。减配建议关注债券。
- 商品：能化板块仍存上行风险，关注中东局势对能化板块的影响；有色贵金属迎来长期配置窗口，值得长期配置贵金属以对冲货币信用风险。增配建议关注黑色化工板块。
风险提示
- 美国经济超预期走弱
- 财政进度不及预期
- 金融系统恐慌
关键数据
- 股指期货基差：中证1000、恒生科技、创业板较沪深300分别走弱0.9%、3.68%、1.15%。
- 信用利差：信用利差继续窄幅震荡。
- 中证期货大类资产指数：2024年8月至今表现良好。
- 宏观数据：国内3月PMI显著回升，M1、M2增速均有所减弱；美国、日本及欧元区4月PMI均有显著上涨；VIX恐慌指数显著回落至20以下。
研究结论
美伊冲突和经济政策的不确定性仍是市场主要风险，但长期来看，全球经济仍将受益于财政货币政策的共同发力。国内经济内生动能持续改善，财政政策稳增长基调不变。大类资产配置方面，建议关注股票中的中证1000、恒生科技和创业板，增配黑色化工板块，长期配置贵金属，减配债券。
