新车型销量成为关键，在2026年第一季度稳健的毛利率之后

新车型销量成为关键，在2026年第一季度稳健的毛利率之后 维持买入。长城汽车的1Q26 GPM超过了我们之前的预测，尽管面临行业逆风，这让我们对其FY26-27E GPM更有信心。我们认为，鉴于今年长城计划推出12款新车型，推出具有竞争力的新车型的可能性正在增加。 1Q26核心利润基本符合预期，毛利率超出预期。长城1Q26的收入同比增长13%，销售额同比增长5%，或比我们之前的预测低4%。尽管原材料成本上升，1Q26的毛利率同比扩大0.6个百分点至18.5%，高于我们的预测。销售、一般和管理费用以及研发费用基本符合我们的预测。在俄罗斯，回收费用补贴的进度比我们预期的慢，导致1Q26净利润为9.45亿元人民币，与我们的预测相符（不包括俄罗斯的回收费用补贴）。 中国汽车 我们对26-27财年的GPM持更加乐观的态度。长城集团的GPM连续两个季度超过我们的预期，这使我们对其全年的利润率更加有信心，尽管原材料成本上升。我们预测其在财年26的GPM相比上年同期扩大0.1个百分点，达到18.1%，得益于出口的增加和新平台。贵源并且更好的产品组合。我们预计新平台带来的成本降低努力将在FY27E（财年27E）更加明显，届时将有更多的新型号。因此，尽管行业竞争更加激烈，我们预计FY27E的毛利率将达到17.9%。 可能出现大量新型号带来的积极惊喜。长城计划在FY26E推出约12款新车型，与FY24和FY25之和相当。尽管我们认为长城在威来之后仍在优化其车型组合。岚山,高山并且Ora 5,更具竞争力的新车型机会正在增加。我们预计其26财年销售量同比增长10%至145万辆，主要受威来驱动。我们预期威来和欧拉将继续推动27财年销售量增长至160万辆。 估值/主要风险我们下调了FY26E净利润预测13%至102亿元人民币，由于销售量略有下降、销售费用增加和其他收入假设降低。我们将FY27E净利润预测上调4%至118亿元人民币，因为新车型效应明年可能更加明显。基于12倍FY27E市盈率（之前为12倍FY26E市盈率），我们维持买入评级和19.00港元的H股目标价。A股目标价28.50元人民币基于过去六个月长城汽车A/H平均溢价70%。对我们评级和目标价的关键风险包括低于预期的销售量和利润率，以及行业评级下调。 来源：FactSet 披露与免责声明 分析师认证 该研究所分析师负责本报告中全部或部分内容的内容，保证以下各点：关于在此报告中涉及的证券发行人：（1）所表达的所有观点准确反映了分析师对该证券或发行人的个人看法；（2）其报酬任何部分均未涉及、现在不涉及其将来不会参与直接或间接相关的具体观点。除此之外，分析师还确认 neither the analyst nor his/her associates（根据香港证券交易所及期货交易监督管理局发布的职业行为条例定义） (1) 在本报告发布前30个日历日内，曾从事或交易本研究报告涵盖的股票； (2) 在本报告发布后的3个营业日内，将从事或交易本研究报告涵盖的股票； (3) 担任本报告涵盖的香港上市公司中的任何一家公司的职员；以及 (4) 拥有本报告涵盖的香港上市公司的任何财务利益。 CMBIGM评级 购买股票在未来12个月内预期回报率超过15%保持库存预期在未来12个月内收益率为+15%至-10%。出售股票未来12个月内可能亏损超过10%未评级库存未获得CMBIGM评级。 超越市场表现表现不佳: 预计该行业在未来12个月内将优于相关宽基市场基准指标: 预计该行业在未来12个月内将与相关宽基市场基准指标表现一致: 预计该行业在未来12个月内将低于相关宽基市场基准指标 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告中所包含的信息可能不适合所有投资者的需求。CMBIGM不提供个性化投资建议。本报告编制时未考虑个人的投资目标、财务状况或特殊要求。过往业绩不代表未来业绩，实际事件可能与报告中所载内容有重大差异。任何投资的价值和回报都具有不确定性，且无保证，可能因依赖基础资产或市场其他变量因素而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。本报告或其中包含的任何信息，均为CMBIGM编制，仅用于向CMBIGM客户提供信息。 或其附属机构。本报告不构成也不应被视为购买或出售任何证券或证券利益的要约或招揽，也不应被视为参与任何交易的邀请。中国民生投资集团（以下简称“CMBIGM”）及其任何附属机构、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工不对基于本报告所含信息的任何损失、损害或费用承担责任，无论这些损失、损害或费用是直接的还是间接的。任何使用本报告所含信息的人均应自行承担全部风险。本报告中的信息和内容基于对认为公开可用且可靠的信息的分析和解释。 CMBIGM在其能力范围内已尽一切努力确保信息准确、完整、及时或正确，但不保证。CMBIGM提供的信息、建议和预测基于“现状”原则。信息和内容可能会随时更改，恕不另行通知。CMBIGM可能发布其他包含不同信息或结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与该报告建议或观点不一致的投资决策或采取专有立场。 CMBIGM可能持有相关公司的股份、进行市场交易或以主发行人或交易方的身份参与相关证券的交易，有时可能代表其客户进行。投资者应假定CMBIGM确实或寻求与报告中的公司建立投资银行或其它商业关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在潜在的利益冲突，这可能影响本报告的客观性，对此CMBIGM不承担任何责任。本报告仅面向预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得全部或部分以任何目的复制、重印、出售、重新分发或发布。如需有关推荐证券的更多信息，可要求提供。 For recipients of this document in the United Kingdom 本报告仅向符合《2000年金融服务和市场法（金融促销）令》（以下简称“《令》”）第19(5)条或《令》第49(2)(a)至(d)条（以下简称“高净值公司、非公司法人团体等”）的人员提供，未经CMBIGM事先书面同意，不得向任何其他人员提供。 针对此文件在美国的收件人 CMBIGM在美国不是注册的经纪商和交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告编制和研究分析师独立性的规定约束。负责本研究报告内容的主要研究分析师未在金融行业监管局（“FINRA”）注册或取得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则下旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响的适用限制。本报告仅在美国向“主要美国机构投资者”（根据美国《1934年证券交易法》修订后的第15a-6规则定义）分发，不得提供给美国其他任何人。任何通过接受本报告而获得本报告副本的主要美国机构投资者代表并同意，它将不会将本报告分发或提供给任何其他个人。任何希望根据本报告提供的信息进行证券买卖交易的美国收件人，应仅通过美国注册的经纪商和交易商进行。 为新加坡收件人此文件 本报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG）（公司注册编号201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据新加坡《财务顾问法》（第110章）定义的豁免财务顾问，并受新加坡金融管理局监管。CMBISG可根据《财务顾问条例》第32C条的规定，分发其各自外国实体、关联机构或其他外国研究机构生产的报告。如果本报告在新加坡分发给非认证投资者、专家投资者或机构投资者，根据新加坡《证券及期货法》（第289章）的定义，CMBISG仅对法律要求范围内的此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人如需就报告产生或与之相关的事宜联系CMBISG，请拨打+65 6350 4400。