经纪与自营双轮共振，业绩步入修复周期

华西证券（002926.SZ） 证券Ⅲ 增持-A(首次) 经纪与自营双轮共振，业绩步入修复周期 2026年4月24日 公司研究/公司快报 事件描述 公司发布2025年年报，实现营业收入46.15亿元，同比增长17.75%，归母净利润14.70亿元，同比增长101.98%，加权平均ROE 6.07%，同比增加2.93pct。一季度公司实现营业收入11.66亿元，+7.41%，实现归母净利润3.94亿元，+30.76%。 事件点评 经纪和投资拉动，盈利弹性释放。经纪业务为收入基石，实现收入21.69亿元（+35.63%），也是公司业绩实现增长的主要拉动；投资业务同比增长15.76%，实现收入11.67亿元，主要为投资净收益大幅增长130.81%。同时公司加强成本管理，管理费用同比下滑4.94%，信用减值损失减少2.09亿元。 财富管理持续推进买方投顾转型。公司深耕西南区域，依托密集网点与数字化平台双向赋能，持续推进“买方投顾”转型。拓展多元获客，投资顾问业务收入创历史新高，2025年实现代理买卖证券业务收入23.44亿元，同比增长42.51%，代销金融产品收入1.04亿元，同比增长45.55%。两融业务深耕高净值客户服务，收入同比增长16.35%至11.29亿元。26Q1经纪业务收入6.26亿元，同比增长25.90%。 巩固固收优势，拓展多资产布局。固定收益业务巩固核心竞争优势，投资、做市、销售战略协同，推进多品种布局，在纯债和类权益市场把握市场机遇，收入保持稳定。采用多元化的投资策略，在控制风险的前提下，通过参与资本市场的价格发现，获取非方向性绝对收益，实现投资业务收入增长。 投行业务整改完成，开启重建周期。2025年7月，华西证券已通过监管验收并恢复保荐业务资格，公司明确以川渝地区为核心、聚焦新一代信息技术等重点产业，以并购业务为突破口推进投行重建。2025年债券承销业务规模超140亿元，提供了持续的收入支撑。一季度投行业务收入同比增长27.98%，以步入恢复阶段。 分析师： 刘丽执业登记编码：S0760511050001电话：0351--8686985邮箱：liuli2@sxzq.com 投资建议 公司业绩改善，投行业务持续修复，在区域市场构建起差异化竞争优势，看好公司长期稳健发展。预计公司2026年-2028年分别实现营业收入56.88亿元、65.68亿元和74.49亿元。归母净利润18.09亿元、20.33亿元和23.10亿元，增长23.01%、12.41%和13.61%；PB分别为0.85/0.78/0.73，首次覆盖给予“增持-A”评级。 孙田田执业登记编码：S0760518030001电话：0351-8686900邮箱：suntiantian@sxzq.com 风险提示 金融市场大幅波动风险。金融市场波动率加大可能导致自营投资收入及 持仓资产的公允价值减少，从而降低业绩表现。 业务推进不及预期风险。公司在财富管理转型、资产管理子公司展业过程中可能存在业务推进不达预期风险。 公司出现较大风险事件。“国九条”下，防风险强监管促高质量发展成为资本市场主线，券商经营过程中的合规疏漏可能导致业务开展停滞，从而影响业绩表现。 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市南山区科苑南路2700号华润金融大厦23楼 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层