2025年公司业绩短期承压，1Q26维生素价格回暖，创新药研发管线持续推进

浙江医药（600216.SH） 2025年公司业绩短期承压，1Q26维生素价格回暖，创新药研发管线持续推进 行业医药2026年04月22日收盘价（元）14.59总市值（百万元）14,030.29流通市值（百万元）13,880.77总股本（百万股）961.64流通股本（百万股）951.39近3月日均成交额（百万元）562.25 作者 事件：2026年4月10日，浙江医药发布2025年年度报告，公司2025年营业收入为88.81亿元，同比下跌5.28%；归母净利润8.73亿元，同比下跌24.74%；扣非净利润8.34亿元，同比下跌28.10%。 分析师肖亚平SAC：S1070523020001邮箱：xiaoyaping@cgws.com 点评：2025年公司盈利能力有所承压。2025年公司总体销售毛利率为34.67%，较2024年下降7.66pcts。2025年公司财务费用同比下降1371.81%；销售费用同比下降18.72%；研发费用同比下降22.62%。我们认为，公司2025年盈利水平承压的主要原因是受维生素产品价格及销量下行、部分医药产品收入下滑所致。 分析师王彤SAC：S1070525100002邮箱：wangtong@cgws.com 2025年公司经营活动净现金流同比上涨。2025年公司经营活动产生的现金流量净额为18.86亿元，同比上涨54.15%，主要系销售商品产生的应收账款回款增加,以及收到的税费返还增加所致；投资活动产生的现金流量净额为-3.72亿元，同比上涨21.45%；筹资活动产生的现金流量净额为-4.03亿元，同比下降57.79%，主要系现金股利发放同比增加，以及支付股份回购款增加所致。期末现金及现金等价物余额为31.67亿元，同比上涨61.12%。 相关研究 1、《维生素价格下跌影响公司短期业绩，昌北生物项目有望完善供应链》2025-11-062、《1H25公司盈利同比明显增长，生命营养品板块持续放量-浙江医药2025年半年报点评》2025-09-023、《维生素E价格处于较高景气，生命营养品与药品有望实现双轮驱动-浙江医药2024年报及2025年一季报点评》2025-05-06 2025年维生素行业供需格局宽松，产品价格下行，2026年中东地缘冲突驱动维生素产品价格回升，利好公司业绩。2025年维生素及类维生素系列营收43.27亿元，同比下降7.86%，毛利率44.40%，同比下降10.14pcts。根据wind数据，2025年维生素E、维生素A的市场均价分别为86.80、76.57元/千克，同比分别为-14.34%、-42.63%。根据行业统计数据，2025年中国维生素总产量约49.1万吨，占全球产量比重达89.0%，行业头部企业复产与新产能释放导致供给增加，叠加全球市场进入去库存阶段，需求端偏弱，使得维生素A、维生素E等公司核心产品价格同比回落，行业处于周期调整阶段。进入2026年，由于中东地缘冲突导致的原油、天然气价格上涨，使得维生素生产成本大幅上涨，维生素E、维生素A等产品价格出现明显回升。根据wind数据，截至2026年4月17日，维生素E、维生素A的市场均价分别为116.50、116.50元/千克，较2026年初同比分别上涨109.90%、86.40%。 据公司2025年年报披露，公司在全球脂溶性维生素领域具备显著优势：1）天然 维生素E、维生素A、生物素、维生素D3、β-胡萝卜素、辅酶Q10等核心产品产量与市场份额均居全球前列；2）全产业链一体化优势显著，从关键中间体到原料药、制剂、营养品实现全覆盖，上游原料自给率高，成本控制与抗周期能力突出；3）技术与资质壁垒深厚，多项生产技术达国际先进水平，主导或参与制定多项国际及国家质量标准，客户与渠道壁垒稳固。 我们认为，由于原油价格仍在较高位运行，维生素价格受成本支撑有望延续较好走势，且公司具备规模、成本、技术及全球化渠道的优势，业绩有望逐步回暖。 创新药研发管线加速推进，重磅品种逐步进入收获期。公司创新药重点布局ADC（抗体药物偶联物）领域，研发投入持续聚焦高价值品种。根据《浙江医药股份有限公司关于ARX305启动II期临床试验的公告》，注射用重组人源化抗CD70单抗-AS269偶联物ARX305已于2026年3月正式启动针对复发/难治性淋巴瘤的II期临床试验，该品种为1类生物制品，靶点全球尚无上市药物，具备稀缺性与突破性临床价值，截至2025年末累计研发投入已达1.09亿元。同时，根据公司2025年年报，截至2025年公司另一核心ADC品种ARX788治疗乳腺癌项目已完成III期临床研究，即将申报上市，治疗胃癌项目处于III期临床推进阶段。此外，公司在抗感染、糖尿病、消化系统等领域的仿制药一致性评价、新工艺改进稳步推进，产品矩阵持续完善，创新驱动转型成效逐步显现。 根据公司2025年年报，公司研发资源有逐渐向ADC创新药、高端制剂、国际化申报三大高成长方向集中的趋势，核心品种投入加大、低效投入收缩，人员结构高端化、成果产出高效化，研发效率与产出质量有望持续优化提升。 重点在建项目稳步落地，产能布局持续优化。根据公司2025年年报，公司重大项目建设有序推进，总投资约16.85亿元的昌北生物项目分两期建设，截至2025年，一期已完成立项、环评、安评、能评等全部审批程序，进入设计阶段，项目建成后将进一步完善公司维生素产业链，提升关键原辅料自给率，强化成本优势。同时，公司持续推进各生产基地数字化、智能化改造，提升自动化生产水平，降本增效持续推进。此外，公司筹划分拆控股子公司新码生物赴港上市，有望拓宽生物药研发融资渠道，加速创新药产业化与国际化进程，进一步打开公司成长天花板。 投资建议：预计公司2026-2028年实现营业收入分别为96.01/103.14/111.47亿元，实现归母净利润分别为11.50/12.89/14.65亿元，对应EPS分别为1.20/1.34/1.52元，当前股价对应的PE倍数分别为12.3X、11.0X、9.7X。我们基于以下几个方面：1）2026年，维生素E、维生素A价格出现上升趋势，且公司作为全球维生素领先企业，产业链与成本优势稳固，业绩有望逐步回暖；2）医药板块结构持续优化，原料制剂一体化优势凸显；3）创新药研发管线加速推进、ARX305、ARX788等重磅品种有望打开长期成长空间，叠加在建项目稳步落地，长期价值凸显，我们看好维生素价格走势及公司创新药发展，维持“买入”评级。 风险提示：维生素价格波动风险；药品集采降价超预期风险；创新药研发/临床进度不及预期风险；原材料价格波动风险等 财务报表和主要财务比率 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长城证券产业金融研究院 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681