- 核心观点：开立医疗2025年业绩边际改善显著，新品放量驱动增长，维持“买入”评级。
- 业绩表现：
- 2025年实现营收23.09亿元（+14.65%），归母净利润1.97亿元（+38.54%）。
- 2025Q4实现营收8.5亿元（+38%），归母净利润1.64亿元（+390.16%），业绩边际改善显著。
- 费用端，管理费用率6.33%（-0.48pct），研发费用率21.47%（-2.01pct），销售费用率29.26%（+0.81pct）。
- 分产品，彩超收入12.37亿元（+4.52%），毛利率56.36%（-5.46pct）；内窥镜及镜下治疗器具收入10.14亿（+27.42%），毛利率66.59%（+1.98pct），占营业收入比重43.90%（+4.4pcts）。
- 财务预测：
- 考虑到集采价格压制、在建工程或将转固，下调2026-2027年预测，新增2028年预测。
- 预计2026-2028年归母净利润分别为3.34/4.28/5.31 亿元，EPS 分别为0.77/0.99/1.23 元。
- 当前股价对应 P/E 分别为36.5/28.4/22.9 倍。
- 研发创新：
- 超声：全面升级高端平台S80/P80系列，发布“声析大模型”，搭载第六代AI产前超声筛查技术凤眼S-Fetus 6.0。
- 内窥镜：全新4K iEndo智慧内镜平台（HD-650系列）批量上市，胃部质控、胃肠部质控AI软件持续迭代，肠道息肉检测AI软件推进注册。
- 市场表现：
- 国内收入11.69亿（+12.04%），超声及内镜中标稳步增长，IVUS收入同比增长达到200%。
- 海外收入11.40亿（+17.46%），Pluto系列AI技术打入海外中高端市场，超声内镜系统进入近30个国家，微创外科M4K120/220系列上市即获认可，ProPet系列与V-2000系列动物医疗设备在欧美市场建立竞争力。
- 研究结论：
- 随着超声和内镜业务高端产品占比提升，微创外科和IVUS业务规模效益凸显，净利率有望进一步增长，维持“买入”评级。
- 风险提示：集采降价、新产品注册及推广不及预期、海外拓展不及预期、研发转化进度不及预期。
