二永票息性价比凸显

评级及分析师信息 联系电话： 分析师：黄佳苗邮箱：huangjm1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524040001联系电话： 普信债买盘增量主要来自基金，理财、保险净买入规模则小幅下降。4月1-10日理财规模增长8500亿元左右，理财对纯债基金申购热度攀升，带动基金近两周大幅净买入普信债。同时，基金呈现向久期要收益的边际变化，3-5年占比小幅上升、7-10年占比由负转正。基金净买入3-5年普信债99.3亿元，占比由16%上升至18%，净买入7-10年5.3亿元，为2月下旬以来首次转正。结合经纪商数据来看，5年以上普信债成交活跃度温和上升，成交笔数占比为5.5%，环比上升0.8个百分点。 联系人：陈颂歌邮箱：chensg@hx168.com.cnSACNO： 基金对二永投资热度持续上升，且呈现拉久期趋势。4月7-10日，基金二级市场净买入349亿元其他类债券（主要为二永债），环比前周（3月30日-4月3日）日均规模增加29亿元。分期限看，3-5年品种仍是主力，7-10年占比明显上升。基金净买入210亿元3-5年品种，占比为60%；净买入71.5亿元7-10年品种，占比由10%上升至20.5%。 当前信用债收益率和信用利差整体偏低，增量资金或将循着票息性价比方向进行配置。从收益率视角，3年以内普信债收益率偏低，或倒逼机构配置长久期品种，作为票息收益的替代选择。截至4月10日，各评级1Y收益率仅1.54%-1.63%，中高评级3Y收益率低于1.8%、低评级3Y低于1.9%。中短票AA+及以上7Y收益率在2.1%-2.2%左右，10Y在2.2%-2.4%左右，相比2025年7月18日（2025年低点）收益率仍高11-16bp。 相比普信债，二永票息性价比凸显。截至4月10日，隐含评级AAA-二永3Y收益率相比同期限中票高9-11bp，4-5Y收益率相比中票高14-19bp，其中3-5Y二级资本债相比中票品种利差滚动1年分位数处于83%-91%高位。 结合持有期收益率来看，普信债中，城投债2-3年AA和AA(2)性价比相对较高，中高评级4年、7年骑乘收益较为可观。2-5年国有大行二永债持有体验均好于同期限普信债。2年国有大行二永债持有3个月收益率比普信债高3bp，3-5年国有大行二永债持有收益率普遍比同期限普信债高4-13bp。同时，国有大行二级资本债4年和8年是凸点，4年持有收益率0.62%，高于5年的0.6%，8年持有收益率为0.72%，高于10年的0.68%。 总体而言，二永或凭借票息性价比吸引增量资金，重点关注3-5年品种（4年是凸点），负债端稳定的账户可以适当博弈5年以上品种。普信债配置或呈现向久期要收益的趋势，隐含评级AA+ 5年以上成交活跃度可能继续上升。城投债适当关注发达区域省市级核心平台7年左右品种，产业债关注公用事业、综合、交运AA+及以上7年左右品种，骑乘收益较高。 风险提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。 正文目录 1.城投债：净融资同比减少，中长久期品种表现更好..................................................72.产业债：短久期发行占比增加，买盘情绪较好......................................................93.银行二永债：2026年二永债发行启动............................................................114.风险提示...................................................................................13 图表目录 图1：4月以来，理财对纯债基金申购热度攀升..................................................................................................................................3图2：5年以上普信债成交笔数占比小幅上升......................................................................................................................................4图3：2026年各机构净买入其他类债券规模（亿元）......................................................................................................................4图4：城投债发行利率全线下行（%）...................................................................................................................................................8 表1：各品种收益率和信用利差性价比...................................................................................................................................................5表2：二永相比中票的品种利差处于高位..............................................................................................................................................6表3：截至2026年4月10日，假设曲线不变，各品种持有三个月收益率...............................................................................7表4：城投债收益率和信用利差变动（bp，%）.................................................................................................................................8表5：4月7日-10日，城投债分期限分隐含评级成交情况.............................................................................................................9表6：4月，食品饮料、非银金融和综合行业净融资规模较大（亿元）..................................................................................10表7：4月7-10日，产业债分期限分隐含评级成交情况...............................................................................................................11表8：2026年4月7-10日，银行二永债收益率及利差变动........................................................................................................12表9：2026年4月7-10日，银行二永债成交情绪边际转弱........................................................................................................13表10：2026年4月7-10日，城商行永续债成交拉久期..............................................................................................................13 4月7-10日，季初资金面维持超宽松状态，信用债收益率普遍下行，长久期品种表现占优，信用利差大多收窄。具体来看，城投债1Y收益率大多下行2-3bp，信用利差收窄4-6bp；AA+及以上5Y收益率下行1bp，AA(2)及以下5Y下行3-5bp；7-10Y收益率下行3-5bp，其中7Y信用利差收窄3-4bp。 普信债买盘增量主要来自基金，理财、保险净买入规模则小幅下降。4月1-10日理财规模增长8500亿元左右，理财对纯债基金申购热度攀升，带动基金近两周大幅净买入普信债。4月7-10日，基金二级市场净买入564亿元普信债，环比前周（3月30日-4月3日）日均规模增加17亿元。理财、保险净买入普信债分别为8亿元、12亿元，日均规模环比均减少3亿元；其他机构净买入90亿元普信债，日均规模小幅增加3亿元。 由于中短久期收益率偏低，基金呈现向久期要收益的边际变化。分期限看，基金主要增持中短久期品种，当周净买入463亿元3年以内普信债；同时3-5年占比小幅上升、7-10年占比由负转正，净买入3-5年普信债99.3亿元，占比由16%上升至18%，净买入7-10年5.3亿元，为2月下旬以来首次转正。结合经纪商数据来看，5年以上普信债成交活跃度温和上升，成交笔数占比为5.5%，环比上升0.8个百分点。 资料来源：WIND，华西证券研究所 资料来源：WIND，华西证券研究所 银行二永债收益率短上长下，4年及以上品种收益率下行，而中短久期品种小幅上行，信用利差大多收窄。具体来看，1-3Y二永债收益率小幅上行0-2bp，其余品种收益率下行，其中5Y和10Y二级资本债、4-5Y银行永续债收益率下行2-6bp。信用利差方面，3-5Y二永债利差收窄2-7bp，1-2Y二永债普遍小幅被动收窄0-2bp。此外，5Y和10Y二级资本债跑赢普信债，相对利差收窄0-2bp，其余品种大多表现弱于普信债，其中1-3Y二永债与同期限中短票的相对利差普遍走扩3-4bp。 基金对二永投资热度持续上升，且呈现拉久期趋势。4月7-10日，基金二级市场净买入349亿元其他类债券（主要为二永债），环比前周（3月30日-4月3日）日均规模增加29亿元。分期限看，3-5年品种仍是主力，7-10年占比明显上升。基金净买入210亿元3-5年品种，占比为60%；净买入71.5亿元7-10年品种，占比由10%上升至20.5%。 资料来源：WIND，华西证券研究所注：期限分类为行权期限 当前信用债收益率和信用利差整体偏低，增量资金或将循着票息性价比方向进行配置。从收益率视角，3年以内普信债收益率偏低，或倒逼机构配置长久期品种，作为票息收益的替代选择。截至4月10日，各评级1Y收益率仅1.54%-1.63%，中高评级3Y收益率低于1.8%、低评级3Y低于1.9%。中短票AA+及以上7Y收益率在2.1%-2.2%左右，10Y在2.2%-2.4%左右，相比2025年7月18日（2025年低点）收益率仍高11-16bp。 从信用利差视角，普信债7Y、1Y和城投债AA 5Y性价比相对较高，而3Y、城投债AA(2) 5Y信用利差已经创新低（2025年7月18日以来震荡区间），中高评级5Y也逼近区间最小值。拉长时间来看，中短票AAA和AA+7Y、城投债AA5Y距离均值-2倍标准