经营平稳利润小幅下行，经常性业务贡献持续提升

优于大市 经营平稳利润小幅下行，经常性业务贡献持续提升 核心观点 公司研究·海外公司财报点评 房地产·房地产开发 全年营收同比基本持平，核心净利润同比-12%。2025全年，公司实现营业收入2814亿元，同比+1%；实现核心净利润225亿元，同比-12%，其中，经常性业务贡献的收入和核心净利润占比分别为15%和52%，同比分别提升0.4pct和11pct，助力公司稳健经营。2025年，公司核心净利率8.0%，同比下降1.1pct；毛利率21.2%，同比下降0.4pct；其中，开发销售型业务的毛利率下降1.3pct至15.5%，经营性不动产业务的毛利率提升1.8pct至71.8%。2025全年，公司每股派息1.32元，派息率连续6年保持在37%。 证券分析师：任鹤010-88005315renhe@guosen.com.cnS0980520040006 证券分析师：王粤雷0755-81981019wangyuelei@guosen.com.cnS0980520030001 证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002 开发销售型业务经营稳健，保持领先地位。2025年，公司开发销售型业务收入2382亿元，同比+0.4%，基本持平；签约销售额2336亿元，同比-11%，其中一线城市（含香港）占比45%，同比提升7pct；行业排名保持第3，在18个城市市占率排名前3。2025年，公司拿地金额917亿元，同比+18%，以拿地金额/销售额计算的投资强度39%，同比提升10pct；新增土储建面339万㎡，同比-14%，其中一二线投资占比高达99%，新增土储楼面价2.7万元/㎡，同比+37%。截至2025年末，公司总土储建面为4673万㎡，仍然充裕。 基础数据 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价29.46港元总市值/流通市值210077/210077百万港元52周最高价/最低价33.88/21.57港元近3个月日均成交额591.97百万港元 经营性不动产业务发展状况良好。2025年，公司经营性不动产业务收入为254亿元，同比+9%，其中购物中心租金收入为219亿元，同比+13%，占比为86%，同比提升3pct。截至2025年末，公司在营购物中心共98个，其中82个项目在当地零售额排名前三，占比84%。2025年，公司在营购物中心整体出租率97.4%，同比提升0.3pct；在营购物中心零售额2392亿元，同比+22%，同店同比+12%，占全国社零总额0.5%；以租金收入/零售额计算的租售比11.5%，维持合理水平；购物中心毛利率77%，同比提升1pct。 各项财务指标保持健康。截至2025年末，公司总资产10787亿元，其中投资物业占比27%，同比提升3pct；净资产为4193亿元，同比+6%；货币资金为1170亿元，同比-12%；资产负债率为61%，同比下降4pct；剔除预收款的资产负债率为55%，同比下降0.5pct；净有息负债率39%；融资成本为2.72%，同比下降0.39pct。2025年，公司经常性业务收入维持超2倍覆盖股息及利息，偿债压力较小。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《华润置地（01109.HK）-上半年核心净利润同比-7%，经常性业务贡献占比提升至60%》——2025-09-08《华润置地（01109.HK）-开发业务保持行业领先，投资物业经营状况良好》——2025-04-22《华润置地（01109.HK）-核心净利润同比降低5%，经常性业务贡献51%利润》——2024-08-30 投资建议：考虑到开发销售型业务结算规模下行压力，我们略调低盈利预测，预计公司2025-2026年归母净利润分别为233/233亿元（原值241/244亿元），对应每股收益分别为3.27/3.26元，对应当前股价PE分别为7.9/7.9倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：开发业务结转规模和毛利率下行；投资物业租金收入不及预期。 全年营收同比基本持平，核心净利润同比-12%。2025全年，公司实现营业收入2814亿元，同比+1%；实现核心净利润225亿元，同比-12%，其中，经常性业务贡献的收入和核心净利润占比分别为15%和52%，同比分别提升0.4pct和11pct，助力公司稳健经营。2025年，公司核心净利率8.0%，同比下降1.1pct；毛利率21.2%，同比下降0.4pct；其中，开发销售型业务的毛利率下降1.3pct至15.5%，经营性不动产业务的毛利率提升1.8pct至71.8%。2025全年，公司每股派息1.32元，派息率连续6年保持在37%。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 开发销售型业务经营稳健，保持领先地位。2025年，公司开发销售型业务收入2382亿元，同比+0.4%，基本持平；签约销售额2336亿元，同比-11%，其中一线城市（含香港）占比45%，同比提升7pct；行业排名保持第3，在18个城市市占率排名前3。2025年，公司拿地金额917亿元，同比+18%，以拿地金额/销售额计算的投资强度39%，同比提升10pct；新增土储建面339万㎡，同比-14%，其中一二线投资占比高达99%，新增土储楼面价2.7万元/㎡，同比+37%。截至2025年末，公司总土储建面为4673万㎡，仍然充裕。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 经营性不动产业务发展状况良好。2025年，公司经营性不动产业务收入254亿元，同比+9%，其中购物中心租金收入为219亿元，同比+13%，占比为86%，同比提升3pct。截至2025年末，公司在营购物中心共98个，其中82个项目在当地零售额排名前三，占比84%。2025年，公司在营购物中心整体出租率97.4%，同比提升0.3pct；在营购物中心零售额2392亿元，同比+22%，同店同比+12%，占全国社零总额0.5%；以租金收入/零售额计算的租售比11.5%，维持合理水平；购物中心的毛利率为77%，同比提升1pct。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 各项财务指标保持健康。截至2025年末，公司总资产10787亿元，其中投资物业占比27%，同比提升3pct；净资产为4193亿元，同比+6%；货币资金为1170亿元，同比-12%；资产负债率为61%，同比下降4pct；剔除预收款的资产负债率为55%，同比下降0.5pct；净有息负债率39%；融资成本为2.72%，同比下降0.39pct。2025年，公司经常性业务收入维持超2倍覆盖股息及利息，偿债压力较小。 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 投资建议：考虑到开发销售型业务结算规模下行压力，我们略微调低盈利预测，预计公司2025-2026年的归母净利润分别为233/233亿元（原值241/244亿元），对应每股收益分别为3.27/3.26元，对应当前股价PE分别为7.9/7.9倍，维持“优于大市”评级。 风险提示：若房地产行业基本面下行超预期，利好政策推出力度和落地效果不及预期，公司开发销售型物业销售规模和销售价格将受到影响，结算规模和结算毛利率有可能继续下行；若消费景气度受外部环境或宏观经济波动影响，公司经营性不动产业务租金收入和盈利水平有可能不及预期。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032