国债月报：制造业景气回升，债市延续震荡

CONTENTS目录 月度评估及策略推荐 月度评估及策略推荐 ◆经济及政策：基本面而言，3月PMI数据明显回升且超市场预期，主要经济数据初步实现“开门红”。结构上，供需两端均好转，需求好转幅度大于供给，分项上看，一方面春节假期错位和季节性因素对数据有一定影响；另一方面，外需好转下出口回升明显，内需在政策驱动和假期释放服务需求下也有所改善。整体看，经济回升动能的持续性仍有待观察，需关注后续输入性通胀因素对企业利润的传导。海外方面，美伊冲突延续，市场避险情绪增强，油价上行也进一步压制美联储的货币宽松预期。 1、中国3月官方制造业PMI为50.4，前值49；3月份，非制造业商务活动指数为50.1%，前值49.5%。 2、中国人民银行货币政策委员会召开2026年第一季度例会，会议研究了下阶段货币政策主要思路，建议发挥增量政策和存量政策集成效应，综合运用多种工具，加强货币政策调控，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，把握好政策实施的力度、节奏和时机。保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。 3、自美伊冲突爆发以来，全球外国央行持续抛售美国国债，美债市场正面临多重压力叠加的严峻考验。纽约联储托管数据显示，自冲突爆发前一周（2月25日当周）起，外国货币当局已连续五周净卖出美国国债，累计抛售规模超过900亿美元，且卖压主要集中于最近三周。美债持仓规模已降至2012年以来最低水平。 4、2026年一季度中国内地债券总发行额为19.7万亿元，同比下降4%。其中，利率债发行总额为8.5万亿元，同比增长8%，其中国债、地方政府债和政策性金融债分别同比增长9%、9%和3%；信用债发行为4.5万亿元，与去年同期持平；同业存单累计发行6.7万亿元，同比下降19%。 5、北京时间4月2日上午，美国总统特朗普就伊朗战事发表全美电视讲话。特朗普在讲话中宣称对伊朗战事取得"快速、决定性、压倒性胜利"，同时明确表示"未来两到三周内，我们将对他们进行极其猛烈的打击"，并发出最后通牒："如果没有协议，我们将对伊朗每一座发电厂进行猛烈打击。"霍尔木兹海峡何时重开，他没有给出答案。讲话后，油价明显上涨，金银价格承压。 6、海湾国家正考虑修建新的输油管道以绕开霍尔木兹海峡。英国将主持一场线上会议，召集包括阿联酋、法国、德国、意大利、加拿大和日本在内的约35个国家外长，讨论恢复该海峡航行自由的方案，美国预计不会出席。 月度评估及策略推荐 ◆流动性：本周央行进行3040亿元逆回购操作，有4742亿元逆回购到期，净回笼1702亿元，DR007利率收于1.41%。 ◆利率：1、最新10Y国债收益率收于1.82%，周环比+0.30BP；30Y国债收益率收于2.37%，周环比+1.70BP；2、最新10Y美债收益率4.31%，周环比-13.00BP。 ◆小结：基本面看，3月PMI数据显示制造业景气度有所回升，且好于市场预期。分项上，制造业供需两端均走强，一方面是源自季节性因素，在春节假期错位因素过后统计读数有所修复；另一方面数据也显示出内外需均有一定好转。总体上，一季度经济景气复苏可期，但需警惕上游价格抬升对利润端的挤压，经济修复持续性有待观察，内需仍待居民收入企稳和政策支持。资金面而言，近期逆回购净回笼，资金利率整体平稳宽松。伊朗地缘冲突延续，引发输入性通胀担忧，叠加国内通胀数据同比回升趋势，通胀上行压力可能使债市承压。债市节奏上仍需关注股市行情和通胀预期的影响，预计行情短期延续震荡。 交易策略推荐 期现市场 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 主要经济数据 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、2025年4季度GDP实际增速4.5%，全年经济增长维持韧性。 2、3月制造业PMI录得50.4%，较前值上升1.8个百分点；服务业PMI较前值上升0.5个点，录得50.2%，整体制造业和服务业表现均回升。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 在2026年3月制造业PMI的细分项中，制造业供需两端有所回暖。生产指数环比上升1.8个百分点至51.4%，新订单环比上升3.0个点至51.6。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、2月份CPI同比增长1.3%，前值0.2%;核心CPI同比上升1.8%，前值0.8%；PPI同比-0.9%，前值-1.4%;2、从环比数据看，2月CPI环比1.0%，前值0.2%；核心CPI环比0.7%，前值0.3%；PPI环比0.4%，前值0.4%。CPI方面，同比上行因素主要来自春节错位因素和假期偏长拉动服务消费价格。PPI方面，同比降幅收窄，生产资料价格延续修复，部分国际大宗商品涨价带动价格降幅收窄。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1-2月我国出口数据整体强于预期，主要源于假期错位因素和外需改善。1-2月出口(美元计价)同比增长21.8%，前值6.6%。1-2月进口同比增长19.8%，前值5.7%。分国别看，1-2月我国对美出口同比增速依然偏弱，相较而言，1-2月我国对东盟出口仍维持较高增速，对非美地区出口增速维持韧性。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、1-2月份工业增加同比增速为6.3%，前值5.2%，工业生产增速有所回升。2、1-2月份社会消费品零售总额当月同比增速2.8%，较前值0.9%上升1.9个点；社零增速因春节效应下服务消费高增回暖，汽 车与家电等耐用品因高基数和补贴边际效用递减而走低。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、1-2月固定资产投资累计同比增速为1.8%，前值-3.8%；房地产投资增速累计同比为-11.1%，前值-17.2%，房地产市场延续调整；基建投资增速累计同比11.4%，前值-1.4%；制造业投资累计同比为3.1%，前值为0.6%,增速有所回升；2、2月70个大中城市二手房住宅价格环比-0.4%，前值-0.5%；同比-6.3%，前值-6.2%。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、1-2月房屋新开工面积累计值5084万平，累计同比-23.1%，前值-20.4%；2、1-2月房屋新施工面积累计值535372万平，累计同比-11.7%，前值-10.0%。 国内经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、1-2月份竣工端数据累计同比回落27.88%，前值-18.16%；2、30大中城市新房销售数据近期回暖，地产改善持续性有待观察。 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、四季度单季美国GDP现价折年数31490亿美元，实际同比增速2.23%，环比增长1.40%；2、美国2月CPI同比升2.4%，前值为2.4%。美国2月核心CPI同比升2.5%，前值升2.5%；环比升0.4%，前值升0.4%。 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、美国1月耐用品订单金额3213亿美元，同比增长10.34%，前值10.59%；2、美国2月季调后非农就业人口-9.2万人；失业率4.4%，前值4.3% 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、美国3月ISM制造业PMI为52.7，前值52.4；美国2月ISM非制造业PMI为56.1，前值53.8；2、四季度欧盟GDP同比增长1.5%，环比增长0.3%。 国外经济 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、欧元区1月CPI同比升1.7%，预期升1.7%，前值1.9%；环比降0.5%，预期降0.3%，前值0.2%。2、欧元区3月制造业PMI为51.6，前值50.9；2月服务业PMI为51.9，前值51.6。 流动性 流动性 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、2月M1增速5.9%，前值4.9%；M2增速9.0%，前值9.0%，2月M1增速有所回升；2、2月社融增量2.38万亿元，去年同期2.23万亿元；新增人民币贷款0.8万亿元，同比多增1956亿元。 流动性 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、2月社融细分项中，政府债同比增速下降，实体部门融资回升；2、2月居民及企业部门的社融增速6.1%，前值5.9%，政府债增速16.6%，前值17.3%。 流动性 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 1、2月份MLF余额72500亿，MLF净投放3000亿元；2、本周央行进行4742亿元逆回购、5000亿元MLF操作，有2423亿元逆回购和4500亿元MLF到期，净投放2819亿元，DR007利率收于1.44%。 利率及汇率 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 利率 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 资料来源：WIND、五矿期货研究中心 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 专注风险管理助力产业发展 www.wkqh.cn 400-888-5398 深圳市南山区滨海大道3165号五矿金融大厦13-16层