地平线机器人-W（9660.HK）系列点评二 2025营收高增 中高阶智驾成为核心驱力

2025年公司营收37.58亿元，同比+57.7%，主要得益于支持高速公路和城区NOA功能的产品解决方案交付量近五倍增长，驱动汽车产品解决方案业务收入同比+144.2%至16.22亿元。然而，归母净利润为-104.69亿元，同比由盈转亏；Non-GAAP净利润为-28.12亿元，亏损同比扩大11.31亿元。毛利率为64.5%，同比-12.8pct，主要由于汽车产品解决方案收入占比上升拉低整体毛利率；销售/管理/研发费用率分别为16.8%/19.3%/137.1%，同比分别-0.4/-7.5/+4.7pct，研发费用率提升主要系战略性增加全场景城区NOA及高级辅助驾驶系统研发投入。

中高阶智驾成为核心增长动力，车型定点数量延续高增长。2025年公司车载级征程系列处理硬件总出货量达401万套，同比+38.8%，其中支持中高阶智能辅助驾驶功能的处理硬件出货量占总出货量的45%，为2024年同期的4.8倍，平均单车价值量提升超过75%。2025年新获得超过110款车型定点，涵盖主流自主品牌及合资品牌；全场景城区辅助驾驶解决方案HSD于2025年11月正式量产，一个多月内交付超过22,000套，并已获得10家OEM品牌累计20余款车型定点。

赋能出海与本土合资并进，全球客户版图持续拓展。公司已累计获得来自11家汽车制造商的逾40款出口车型定点，生命周期累计出口定点达200万套；在合资品牌方面，已成功获得来自9家在华合资品牌的逾35款车型定点；通过2家国际一级供应商，成功获得来自3家国际汽车制造商面向海外的车型定点，生命周期定点出货量达到1,000万套。

投资建议：公司是国产智驾方案龙头，具备软硬结合的全栈技术能力，已形成覆盖L2到L4级智能驾驶芯片方案的完整布局，以及覆盖主流高级辅助驾驶到高阶自动驾驶解决方案组合。预计公司2026-2028年营收59.9/93.6/141.6亿元，对应2026-2028年PS分别为16/10/7倍，维持“推荐”评级。

风险提示：研发进度延迟风险、供应链稳定性风险、行业竞争加剧风险。