整车主线周报：本周SW乘用车表现较好，原材料及汇兑压力依然明显

整车主线周报：本周SW乘用车表现较好，原材料及汇兑压力依然明显 证券分析师：黄细里执业证书编号：S0600520010001联系邮箱：huangxl@dwzq.com.cn2026年3月15日 板块最新观点 ◼乘用车观点更新：短期来看，行业补贴政策已落地，看好观望需求转化下26Q1乘用车景气度复苏，坚定看好乘用车板块。全年维度来看：国内选抗波动+出口选确定性。国内关注高端电动化赛道中对政策扰动不敏感的个股江淮汽车，以及高端化有望放量的吉利汽车/长城汽车/北汽蓝谷/赛力斯/理想等；出口主线优先配置海外体系成熟、执行能力已验证的头部车企，优选比亚迪/长城汽车/奇瑞汽车，以及零跑/小鹏/上汽集团/长安汽车等。 ◼重卡观点更新：回顾2025：25年全年批发114.4万，同比+26.8%，内销79.9万，同比+32.8%，出口34.1万，同比+17.2%，全年内销及出口超市场年初预期。25年初国四及以下营运重卡保有量69万辆，估算25年底淘汰至45-50万辆，25年全年淘汰21万辆，25年全年内销政策拉动+自然需求回升共振。展望2026：我们预计26年重卡内销有望兑现乐观情形的80-85万，同比+3%。继续推荐中国重汽A/H+潍柴动力+福田汽车+一汽解放+中集车辆等重卡头部车企！ ◼客车观点更新：2026年以旧换新政策落地，我们认为：1）客车政策略超预期，市场之前对于客车补贴力度做了和乘用车一样会退坡的预期，实际是延续的；2）25年公交略低预期：25年公交车销量2.9万辆，同比-6%（24年公交车销量3万辆，同比+44%），两年增长下来距离合理更换中枢仍有差距（公交60万保有量，8-10年更换周期，销量中枢6万台）；3）26年公交可以更乐观：考虑到八年以上待更新公交数量（10万台以上）以及销量中枢，我们认为26年公交在补贴下仍保持增长，我们保守预计26年公交4万台同比+40%。推荐头部车企，重点推荐宇通客车/金龙汽车，建议关注中通客车。 ◼摩托车观点更新：大排量+出口持续高景气，看好龙头车企。我们预测2026年行业总销量1938万辆，同比+14%，其中大排量126万辆，同比+31%。大排量：1）内销：25H2大排量内销转弱，我们预计随26年国内新品供给推出，内销有望小幅增长，预计26年内销43万，同比+5%；2）出口：欧洲+拉美中国品牌份额提升空间充足，我们预计26年出口83万，同比+50%。看好大排量+出口持续增长，优选龙头车企。推荐春风动力+隆鑫通用。 ◼注：下文本周指3/9-3/15 ◆风险提示：贸易战升级进一步超出预期；全球经济复苏力度低于预期。 本周（3/9-3/15）板块行情复盘 板块边际变化跟踪 投资建议与风险提示 本周板块行情复盘 ◼整车各子板块：本周SW乘用车指数+3.8%，相对万得全A指数+4.3%，涨幅最大，本周SW汽车零部件指数-3.9%，相对万得全A指数-3.4%，跌幅最大。 ◼乘用车板块：本周SW乘用车指数+3.8%，相对万得全A指数+4.3%，本周香港汽车指数+3.7%，相对恒生指数+4.8%。个股表现上，本周小鹏汽车H+19.1%，涨幅最大，广汽集团H-2.3%，跌幅最大。 本周板块行情复盘 ◼商用车板块：本周SW商用载货车指数-1.7%，相对万得全A指数-1.2%，本周SW商用载客车指数+0.3%，相对万得全A指数+0.8%。个股表现上，中国重汽A+8.5%，涨幅最大，潍柴动力A-11.6%，跌幅最大。 ◼两轮车板块：本周SW摩托车及其他指数-0.1%，相对万得全A指数+0.4%。个股表现上，本周涛涛车业+3.5%，涨幅最大，隆鑫通用-2.1%，跌幅最大。 本周板块行情复盘 ◼本周SW乘用车PE25.4x，SW商用载货车PE62.9x，SW商用载客车PE16.6x；分别处于16年至今的59.8%/80.1%/19.6%分位数。 ◼本周SW乘用车PB 2.1x，SW商用载货车PB 3.5x，SW商用载客车PB 4.2x；分别处于16年至今的46.9%/97.6%/95.3%分位数。 上游价格变化梳理 ◆本轮整车上游原材料涨价基本自25Q4开始。1）铝：本轮涨价周期自2025/9开启，截至2026/3/13涨幅为21.1%。2）碳酸锂：本轮涨价周期自2025/10开启，截至2026/3/13涨幅为115.0%。3）铜：本轮涨价周期自2025/8开启，截至2026/3/13涨幅为30.1%。4）存储：本轮涨价周期自2025/9开启，截止2026/3/10涨幅为325.7%。 汇率变化梳理 ◆25Q4对卢布贬值，对美/欧元升值。汇率波动主要关注季度末截面数 据，2025/9/30美元/欧元/100卢布兑人民币分别为7.1055/8.3351/8.64；2025/12/31美元/欧元/100卢布兑人民币分别为7.0288/8.2355/8.86，人民币对卢布贬值2.5%，对美元/欧元升值1.1%/1.2%。 ◆26/3/9-26/3/13人民币兑美元/欧元升值，兑卢布相对稳定。 2月行业产批数据公布，符合预期 ◆行业&新能源产批：2月行业产批同比分别-21%/-14.3%，符合我们的预期。新能源批发同比-13%，批发渗透率47.6%，略低于我们的预期。 ◆出口情况：2月同比+56%，表现超预期。 蔚来公布2025年四季度业绩 ◆公司公告：蔚来2025Q4营收为346.5亿元，同环比分别+75.9%/+59.0%。其中车辆销售收入为316.1亿元，同环比分别+80.9%/+64.6%。25Q4经营利润为8.1亿元，经调整净利润（非公认会计准则）为7.3亿元，实现季度转正。截至2025年年底，公司现金及现金等价物、受限现金、短期投资及长期定期存款为459亿元。 ◆营收：2025Q4公司累计交付12.5万辆，同环比分别+71.7%/+43.3%。从销量结构来看，ES8（毛利率接近25%）25Q4交付3.97万辆，同环比分别+1611%/+900%，高毛利车型交付占比提升对公司Q4业绩转正做出较大贡献。毛利率：Q4公司整体毛利率为17.5%，同环比分别+5.8/+3.6pct；整车销售毛利率为18.1%，同环比分别为+5/+3.4pct。费用率：Q4研发费用率5.8%，同环比-12.6/-5.1pct；SG&A费用率为10.2%，同环比分别-14.5/-9.0pct。Q4无新车上市，SG&A开支低。以上综合因素影响下公司2025Q4业绩转正，单车利润（由经调整净亏损/销量计算）为0.6万元。 理想公布2025年四季度业绩 ◆营 收 ：25Q4营 收287.8亿 元，同 环 比 分 别-35.0%/+5.2%； 其 中 汽 车 销 售 收 入272.5亿，同 环 比-36.1%/+5.4%。25Q4理想共交付10.9万辆，同环比分别-31.2%/+17.1%；单车收入为25万元，同环比分别-7.1%/-10.1%，asp同环比下滑的主要原因为L6+i6销量占比为55%，同环比分别+6/+14pct，低价车型销量占比提升较多。毛利率：25Q4公司毛利率17.8%，同环比分别-2.5/+1.5pct，其中整车销售毛利率为16.8%，同环比分别-2.9/+1.3pct。毛利率同比下滑主因为销量下滑&低价车型销量占比提升，环比提升是因为25Q3mega召回导致25Q3毛利率较低。费用率：25Q4公司研发费用率/SG&A费用率分别为10.5%/9.2%，同比分别+5.0/+2.2pct，环比分别-0.4/-0.9pct。费用绝对值环比基本保持稳定。利润：归母净利润0.2亿元，环比转正，Non-Gaap净利润2.7亿，单车利润0.3万元，同比-90%，主因仍是产品结构变化。 整车观点更新：乘用车/摩托车 ◼乘用车观点更新： ◼投资建议： （◼短期来看，行业补贴政策已落地，看好观望需求转化下26Q1乘用车景气度复苏，坚定看好乘用车板块。全年维度来看：国内选抗波动+出口选确定性。国内关注高端电动化赛道中对政策扰动不敏感的个股江淮汽车，以及高端化有望放量的吉利汽车/长城汽车/北汽蓝谷/赛力斯/理想等；出口主线优先配置海外体系成熟、执行能力已验证的头部车企，优选比亚迪/长城汽车/奇瑞汽车，以及零跑/小鹏/上汽集团/长安汽车等。 ◼摩托车观点更新： ◼大排量+出口持续高景气，看好龙头车企。我们预测2026年行业总销量1938万辆，同比+14%，其中大排量126万辆，同比+31%。大排量：1）内销：25H2大排量内销转弱，我们预计随26年国内新品供给推出，内销有望小幅增长，预计26年内销43万，同比+5%；2）出口：欧洲+拉美中国品牌份额提升空间充足，我们预计26年出口83万，同比+50%。 ◼投资建议：看好大排量+出口持续增长，优选龙头车企。推荐春风动力+隆鑫通用。 整车观点更新：重卡/客车 ◼重卡观点更新： ◼回顾2025：25年全年批发114.4万辆，同比+26.8%，内销79.9万辆，同比+32.8%，出口34.1万辆，同比+17.2%，全年内销及出口超市场年初预期。25年初国四及以下营运重卡保有量69万辆，估算25年底淘汰至45-50万辆，25年全年淘汰21万辆，25年全年内销政策拉动+自然需求回升共振。展望2026：我们预计26年重卡内销有望兑现乐观情形的80-85万辆，同比+3%。 ◼投资建议：政策落地全面利好重卡板块，继续推荐中国重汽A/H+潍柴动力+福田汽车+一汽解放+中集车辆等重卡头部车企！ ◼客车观点更新： ◼2026年以旧换新政策落地，客车政策略超预期。我们认为：1）略超预期，市场之前对于客车补贴力度做了和乘用车一样会退坡的预期，实际是延续的；2）25年公交略低预期：25年公交车销量2.9万辆，同比-6%（24年公交车销量3万辆，同比+44%），两年增长下来距离合理更换中枢仍有差距（公交60万保有量，8-10年更换周期，销量中枢6万台）；3）26年公交可以更乐观：考虑到八年以上待更新公交数量（10万台以上）以及销量中枢，我们认为26年公交在补贴下仍保持增长，我们保守预计26年公交4万台同比+40%。 ◼投资建议：推荐头部车企，重点推荐宇通客车/金龙汽车，建议关注中通客车。 风险提示 ◆贸易战升级进一步超出预期。如果贸易战升级进一步超出预期，将会影响我国汽车产业出海。 ◆全球经济复苏力度低于预期。如果全球经济复苏不及预期，将影响汽车终端需求。 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，