利率策略：3月债市的季节性规律与逆风因素
3月债市的季节性规律与逆风因素——利率策略 挖掘价值投资成长 东方财富证券研究所 证券分析师：刘哲铭证书编号：S1160525120003联系人：孙欣贺 2026年03月06日 相关研究 【固收观点】 《聚焦中短久期，挖掘票息价值》2026.02.25《供需错配或加剧超长债回调风险——利率周度策略》2026.02.15《宏观因子驱动下的动态资产配置——量化资产配置系列研究（一）》2026.02.15《快问快答之2026年大类资产配置机遇与挑战》2026.02.11《逆风行情下，纯债基金如何突围？——2025Q4绩优中长期债基季报研究》2026.01.29 债券收益率在3月下行的特征并不显著，历史胜率基本处于“五五开”的震荡态势。2018年以来多数年份“3月下行”，本质上或是被经济增速下台阶的宏观大周期所掩盖，而非债市本身具备的单向季节性规律。 不过拨开多空交织的迷雾，总结而言3月债市影响因素仍有四个维度可以观测： 春节后经济增长表现如何？两会关于财政赤字率和政府债供给安排情况；央行在3月前后降准降息操作可能性；股债跷跷板影响几何？ 春节后权益扰动、上海地产新政等均对债市形成一定利空影响，且10年期国债收益率在1.8%点位以下，市场止盈和恐高情绪均较重，债市走势较节前发生转变，收益率震荡回升。 基本面：就春节后的基本面表现而言，虽难言强劲但还是有一定结构性亮点，未出现明显回暖但也谈不上在继续恶化，因此对债市或形成一定制约。 货币：通过复盘近七年以来春节后至二季末宽货币情况，可以发现这一阶段央行降准降息概率不大，多为应对特殊冲击而落地。央行25Q4货政报告表述或进一步弱化降准降息预期。 财政：财政发力大概率将成为上半年支撑经济增长的重要力量，普通国债发行情况与去年差别不大，后续或延续靠前发力特征；今年尽管有春节假期影响，1-2月新增专项债发行量仍超过去年同期，因此我们外推今年新增专项债发行节奏或也较去年进一步加快。 往后看，债市逆风因素或有所增加，或维持偏弱震荡格局：从央行宽货币角度来看，当前资金面较为充裕且从季节性角度来看春节后至二季末降准降息概率不大；其次，政府债供给方面，3月债券发行节奏或将再度加快，且供需矛盾可能加大；基本面方面，春节消费出行表现不错，且今年复工复产节奏快于去年农历同期，财政延续发力背景下基本面改善或好于预期，此外两会前风险偏好提振或进一步对债市形成制约。债券收益率在经历节前下行之后债市性价比降低，需关注阶段性出现小幅回调的风险。建议注重挖掘期限利差与信用利差的结构性机会，中短端品种和二永债可适度杠杆操作。 【风险提示】 经济修复不及预期、财政政策超预期、货币政策超预期 正文目录 1.近期观点回顾..............................................................................................31.1. 2026/2/15《供需错配或加剧超长债回调风险》.....................................31.2. 2026/2/2《关于近期资金面波动及央行隔夜逆回购工具的再探讨》......32.长牛掩盖的真相——3月收益率易下难上的规律并不一定成立..................33. 26年3月债市逆风因素增多，关注性价比回落后调整压力......................103.1.十债收益率降至1.8%后，性价比或进一步降低....................................103.2.春节以来基本面修复表现不错，对债市或形成一定制约.......................103.3.上半年会降准降息吗？触发条件可能较为严格......................................133.4.财政发力大概率将成为上半年支撑经济增长的重要力量.......................164.风险提示...................................................................................................17 图表目录 图表1：2018-2025年历年3月债券收益率相对2月底变化情况................4图表2：2010-2017年历年3月债券收益率相对2月底变化情况................4图表3：2010Q1实际GDP同比升至12.2%...............................................5图表4：2010年11月起央行多次调高准备金率..........................................5图表5：2015年5月起地方政府债放量发行...............................................6图表6：2016年1月新增人民币贷款同比高增............................................6图表7：2018年财政赤字率降至2.6%........................................................7图表8：2019Q1央行对票据套利关注度较高..............................................7图表9：2020年3月末下调7D逆回购利率20BP......................................7图表10：2021年2-3月财政资金投放力度较大..........................................7图表11：2024年3月10Y国债收益率下行放缓.........................................8图表12：2024年1-2月PMI处于季节性中低位.........................................8图表13：2025年2月权益市场大涨............................................................8图表14：2025年年初资金利率明显上行.....................................................8图表15：央行行长在记者会上强调持续强化利率政策执行和监督..............9图表16：春节后10Y国债收益率震荡上行，2月末地缘因素带动收益率下行......................................................................................................................10图表17：全社会跨区人流量同比超过去年同期..........................................11图表18：私家车人员出行量同比超过去年同期..........................................11图表19：铁路客运量同比增速先升后降.....................................................11图表20：民航客运量同比增速超过5%......................................................11图表21：1月二线城市新建商品房价跌幅收窄..........................................12图表22：各线城市二手房价格跌幅均有收窄.............................................12图表23：2月初北京二手房成交面积超季节性..........................................12图表24：节后上海二手房成交面积有所回暖.............................................12图表25：上海地产优化政策对比...............................................................13图表26：2018年以来历年春节后至二季度降准降息整理.........................14图表27：2025年Q4VSQ3货币政策报告对比.........................................15图表28：当前商业银行净息差处于历史低位.............................................16图表29：2月买断式和MLF净投放9000亿元.........................................16图表30：26Q1国债发行节奏或与去年同期相仿.......................................17图表31：今年1-2月新增专项债量高于去年同期......................................17图表32：近十年春节后至两会前权益胜率较高.........................................17图表33：但两会后至3月末权益市场胜率一般.........................................17 近期债券市场逆风因素增加，且十债收益率突破1.8%关口后市场止盈情绪逐渐发酵，春节后债市整体呈现偏空震荡行情。往后看，3月将迎来两会对全年宏观政策的定调、1-2月经济数据的合并公布、同时还伴随着信贷“开门红”与季末流动性考核等多因素扰动。作为宏观逻辑“承上启下”与“预期兑现”的关键博弈期，3月债市是否存在季节性规律，对后续债市走向判断又有怎样的参考意义？ 1.近期观点回顾 1.1.2026/2/15《供需错配或加剧超长债回调风险》 短期来看，流动性宽松充裕、发行暂告一段落等利好因素支持下，节前债市情绪或仍偏暖。但目前10Y国债收益率接近1.80%关键阻力位，机构止盈心态可能较重，关注该点位能否突破。若未能形成有效突破，则在下行过程中需谨慎追涨；若确认有效突破，则可考虑适度增持，顺势而为。 中期来看，节后基本面修复情况、稳增长政策发力情况、政府债供给状态或再度成为债市逆风因素，市场博弈情绪可能加剧，谨慎参与供需缺口较大的超长债资产。按往年经验来看，春节后市场通常重新开始博弈基本面修复情况、稳增长政策组合拳的发力情况，博弈心态较节前更为浓厚。再加上当前30Y国债收益率已接近2.25%这一关键点位，市场可能对利空因素更为敏感。因此对于买盘力量较弱的超长债资产来说，建议谨慎参与，可适当博弈利率波动带来的阶段性交易机会，但应注意及时止盈。 1.2.2026/2/2《关于近期资金面波动及央行隔夜逆回购工具的再探讨》 权益市场慢牛长牛、通胀中枢回升以及长债供需关系等中长期担忧仍在，且当前10Y国债收益率已处于1.8%附近，市场获利了结情绪较为浓厚。若无进一步超预期利好因素推动，现券收益率可能难以继续下行，预计债市整体仍将维持震荡格局。总体来看，春节前债券市场看不到太大的回调风险，但在近期利率已出现明显下行的背景下，进一步破位下行的难度也比较大。 2.长牛掩盖的真相——3月收益率易下难上的规律并不一定成立 近年来随着债市连续走牛，市场容易产生惯性思维，即春节后至3月，在宽货币和资产荒的驱动下，收益率往往易下难上。如果我们从2018-2025年3月10Y国债收益率相对2月底的变化情况来看，除了2022年和
