10年期日本国债指数化债券拍卖预览：我们预计拍卖结果良好，盈亏平衡通胀率（BEI）因美中紧张局势缓和回到3月水平（此前因美国加征关税而下跌）。然而，消费者物价指数（CPI）的滞后影响（下个月为正，随后为负）以及BEI的季节性因素（两个月后达到峰值，然后下降）可能会限制近期的上行空间。

FICC研究 利率21May2025 日本评级策略 10年JGBi拍卖预览 我们预计随着中美紧张局势在额外美国关税的下跌后回落至3月份水平，拍卖结果将表现良好。然而，CPI持续影响（下个月为正值，然后转为负值）和BEI季节性因素（两个月后达到峰值，然后转为下降）可能会抑制任何短期内的上涨。 10年期日本政府债券拍卖：预计结果良好，人民银行重回3月水平 将举行10年期日本政府债券（5月发行）的拍卖，时间为本周四（5月22日）。我们预期将推出新发行品种，JGBi30（Mar2035），将于2035年3月到期，比JGBi29晚一年，计划发行规模为JPY2500亿。这将采用荷兰式拍卖，以5分的增量进行。由于实际10年期收益率大幅低于0%，我们预计票面利率为0.005%，与JGBi29相同。我们预计新发行品种（JGBi30）的BEI将在实际WI交易和10年期收益率的基础上，约为160个基点。 阿ヤオEhara +81345301379ayao.ehara@barclays.comBSJL，日本 加藤慎一 +81345301374shinichiro.kadota2@barclays.comBSJL,日本 BEI/CPI息差：图1是一个热力图，比较了当前市场环境与过去拍卖时的市场环境（及拍卖结果） 。此次，实际10年期收益率高于上次拍卖时的水平，在4月美国征收额外关税时曾一度下降，随后在美国与中国贸易紧张局势缓和后回升至3月水平。BEI保持在1.60-1.61%的历史高位，对应通胀/工资水平较高（图2）。与2024年5月的拍卖类似，当时BEI处于相似水平，我们预计结果将不错。未来一个月CPI利差为正，将提供短期支撑（图3）。BEI的季节性在4-6月也较为强劲（图4）。然而，7-9月的季节性以及脆弱的超长期JGB供需对情绪的潜在影响，是对良好前景的风险。 通货膨胀趋势全国核心CPI通胀（剔除鲜货的CPI）和“日本央行核心”CPI通胀（剔除鲜货和能源的CPI）在3月份分别为+3.2%和2.9%，符合市场预期。对于整个2024财年，通胀率分别为+2.7%和+2.3%，连续第三年保持在2%以上。展望未来，我们预计整体食品价格目前将保持坚挺，这不仅反映了大米价格的上涨，也反映了分销和劳动力成本的传导。这可能导致2025年上半年通胀（见图5和3月cpi：食品通胀持续加速,4月18日)。 供求根据财務省的日本国债发行计划，JGBi发行将保持在2500亿日元x四次拍卖的规模，与FY24相同。同时，财務省的回购将继续以 本文件面向机构投资者，不受适用于为零售投资者准备的美国FINRA规则2242项下债务研究报告的所有独立性和披露标准的约束。巴克莱银行为自己和代表某些客户以自由裁量方式交易本报告中涉及的证券。此类交易利益可能与本报告中的建议相抵触。 完成：25-05-21，03:04GMT 请参见第4页开始的分析师资质认证和重要披露。 发布：25-05-21，03:10格林威治标准时间限制-外部 每月200亿日元，而日本央行以每月500亿日元的速度购买，使得每月公共部门需求达到700亿日元（图6）。 图1.过去jgbi拍卖结果和bei热力图 来源：财政部，彭博，巴克莱研究 图2.Bei，名义收益率和实际收益率 %2.0 10y北交所10年期名义收益率 10年实际收益率 1.51.00.50.0 -0.5-1.0 来源：巴克莱研究 图3。CPI搬运 巴克莱预测 CPI持续加息 b4p 3 2 1 0 -1 -2 5月25日 06-25 7月25日 08-25 09-25 10月25日 11月25日 12月25日 01-26 02-26 03-26 04-26 -3 图4.北方季节性 新年=100 1252025 120 115 110 105 100 95 90 85 80 2015-2024平均值 —月二月三月四月五月六月七月八月九月十月十一月十二月 来源：彭博，巴克莱研究来源：彭博，巴克莱研究 图5。我们的cpi展望图6.JGBi未偿发行量与央行回购/BOJ持有量 JPYtrn 2.5 市场未偿还MoF回购博茨瓦纳 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 来源：巴克莱研究来源：财政部、日本银行、巴克莱研究 分析师认证: 我们，加藤伸一郎和EharaAyao，特此证明：(1)本研究报告中所表达的观点准确地反映了我们对本报告中提到的任何或所有标的证券或发行人的个人观点，以及(2)我们的任何部分补偿均未直接或间接与本报告中表达的具体建议或观点相关。 重要披露： 巴克莱研究由巴克莱银行PLC的投资银行及其附属公司（合称及各自单独称为“巴克莱”）制作。 本研究报告的所有作者均为研究分析师，除非另有说明。报告顶部的出版日期反映报告产生的当地时间，可能与GMT提供的发布日期不同。 披露的可用性： 关于本研究报告中涉及的任何发行人的当前重要披露，请参阅https://publicresearch.barclays.com或另以书面请求发送至：巴克莱研究合规部门，纽约第七大道745号13楼，纽约，纽约州10019，或致电+1-212-526-1072。 巴克莱资本有限公司和/或其一家附属公司会与在其研究报告中所涵盖的公司进行交易和寻求交易。因此，投资者应意识到巴克莱可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。巴克莱资本有限公司和/或其一家附属公司定期交易其所研究债务证券（及相关衍生品），通常作为主交易方并提供流动性（作为做市商或其他方式）。巴克莱的交易席位可能在该类证券、其他金融工具和/或衍生品中持有多头和/或空头头寸，这可能与投资客户的利益产生冲突。在允许的情况下，并遵守适当的信息隔离限制，巴克莱固定收益研究分析师会定期与其交易席位人员就当前市场状况和价格进行交流。巴克莱固定收益研究分析师的薪酬基于多种因素，包括但不限于其工作质量、公司整体业绩（包括投资银行部门的盈利能力）、市场业务的盈利能力和收入，以及公司投资客户对于分析师所涵盖的资产类别的研究的潜在兴趣。如果任何历史定价信息来自巴克莱的交易席位，本公司不保证其准确性和完整性。所有级别、价格和利差均为历史数据，不一定代表当前市场水平、价格或利差，其中一些或全部可能自本文件发布以来已发生变化。巴克莱研究部门产生各类研究，包括但不限于基本面分析 、与股票挂钩的分析、定量分析以及交易思路。巴克莱研究中的一种所包含的建议和交易思路可能与其他类型的巴克莱研究中所包含的建议和交易思路有所不同，无论这是否是由于不同的时间跨度、方法论或其他原因。 为了获取有关研究传播政策及程序的巴克莱声明，请参阅https://publicresearch.barclays.com/S/RD.htm为了访问巴克莱研究冲突管理政策声明 ，请参考：https://publicresearch.barclays.com/S/CM.htm. 信息来源披露 彭博®是彭博财经有限责任公司及其关联公司（统称“彭博”）的商标和服务商标，而彭博指数是彭博的商标。彭博或彭博的许可方拥有彭博指数的所有专有权利。彭博不认可或支持此材料，也不保证其中任何信息的准确性或完整性，或对此产生的结果作出任何明示或暗示的保证，并且根据法律允许的最大程度，彭博对由此产生的任何损害或损失概不负责。 所有价格信息仅供参考。除非另有说明，价格数据来源于LSEGData&Analytics，反映相关交易市场的收盘价，该价格可能并非发布时可用的最新价格。 巴克莱固定收益与信贷研究部门生成的投资建议类型： 除巴克莱正式评级体系分配的任何评级外，本出版物可能包含由FICC研究分析师制作的交易想法、主题筛选、评分卡或投资组合建议等投资建议形式。由非信用研究团队产生的此类投资建议应保持开放状态，直至在后续的研究报告中被修改、重新平衡或关闭。由信用研究团队产生的此类投资建议仅当前市场条件下有效，不得依赖其他方式。 巴克莱ficc研究产生的其他投资建议的披露： 巴克莱固定收益与外汇研究部门在过去12个月内可能已针对本研究报告中推荐的相同证券/工具发布了其他投资建议。欲查阅巴克莱固定收益与外汇研究部门在过去12个月内发布的所有投资建议，请参阅https://live.barcap.com/go/research/Recommendations. 巴克莱不对其资产支持证券进行评级。巴克莱资本公司及其附属公司之一可能担任了其证券化研究报告中包含的交易建议中任何其他被建议的资产支持证券的承销商。 参与巴克莱研究产生的法律实体： 巴克莱银行有限公司(Barclays,英国)巴克莱资本公司（BCI，美国） 巴克莱银行爱尔兰有限公司法兰克福分行（BBI，法兰克福）巴克莱银行爱尔兰有限公司巴黎分行（BBI，巴黎） 巴克莱银行爱尔兰有限公司米兰分行(BBI,米兰)巴克莱证券日本有限公司(BSJL,日本) 巴克莱银行plc香港分行（巴克莱银行，香港） ☎克莱银行✯西哥，S.A.(BBMX，✯西哥)☎克莱资本证券公司， S.A.deC.V.(BCCB，✯西哥)☎克莱证券(印度)私营有限公司(BSIPL，印度)☎克莱银行PLC，新加坡分行(☎克莱银行，新加坡)☎克莱银行PLC，迪拜国际金融中心分行(☎克莱银行，迪拜国际金融中心) 免责声明： 本出版物由☎克莱投资银行PLC的研究部门以及其一个或多个附属公司中的至少一家（统称和各自单独地，“☎克莱”）制作。 它已为机构投资者准备，而非为散户投资者准备。它由以下列出的一个或多个☎克莱附属法律实体或独立且非关联的第三方实体（可能由该第三方实体在与您沟通时告知您）分发。它仅用于信息目的，☎克莱不对此作出明示或暗示的保证，并在本出版物中包含的任何数据方面明确排除所有商销性或适用于特定目的或用途的保证。在本出版物首页声明其面向机构投资者且不适用适用于根据美国FINRA规则2242为散户投资者准备的债务研究报告的所有独立性和披露标准的程度内，它是“机构债务研究报告”，向散户投资者分发严格禁止。☎克莱还向不同的发行人、媒体、监管和学术组织分发此类机构债务研究报告，供其内部信息收集、监管或学术目的使用，而非用于就任何债务证券作出投资决策。媒体组织被禁止转载任何☎克莱机构债务研究报告中所包含的有关债务发行人或债务证券的意见或推荐。任何此类接收者如不想继续接收☎克莱机构债务研究报告，应联系debtresearch@barclays.com。除非客户已根据美国FINRA规则2242同意接收“机构债务研究报告”，否则他们将不会收到可能由非债务研究分析师合著的任何此类报告。合格客户可通过联系debtresearch@barclays.com获取此类跨资产报告。☎克莱不会将此报告的未经授权接收者视为其客户，并对其使用可能不适合其个人使用的內容不承担责任。所示价格仅供参考，☎克莱不提供购买或出售任何金融工具，也不征购购买或出售任何金融工具的报价。 在不限制前述任何内容且在法律允许的范围内，☎克莱银行、其任何关联公司、其各自的官员、董事、合伙人或员工在任何情况下均不对因使用本出版物或其内容而导致的（a）任何特殊、惩罚性、间接或后果性损害；（b）任何利润损失、收入损失、预期节省损失或机会损失或其他经济损失承担任何责任，即使已被告知此种损害的可能性。 除涉及☎克莱的部分披露外，本出版物中包含的信息已从☎克莱研究认为可靠的来源获取，但☎克莱不保证其准确性或完整性。第三方演讲者发言：在本次活动期间，任何第三方演讲者所表达的任何观点或意见均仅代表演讲者本人，并不代表☎克莱的观点或意见。☎克莱对本次活动期间任何第三方演讲者以任何书面、电子、音频或视频形式发表的信息或意见（“第三方内容”）不承担责任，也不提供任何保证。任何此类第三方内容均未经☎克莱采纳或认可，并不代表☎克莱的观点或意见。第三方内容仅为提供信息，☎克莱未对其进行独立核实以确保其准确性或完整性。 本出版物中的观点仅为撰写分析师的唯一观点，