基本面复盘
- 需求端：2020年下半年起电动车销量加速增长，2021-2022年行业排产连续超预期。
- 涨价周期：2021年9月开始至2022年底，不同环节涨价节奏和幅度差异明显。
- 材料价格顺序：电解液（6F）→ 碳酸锂（小涨）→ 铜箔加工费 → 正极加工费 → 负极 → 金属钴 → 碳酸锂（大涨）→ 镍 → 电池 → 整车。隔膜、结构件价格基本稳定。
- 降价顺序：铜箔 → 电解液 → 正极加工费 → 负极 → 隔膜 → 碳酸锂 → 电池 → 整车。
- 六氟：2020年9月价格从7万/吨上涨至58万/吨（2022年2月见顶），长协价格基本维持20-30万/吨。
- 碳酸锂：2020年底价格底部4万/吨，2022年2月见顶52万/吨，11月冲高60万/吨后见顶。
- 负极：2021年Q3因拉闸限电石墨化产能紧缺，价格从1.2万/吨涨至2.5-2.8万/吨。
- 整车：2021年Q4特斯拉涨价2-3万/辆，其余车企涨价2000-1万/辆；2022年Q1电动车价格普涨，纯电涨价1-2万/辆，插电涨价0.5万/辆。
- 产业链利润分配：2022年Q3利润见顶700亿，此后一路下滑。利润分配看，上游和中游紧缺时，电池和整车环节利润占比下降；23-24年上游和中游材料降价，电池和车企利润占比分别提升至40%+。
对比
- 当前时点类比20Q4：需求超预期，价格探涨。
- 需求端：2026年Q3-4排产超预期，龙头上修2026年排产至50%增长，厂商反馈2026Q1淡季不淡，排产环比逐季度向上。
- 价格端：六氟价格先行，VC和溶剂跟随，碳酸锂价格也小幅上涨。
- 涨价：
- 当前价格和盈利大幅低于2020Q3低点：行业经过23-24年极致的内卷，2025年价格和盈利远低于20年底部位置（除了碳酸锂）。
- 当前产业扩产意愿大幅低于2021年：2026-2027年新增供给大幅低于21-22年。
- 2026年供需紧缺程度低于2021年：基本在80-90%，其中六氟、碳酸锂具备大幅价格弹性。
- 终端价格更敏感，传导受限：2026年需求超预期来自储能，储能电站收益率与电芯价格高度相关；动力端车企盈利差，竞争激烈，且2026年面临购置减半和国补不确定。
- 利润分配：龙头电池企业加强和上游、中游布局，相对而言可对冲涨价影响，预计龙头电池企业盈利将维持稳定。
- 估值：对于中性合理盈利预测下，2026年估值不到20x。当前位置估值合理偏低，因为2026年盈利水平可持续且有提升空间，叠加2027年预计行业仍有20%增长。
股价复盘
- 2020-2021年总体行情走势：量利双升，利润与估值双飞
- 2020年：疫情后行情高增，电动销量超预期。
- 2021年：产销两旺，预期上修，Q2开启大行情。
- 2022年：年中修复行情，新技术年，储能有alpha。
- 2023年：增速放缓，板块大幅回调。
- 2024年：宁德预期修复翻倍行情，Q4材料有行情。
投资建议与风险提示
- 投资建议：继续强推电池板块（宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、中创新航等），看好材料龙头（科达利、当升科技、天赐材料等），看好价格反弹的碳酸锂（赣锋锂业、天齐锂业等），强推25Q4催化剂密集落地的固态板块（厦钨新能、当升科技等）。
- 风险提示：价格竞争超市场预期、原材料价格不稳定导致影响利润空间、投资增速下滑。
