海内外需求共振，公司业绩持续向好

输变电设备 思源电气（002028.SZ） 买入-A(首次) 海内外需求共振，公司业绩持续向好 2026年1月29日 公司研究/公司快报 事件描述 公司发布2025年全年业绩快报，预计2025年全年实现营收212.05亿元，同比+37.18%；预计实现归母净利润31.63亿元，同比+54.35%。预计Q4单季度实现营收73.8亿元，同比+46.1%；实现归母净利润9.7亿元，同比+74.1%。 事件点评 “十五五”电网投资规划超预期，公司网内业务基本盘向好。国家电网1月15日宣布，“十五五”期间（2026-2030年）公司固定资产投资预计达到4万亿元，较“十四五”投资增长40%，年均投资额约8000亿元。我们预计特高压、配网、智能电网等领域将会是重要的投资方向。国网、南网均为公司重要客户，公司坚持深耕和拓展国内市场，巩固并提升主流产品在电网客户的市场份额，未来将显著受益于电网投资的增长。 海外变压器紧缺，出海增长可期。海外数据中心建设加速，北美等地区电力结构性短缺趋势进一步强化。2025年中国变压器出口额达646亿元人民币，同比增长约36%，创历史新高。截至2025年上半年，公司海外营收占比33.68%，同比+9.12pct。公司在沙特合资建厂以应对海外客户需求，预计未来公司海外收入占比有望持续提升。 投资建议 公司是国内变压器龙头企业，将充分受益于国网资本开支的增长；同时，北美缺电等因素下，公司产品出海有望增长。我们预计公司2025-2027年EPS分别为4.05/5.37/7.36，对应公司1月28日收盘价，2025-2027年PE分别为47.3/35.7/26.0，首次覆盖，给予“买入-A”评级。 分析师： 风险提示 肖索执业登记编码：S0760522030006邮箱：xiaosuo@sxzq.com 包含但不局限于以下风险： 1、政策性风险：电力行业的发展易受国家宏观经济政策、产业发展及基本建设等因素影响，若政策变化可能对公司经营产生影响。 贾惠淋执业登记编码：S0760523070001邮箱：jiahuilin@sxzq.com 2、汇率波动风险：公司出口业务已遍布100多个国家和地区，结算币种涉及美元、欧元、英镑、巴西雷亚尔、澳元等多种货币，汇率波动会对公司业绩产生一定影响。 3、市场竞争风险：公司多种产品技术和市场都相对成熟，主要客户招标采取招标方式，市场竞争加剧会对公司产品价格产生影响。 4、原材料价格上涨风险：公司原材料包含铜等大宗商品，若价格上涨会对 公司业绩产生负面影响。 财务报表预测和估值数据汇总 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级） 评级体系： ——公司评级 买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。 ——行业评级 领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。 ——风险评级 A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。公司在知晓范围内履行披露义务。本报告版权归公司所有。公司对本报告保留一切权利。未经公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯公司版权的其他方式使用。否则，公司将保留随时追究其法律责任的权利。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此声明，禁止公司员工将公司证券研究报告私自提供给未经公司授权的任何媒体或机构；禁止任何媒体或机构未经授权私自刊载或转发公司证券研究报告。刊载或转发公司证券研究报告的授权必须通过签署协议约定，且明确由被授权机构承担相关刊载或者转发责任。 依据《发布证券研究报告执业规范》规定特此提示公司证券研究业务客户不得将公司证券研究报告转发给他人，提示公司证券研究业务客户及公众投资者慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 依据《证券期货经营机构及其工作人员廉洁从业规定》和《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》规定特此告知公司证券研究业务客户遵守廉洁从业规定。 山西证券研究所： 深圳广东省深圳市南山区科苑南路2700号华润金融大厦23楼 上海上海市浦东新区滨江大道5159号陆家嘴滨江中心N5座3楼太原北京太原市府西街69号国贸中心A座28层电话：0351-8686981http://www.i618.com.cn北京市丰台区金泽西路2号院1号楼丽泽平安金融中心A座25层