非洲卫品领先者，享受新兴市场成长红利

2026年2月5日乐舒适(2698.HK) 日用品 非洲卫品领先者，享受新兴市场成长红利 投资评级：买入 乐舒适是一家专注于非洲、拉美、中亚等新兴市场的跨国卫生用品公司，主要从事婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾和湿巾等婴儿及女性卫生用品的开发、制造和销售。2024年和2025年1-4月公司收入为3.2和1.6亿美元，分别同比增长10.5%和15.5%；净利润为0.95和0.31亿美元，分别同比增长47.0%和8.4%。我们预测2025/2026/2027年公司净利润为1.06/1.29/1.47亿美元,同比增长11.5%/21.4%/14.3%，对应每EPS收益为0.18/0.21/0.24美元。首次覆盖给予“买入”评级，目标价38港元。 6个月目标价38.0港元股价2026-2-431.5港元 总市值(百万港元)19,514.77流通市值(百万港元)19,514.77总股本(百万股)619.52流通股本(百万股)619.5212个月低/高(港元)30.1/35.5平均成交(百万港元)52.55 报告摘要 专注新兴市场的跨国卫生用品公司，销售网络布局广泛。乐舒适是一家跨国卫生用品公司，专注于非洲、拉美、中亚等新兴市场，旗下有多个品牌，分别是Softcare、Veesper、Maya、Cuettie及Clincleer。公司以核心品牌Softcare为根基，在婴儿纸尿裤产品的基础上，持续扩大卫生用品的产品组合，并通过实行多品牌发展策略，来满足和覆盖更多消费者的需求。公司建立了广泛的销售网络，遍及非洲、拉美和中亚30多个国家，截至2025年4月30日，公司在12个国家设立了18个销售分支机构，以及涵盖合计超过2,800家批发商、经销商、商超和其他零售商的广泛销售网络。 Chaoyuet Holding54.75%罗继超5.69%Shufan2.14%其他股东37.42%总共100.0% 本地化生产，全球化供应链。公司是最早进入非洲市场的卫生用品品牌之一，并在非洲设有8家工厂，实现了本地化生产，是非洲本地工厂布局数量最多的卫生用品制造商。本地化生产大幅缩短了销售链路，也使得产品可以更快触达消费者。公司采用全球集中采购的模式，并与大型船运公司签订协议，保障原材料供给和质量的稳定的同时也能降低成本，提高管理效率。 我们认为未来乐舒适的增长主要来自于：1）外生增长因素：新兴市场人口结构性增长红利、消费的持续升级、卫生用品渗透率的提升；2）内生增长因素：本地化生产形成护城河、销售渠道的广泛覆盖、品类持续扩张、将现有市场的成熟经验复制到其他新兴市场带来更多增量。 首次覆盖给予“买入”评级，目标价38港元。我们预计2025/2026/2027年公司收入分别为5.41/6.27/7.11亿美元，同比增速为19.1%/15.9%/13.4%；净利润为1.06/1.29/1.47亿美元,同比增速为11.5%/21.4%/14.3%。对比同行估值及考虑市场增速，给予公司2026年23xPE，对应股价38港元，给予买入评级。 风险提示：行业竞争加剧；产能扩张速度可能不及预期；原材料价格波动；汇率风险；次新股限售股份解禁风险。 杨怡然CFA消费行业分析师laurayang@sdicsi.com.hk 目录 投资亮点..............................................................................................................................3 1.1公司简介..........................................................................................................41.2公司股权结构...................................................................................................51.3公司发展历史...................................................................................................61.4管理层简介......................................................................................................6 2.1主要产品类别...................................................................................................82.1.1婴儿纸尿裤...................................................................................................82.1.2婴儿拉拉裤...................................................................................................92.1.3卫生巾..........................................................................................................92.1.4湿巾...........................................................................................................102.2核心市场........................................................................................................102.3主要销售渠道..................................................................................................11 3行业概览....................................................................................................................12 3.1新兴市场的特点.............................................................................................123.2新兴市场卫生用品快速增长...........................................................................123.2.1婴儿纸尿裤市场规模..................................................................................133.2.2卫生巾市场规模.........................................................................................143.2.3拉拉裤市场规模.........................................................................................15 3.3新兴市场卫生用品的驱动因素.......................................................................16 5盈利预测及估值.........................................................................................................19 5.1财务报表预测.................................................................................................195.2估值分析........................................................................................................19 6风险提示....................................................................................................................21 投资亮点 1、新兴市场人口仍能保持增长，消费呈现升级态势。 纵观全球各大洲，非洲的新生儿增速是最快的，2020至2024年非洲新生儿数量复合年增长率为1.8%，20岁以下人口占比超过50%。此外，新兴市场的经济发展相对滞后于发达市场，且年轻群体占比较大，消费呈现出升级的态势，婴儿及女性卫生用品的市场渗透率还有很大的提升空间。因此新兴市场作为公司的主要战场，能够让公司在较大程度上享受到人口增长和消费升级红利。 2、公司在非洲市场具有先发优势，销售渠道网络成熟且分布广泛。 公司是最早进入非洲市场的卫生用品品牌之一，还实现了本地化生产，积累了先发优势。通过多年的合作，公司和当地业务合作伙伴建立了长期且坚固的关系。由于非洲的主要消费形式是线下，且人口高度分散，呈现“格子化”分布，因此成熟且分布广泛的销售渠道至关重要。公司通过多年的深耕，销售网络已覆盖心经营国家的各个行政区的批发市场、商超及小零售商，可触及该等国家80%以上的本地人口（除列明外，下文中涉及的行业数据和资料均来自弗若斯特沙利文）。新进入者难以在短期内实现同等程度的覆盖。 3、丰富的产品矩阵可以更好的覆盖新兴市场消费者，成熟的营销策略在新兴市场实现“降维打击”。 公司旗下产品丰富，SKU超过340个，涵盖婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、卫生巾、湿巾四类产品，各品牌实现差异化定位，可满足更多消费者的需求。此外，公司还通过明星代言、社交媒体推广等营销策略来提升品牌知名度。由于中国互联网生态竞争异常激烈，各类营销模式已经高度成熟，将已经得到验证的高效营销模式应用到竞争相对不充分的新兴市场，可以形成阶段性优势。因此可以说中国的营销策略应用在新兴市场中是“降维打击”，能够快速取得较好成效而不需要花费过高的成本。 4、本地化生产和全球化供应链体系使得公司具备成本和产品质量优势。 目前公司在非洲设有8家工厂，是非洲本地工厂布局数量最多的卫生用品制造商。由于新兴市场的工业化水平一般较低，本地化生产可以大幅缩短销售链路，也使得产品可以更快触达消费者。公司采用全球集中采购的模式，原材料由全球采购总部采购并直接配送至工厂，主要采取签订战略协议或季度招标的模式，能够保障原材料供给和质量的稳定，也能显著降低成本，提高管理效率。此外，公司也与大型船运公司签订季度或年度协议，来锁定更优惠的运输价格，控制运输成本。本地化生产和全球化供应链体系形成护城河，使得公司能够在行业竞争中脱颖而出。 5、管理团队经验丰富，现有市场的成功经验有望复制到其他新兴市场。 非洲市场的特点是高度分散，单