固收专题报告：流动性银行结汇不是资金宽松的原因

固收专题报告/2026.01.24 证券研究报告 核心观点 ❖2025年12月的结汇资金或更多以“短期定期存款”或者“非存款类金融机构持有的货币基金”等形式留存在市场体系内，对银行负债端整体偏扰动，这可能也是1月MLF投放量明显加大的原因之一。 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 针对下周资金和存单，预计资金面体感继续中性偏松，2026年1月全月资金中枢略低于7天OMO，资金波动区间略低于季节性；存单部分，近期可适度关注3-6个月期存单品种。 分析师汪梦涵SAC证书编号：S0160525030003wangmh01@ctsec.com ❖当处于“人民币升值预期”进行时，市场结汇资金将明显增加，此时将发生如下的资金流转： 1、STEP1（同商业银行结汇） 相关报告 ⚫常见路径（形成活期或者短期定期存款）：资产端的外汇资产栏目数值增加，结算本币导致现金及存放央行超额准备金栏目数值下降，同时负债端中外汇存款被置换为人民币存款，商业银行资产负债表规模不变但超储下降，资金面短暂收敛；⚫少见路径（直接提现）：资产端现金及存放央行超额准备金栏目数值下降，同时负债端外汇存款下降，涉及到缩表和超储下降，银行间资金面短暂收敛。 1.《高频｜二手房销售继续回暖，关注1月CPI走势》2026-01-242.《量化|金、油择时模型——大类资产配置的密码》2026-01-223.《利率下行，关注节前大额流动性工具运用》2026-01-21 2、STEP2（商业银行平盘阶段） ⚫对手方为其他商业银行：对于本行来说，资产端，外汇资产减少，人民币超储增加，对手方反之，因此对于整个银行体系而言，只是外汇资产和人民币准备金在不同银行间转移，资产负债表规模不变，市场整体流动性不变，但涉及到结构性的资金摩擦。 ⚫对手方为中央银行：对于本行来说，资产端，外汇资产减少，超储增加，负债端科目不变，资产负债表规模不变，对于中央银行，资产端外汇占款栏目增加，负债端储备货币增加，央行扩表，因此对于整个银行体系来说，银行体系的外汇资产转移到了央行资产负债表上，并形成了基础货币的投放，市场整体流动性增加。 ❖当前结汇资金的再思考：当前结汇资金更多处于STEP1阶段，结合数据来看，2025年12月M2超季节性表现或映射多数结汇资金以“短期定期存款”和“非存款机构持有的货币基金”等形式留存于银行体系，12月超储数据偏低或也有相关原因。 ❖周度资金存单展望：资金部分，考虑到当前央行呵护态度确定，1月23日MLF资金净投放会延续释放，预计带动资金面体感中性偏松；存单部分，MLF招标区间或下移形成利好，结汇资金流入货基体系也利好配置力量，但考虑到后期存款流失、春节取现、结汇行为对商业银行负债端扰动仍在，因此延续中性配置的建议，近期可适度关注3-6个月期存单品种。 ❖风险提示：流动性变化超预期；货币政策超预期；经济表现超预期 内容目录 1银行结汇不是资金宽松的原因...................................................................................51.1结汇资金的内在机制是什么？................................................................................51.2当前结汇资金的再思考.........................................................................................61.3结汇资金的再思考...............................................................................................82周度资金存单跟踪和关键事项提示.............................................................................92.1周度资金存单跟踪...............................................................................................92.2周度资金存单判断...............................................................................................93央行：下周短期资金到期11810亿元......................................................................114政府债：下周净缴款为4563亿元............................................................................115票据：票据利率短上长下........................................................................................126汇率：人民币汇率升值，逆周期因子延续为正.............................................................127市场资金供需：市场杠杆率上抬...............................................................................148CD：1年期存单收益率破1.60%...........................................................................178.1一级发行市场：存单净融资持续负值，发行加权久期拉长..........................................178.2二级交易市场：1年期存单收益率破1.60%，银行为主要买盘...................................199风险提示.............................................................................................................20 图表目录 图1：12月银行净结汇资金录得历史最高值..................................................................6图2：12月外汇占款并未超预期.................................................................................6图3：货币口径明晰..................................................................................................6图4：12月M2环比数据季节性高位...........................................................................7图5：12月货币基金申购端表现相对较好.....................................................................7图6：12月M0环比季节性高位.................................................................................7图7：12月M1环比季节性高位.................................................................................7图8：非银存款也处于季节性高位...............................................................................8图9：超储率处于季节性低位.....................................................................................8 图10：12月财政支出或一般.......................................................................................8图11：逆周期因子持续为正........................................................................................8图12：日度存单买盘变化............................................................................................9图13：货基卖盘边际收敛............................................................................................9图14：下周资金扰动因素...........................................................................................10图15：央行周度操作和资金价格走势...........................................................................11图16：逆回购存量符合季节性....................................................................................11图17：统计期资金到期情况.......................................................................................11图18：统计期或有中长期资金到期情况........................................................................11图19：政府债发行和缴款日历....................................................................................12图20：票据绝对利率走势...........................................................................................12图21：票据相对利率走势...........................................................................................12图22：即期汇率相对中间价贬值情况..................................................................