中国货币政策系列二十四：关注2026年人民币资产重估

——中国货币政策系列二十四 研究院 宏观事件 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 12月26日，人民银行发布《中国金融稳定报告（2025）》指出，当前，我国金融业运行总体稳健，金融风险整体收敛、总体可控，金融机构经营指标和监管指标处于合理区间。 核心观点 ■基调：不谈风险，结构加速 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 经济形势：从2023年国内国际两个大局转向2024年的经济结构和经济质量上来。 政策从容应对：以及重心从总量性问题向对于结构性问题的倾斜。 ■展望：结构进一步优化，人民币面临重估 宏观环境变化。深刻认识发展环境面临深刻复杂变化，提供了机遇，也带来了挑战，需要正确对待“不确定难预料因素增多”这一客观现实。 两个大局视角下的跨周期和防风险。报告在展望部分重提“两个大局”，表明将外部风险挑战主动纳入国内经济发展全局进行系统谋划，即风浪越大鱼越大，更需要内部做好结构的调整以把握这一机会，主要表现在两个方面：1）“加大逆周期和跨周期调节力度”，前者稳定经济总量，后者调整经济结构；2）“持续防范化解重点领域风险”，即主动降低结构转型的风险，在银行压力测试专题显示整体压力可控，其中信用风险是影响资本充足水平的主要因素，客户集中度风险、中小微企业及个人非住房贷款是影响贷款质量的主要因素，而风险传染方面关注其中1-2家银行的风险性。 货币政策锚定“经济增长和物价回升”。2025年报告“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”显示对最终目标的要求更直接——经济增长和物价回升。表述上也不进一步强调“实施好适度宽松的货币政策”，只是在目标中提到在经济结构转型的状态下，需要“促进社会综合融资成本低位运行”。 关注资本项目改革，外汇市场弹性上升。2026年人民币波动性预计会增强，投资者尤其是出海资本需加强对于外汇风险的管理。人民币从2024年“韧性”转向2025年“弹性”，这一方面体现在人民币汇率的波动性有可能增加，另一方面也体现在对于2026年的外汇市场，资本项下的适度开放空间可能增大——在“市场”决定汇率的过程中，坚决“防范汇率超调风险”。 ■风险 经济数据短期波动风险，金融市场波动风险 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1《中国金融稳定报告》综述对比分析.............................................................................................................................................3第一段：形势............................................................................................................................................................................3第二段：回顾............................................................................................................................................................................5第三段：问题............................................................................................................................................................................9第四段：展望............................................................................................................................................................................9专题分析..........................................................................................................................................................................................12专题一央行金融机构评级结果分析.....................................................................................................................................13专题二银行业压力测试.........................................................................................................................................................13专题三银行业气候风险分析.................................................................................................................................................14专题四存款保险制度实施十年有力保障金融稳定和安全..............................................................................................15 图表 图1：贸易战2.0的环境之下，2025年中国贸易顺差创出新高丨单位：亿美元.......................................................................4图2：2025年出口增速表现出自2024年以来的继续回升和外汇储备的延续扩张丨单位：%YOY..........................................4图3：房地产市场从增量转向存量的过程中，政策持续优化，市场继续等待2026年企稳丨单位：%YOY...........................4图4：调结构政策等因素影响之下，2025年投资、消费均表现出低预期的特征丨单位：%YOY............................................4图5：央行OMO继续降息带动利率回落丨单位：%....................................................................................................................8图6：央行继续降准提供长期流动性丨单位：%...........................................................................................................................8图7：央行公开市场操作丨单位：万亿元......................................................................................................................................8图8：央行结构性政策工具丨单位：%YOY，亿元........................................................................................................................8图9：宏观情景压力测试整体资本充足率情况............................................................................................................................14图10：宏观情景压力测试不良贷款率测算结果..........................................................................................................................14 《中国金融稳定报告》综述1对比分析 我们对央行2025年和2024年中国金融稳定报告的综述进行了对比分析，其中，蓝色字体为2025年报告新增部分，红色删除线为对2024年报告删除部分。 第一段：形势 2025年表述： 2024年，面对复杂严峻的外部环境，我国积极统筹有效市场和有为政府、总供给和总需求、培育新动能和更新旧动能、做优增量和盘活存量、提升质量和做大总量的关系，顺利完成全年经济社会发展主要目标，高质量发展扎实推进，新质生产力稳步发展，经济实力、综合国力持续增强。国内生产总值（GDP）达到134.9万亿元，同比增长5%，就业和物价总体平稳，国际收支基本平衡，对外贸易规模创历史新高，外汇储备超过3.2万亿美元，重点领域风险化解有序有效，社会大局保持稳定。 2024年表述： 2023年，面对异常复杂的国际环境和艰巨繁重的改革发展稳定任务，我国有效统筹国内国际两个大局、统筹疫情防控和经济社会发展、统筹发展和安全，圆满完成全年经济社会发展主要目标，经济总体恢复向好，改革开放向纵深推进，安全发展基础巩固夯实。国内生产总值（GDP）超过126万亿元，同比增长5.2%，就业形势总体稳定，国际收支保持基本平衡，人民币汇率在合理均衡水平上保持稳定，金融体系总体稳健运行。 华泰分析： 从经济形势来看，删去了“艰巨繁重的改革发展稳定任务”表述，体现出主要矛盾转向外部——即4月份特朗普关税战2.0的开启。在这一背景下，我国宏观政策“保持定力”和“以我为主”，从最终效果来看，关税战之下“对外贸易规模创历史新高，外汇储备超过3.2万亿美元”释放出的是关税战阶段性的胜利。因而整体而言，政策关注点从2023年国内国际两个大局转向2024年的经济结构和经济质量上来