2025年第四季度货币政策委员会例会学习：新旧动能转化下货币政策的调整变化

2025年12月26日 固定收益研究团队 ——2025年第四季度货币政策委员会例会学习 陈曦（分析师）chenxi2@kysec.cn证书编号：S0790521100002 王帅中（联系人）wangshuaizhong@kysec.cn证书编号：S0790125070016 事件：12月24日中国人民银行公告，货币政策委员会2025年第四季度（总第111次）例会于12月18日召开，会议基本延续中央经济工作会议对后续工作的定调，在降准降息、房地产行业金融支持等方面的表述存在变化。 2025年第四季度货币政策委员会例会关注点第四季度例会基本延续中央经济工作会议对后续工作的定调，货币政策上要继续 实施适度宽松的货币政策，加大逆周期和跨周期调节力度；国内经济运行供强需弱的矛盾突出。 1、世界经济增长动能不足，国内经济运行总体平稳，供强需弱矛盾突出。国外环境的变化影响加深，对世界经济增长动能表述由三季度的减弱变为当前的不足，贸易壁垒的加深和经济增长缺乏新动能都进一步加深了外部环境的不确定性。对我国经济运行的表述多增“总体平稳”，四季度提法为总体平稳，稳中有进，或表明全年经济发展目标能够圆满实现。但仍需注意的是央行同样强调当前经济仍有供强需弱矛盾突出的问题，扩内需仍是下一阶段的主要任务之一。 2、央行对降准降息政策工具的使用并未表现出较强意愿。中央经济工作会议表述为“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”，第四季度例会上仅提“综合运用多种工具”，并指出“把握好政策实施的力度、节奏和时机”，或表明央行对降准降息的意愿不强。截至2025年三季度末，我国商业银行净息差为1.42%，处在历史低位，在当前利率维持低位环境下，降准降息政策实施或会进一步加大银行息差压力。 相关研究报告 《中债登托管量环比高增，债市整体杠杆率下降—2025年11月债市托管数据点评》-2025.12.23 3、物价回升应为2026年主线之一。第四季度例会对于物价的表述由三季度“促进经济稳定增长和物价处于合理水平”变动为“促进经济稳定增长和物价合理回升”，中央经济工作会议中同样强调“把促进经济稳定增长、物价合理回升作为货币政策的重要考量”。我们在报告《中央经济工作会议学习》里也提出我们认为2026年逻辑，或与2016年的逻辑是类似，GDP增速的重要性下降，物价回升是关键。 《政府性 基金支出当月同比转正—2025年11月 财 政 数据点 评 》-2025.12.19 《供强需弱下经济内部的结构性分化—2025年11月 经 济 数据点 评 》-2025.12.17 4、央行对信贷投放态度或发生转变。第四季度例会中删除“引导金融机构加大货币信贷投放力度”的内容，或表明央行对投放贷款力度的转向，由加大投放力度转向为高质量投放。第三季度货币政策执行报告中也指出与银行贷款相比，社会融资规模和货币供应量等总量指标更为全面、合理。且经济发展转型中，贷款增速略低一些也是合理的，反映我国金融供给侧结构的变化。 5、第四季度例会未提金融支持房地产相关举措，新旧动能转化持续推进。2021年三季度至2025年三季度，货币政策委员会例会均有提及房地产相关内容或金融支持举措，但第四季度例会未涉及房地产内容，一方面或因近期全国住房城乡建设工作中指出保交房任务全面完成，支持房地产的金融政策措施已经落地见效；另一方面由于当前经济新旧动能转化持续推进，房地产所代表的旧动能在金融政策上的支持力度会有所减弱。 债市观点：经济预期修正下，债券收益率有望趋势性上行对于股、债配置，我们维持观点： （1）2025年下半年，经济增速或不会明显下行；（2）物价等结构性问题，有望趋势性好转；（3）股债配置继续切换：债券收益率有望持续上行。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn