商贸零售：11月社零数据如何？

发布时间：2025-12-22 行业投资评级 强于大市|维持 11月社零数据如何？ ⚫事件 国家统计局发布最新社零数据，11月份，社会消费品零售总额43898亿元，同比增长1.3%。其中，除汽车以外的消费品零售额39444亿元，增长2.5%。1—11月份，社会消费品零售总额456067亿元，增长4.0%。其中，除汽车以外的消费品零售额411637亿元，增长4.6%。 ⚫投资要点 双十一促销提前，整体及除汽车外消费均降速。11月社零数据增速1.3%，较上月继续回落1.6pct，除汽车外的消费增速2.5%，较上月回落1.5pct，社零整体增速为23年以来最低，除汽车外消费为近一年来最低。我们认为增速新低主要受“双十一”促销提前等因素影响。1）城乡拆分：城镇同比增长1.0%，乡村增长2.8%，乡村市场销售依旧快于城镇1.8pct，下半年以来乡村持续快于城镇；2）线上线下：1-11月份，网上零售额同比增长9.1%，限额以上零售业实体店铺零售额同比增长2.4%，均有一定降速，线下新业态发展良好，如仓储会员店、无人值守商店、集合店等新业态零售额持续两位数增长，折扣店零售额增速首次突破两位数，超市、购物中心、专业店等业态保持稳定增长。 研究所 分析师:李鑫鑫SAC登记编号:S1340525010006Email:lixinxin@cnpsec.com 11月份消费两个亮点：1）服务消费：随着扩大服务消费政策进一步落地落细，居民消费潜力不断激发，服务消费市场保持较快增长。1—11月份，服务零售额同比增长5.4%，增速比1—10月份加快0.1个百分点，高于同期商品零售额增速1.3个百分点。2）文化和数字消费：1—11月份，文体休闲服务类零售额延续两位数增长。国家电影局数据显示，1—11月份，全国电影票房收入同比增长19.5%，观影人次增长20.3%。生活服务消费数字化应用场景不断拓展，信息服务消费持续快速增长，通讯信息服务类零售额增速比1—10月份有所加快。 近期研究报告 《新消费行业框架：星星之火，灿若星辰》-2025.11.28 商品vs服务：商品补贴退坡，餐饮继续回暖。我们将社零总额数据进行拆分为商品零售额（限额以上/以下）、餐饮收入（限额以上/以下），11月份商品零售额同比增长1.0%，环比上月回落1.8pct，11月份餐饮收入同比增长3.2%，环比上月略降0.6pct，亦为6月禁酒令以来增速高值。“以旧换新”补贴退坡之后，餐饮服务增速呈现高于商品增速的情况。 我们继续看限额以上数据，限额以上增速均低于总量，当下环境小微企业表现略好，其中限额以上商品同比-2.2%，限额以上餐饮同比+1.2%。 可选vs必选：必选节奏受双十一影响，可选分化，升级类高增，以旧换新降速。我们将限额以上商品零售数据继续拆分： 1）必选：吃穿用类稳健，烟酒波动。11月份吃类商品如粮油食品类、饮料类、烟酒类零售额分别增长6.1%、2.9%、-3.4%，增速较上月均有下滑，但与今年前面月份增速几乎相当。我们认为吃类增速变化与双十一促销活动提前有关，烟酒下滑与淡季有一定关系。此外穿类、日用品零售额同比增长3.5%、-0.8%，均较上月有一定下滑，亦与双十一促销提前有关。 2）可选：家电家具补贴退坡开始降速，升级类消费增速回归。可选我们拆分为非耐用品、耐用品（地产相关）、耐用品（非地产相关）。 —耐用品：家电、家具等受补贴退坡影响，陆续降速。11月份限额以上销售额同增最亮眼的品类依旧为通讯器材类，同比增长20.6%，增速较上月-2.6pct，连续三月大幅提升；其次仍为办公用品，同比增长11.7，增速较上月-1.8pct，这两个品类高增或与去年同期基数较低有关。除此之外，耐用品均出现增速下滑，家电音像类10月出现下滑后再次下滑，同比-19.4%，较上月下行4.8pct，家具类首次下滑，同比-3.8%，较上月下行13.4pct，我们认为这两个品类与补贴开启节奏有关。 此外，建筑及装潢材料类、汽车类零售额分别增长-17%、-8.3%，分别较上月-8.7pct、-1.7pct。总的来说，上述六类以旧换新商品销售进入高基数、补贴退坡阶段。 —非耐用品：升级类增速回归或降速，至个位数增长。金银珠宝类零售额增长8.5%（上月37.6%），上月黄金珠宝受婚庆送礼、金价快速上行、黄金税等影响，增速创年内新高，本月增速为年内淡季正常月份增速。化妆品零售额同比6.1%（上月9.6%），增速变化部分与双十一提前有关，此外体育娱乐用品零售额增长0.4%（上月10.1%），创年内新低。以上三类消费均有一定的季节性和可囤货属性，我们认为后面几个月数据波动依旧较大，主要与618、双11节奏相关。 11月社零数据成色如何？我们认为： （1）整体来看：降速下亦有亮点。11月社零数据增速1.3%，除汽车外的消费增速2.5%，较上月回落1.5pct，社零整体增速为23年以来最低，除汽车外消费为近一年来最低。11月服务消费、文化数字消费表现亦有一定亮点。 （2）两个特点：国补进入高基数阶段+升级类消费个位数增长。今年以来以旧换新商品销售大部分保持较快增长，9月份后进入高基数阶段，再叠加补贴退坡、政策收紧等影响，大部分品类出现降速，仅有通讯器材、办公用品增速提速较大。与此同时，消费升级类品类季节性明显，受金价、购物节等影响较大，10月由于金价上行、双十一提前等影响，增速依旧表现亮眼，11月份增速回落或降速至个位数增长。 11月CPI：食品及黄金价格为cpi上行核心推动力。11月份，居民消费价格指数（CPI）同比上涨0.7%，为2024年3月份以来最高，主要由于极端天气原因导致食品价格大幅上涨带来；11月份，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续3个月保持在1%以上，其中金饰品价格涨幅扩大至58.4%。不过无论是食品涨幅还是金价涨幅未来能否保持当下的水平，尚未可知。 消费后续如何？期待后续政策发力。去年下半年消费政策推出之后，消费数据逐步企稳，今年5月份社零数据达到了24年以来的阶段性新高。不过6月开始消费数据疲软，先是禁酒令影响，再是中秋错月、双十一的影响，月度间波动很大，但依旧透出消费疲软态势。CPI数据表面亮眼的同时，看到核心推动尚不可持续。 不过今年下半年以来，消费政策逐步出台，如：9月5日商务部等9部门印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》的通知；12月12日商务部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于加强商务和金融协同更大力度提振消费的通知》。我们期待后续政策发力，特别是补贴类政策的出台，未来随着政策出台，我们认为顺周期消费及服务消费等将逐步企稳，共同推动cpi上行。 ⚫投资建议及关注标的 我们认为消费复苏的过程是曲折的，是螺旋上升的，消费最差的时候已经过去。从今年以来各月社零数据来看，数据虽有短期波折但依旧逐步企稳，不管是政策原因还是基数原因还是新趋势。我们认为消费回暖是缓慢的过程，从去年到今年消费的一系列组合拳政策，消费短期将受益于补贴类政策，中长期将受益于稳收入等政策。 基于我们以上分析及判断，我们继续看好消费投资机会，看好消费长期机会。我们建议关注攻守兼备两类机会： 攻之新消费机会：潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道建议积极关注，一方面符合当下消费个性化、悦己化等趋势，另一方面文化出海氛围正浓，赛道公司或从中受益。 相关标的：泡泡玛特、布鲁可、名创优品；老铺黄金、潮宏基；蜜雪集团、古茗、茶百道、沪上阿姨等。 守之顺周期赛道：若各种刺激消费政策继续推出，经济逐步迎来复苏，则白酒、餐酒旅等顺周期公司将迎来行情，以及受益于政策的服务消费公司也将迎来行情，建议积极关注。 相关标的：百胜中国、海底捞；宋城演艺、祥源文旅、三峡旅游等；锦江酒店、首旅酒店、华住集团-S；携程集团-S、同程旅行等。 ⚫风险提示： 政策不及预期风险；相关公司业绩不及预期；市场竞争加剧风险等。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。 公司目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西、上海、云南、内蒙古、重庆、天津、河北等地设有分支机构，全国多家分支机构正在建设中。 中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长，努力成为客户认同、社会尊重、股东满意、员工自豪的优秀企业。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048