美光业绩及指引超预期，存储供不应求持续

核心观点 ⚫事件：美光科技公布2026财年第一财季财报，营收136.4亿美元，同比增长57%，环比增长21%；经调整净利润为54.8亿美元，同比增长169%，环比增长58%，均超出市场预期。FY26Q1 DRAM ASP环比增长约20%，NAND ASP环比增长约14%-16%。按Non-GAAP口径，公司指引FY26Q2收入中值187亿美元，环比+37.5%；毛利率中值68%，环比+11pcts，均超出市场预期。 ⚫海外存储巨头重点布局HBM，未来通用存储新增供给可能有限。部分投资者担忧后续海外存储原厂会以大规模扩产应对当前通用存储供不应求的局面，导致存储景气周期过早结束。我们认为，海外存储巨头重点布局HBM，在通用存储方面产能释放可能有限。HBM用于为GPU等算力芯片提供高带宽内存，市场规模快速增长。根据美光FY26Q1财报，HBM有望在2028年即达到1000亿美元市场规模，较美光此前的前瞻早2年达成。当前三星、美光、SK海力士三大存储巨头在HBM市场份额方面竞争激烈。我们认为，存储巨头将资本开支进一步倾斜向HBM市场，需要通用存储业务保持较高盈利水平为HBM的竞争提供保障，因而在通用存储方面的扩产进度可能低于市场预期。此外，根据美光财报，HBM与DDR5的产能置换比例（traderatio）可达3:1且有望进一步提升，HBM有望持续挤压通用存储的实际供给。 薛宏伟执业证书编号：S0860524110001xuehongwei@orientsec.com.cn021-63326320蒯剑执业证书编号：S0860514050005香港证监会牌照：BPT856kuaijian@orientsec.com.cn021-63326320韩潇锐执业证书编号：S0860523080004hanxiaorui@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫AI推理需求有望带动存储芯片需求高速成长。部分投资者对于AI对存储芯片需求的带动幅度仍有低估。我们认为，未来AI应用的推理需求将带动活跃数据存储需求大幅提升，进而推动存储芯片需求高速成长。AI大模型推理过程中需要通过高频次地访问数据，来实现高质量内容生成。例如，检索增强生成（RAG）技术允许LLM从知识库提取相关信息，而针对RAG数据库的近似性查询属于极为密集的随机读操作。此外，大语言模型推理过程中需要使用KV缓存来加速推理过程。整体来看，AI推理过程将使得存储结构发生较大变化，有望提升对活跃数据存储的需求。而当前数据中心存储中占据主要地位的机械硬盘难以满足高速读取活跃数据的需求，SSD等有望在AI推理中持续扩大应用。未来随着AI应用更加广泛，AI推理需求持续提升，有望带动存储芯片需求持续高速成长。 李晋杰执业证书编号：S0860125070012lijinjie@orientsec.com.cn021-63326320 存储涨价情绪持续升温，持续看好国产存储产业链2025-09-22存储行情景气度持续，持续看好国产存储产业链2025-09-11长鑫科技拟IPO，建议关注上游半导体设备材料和存储产业链2025-07-08 ⚫存储供不应求持续，国内两存扩产迎来历史性机遇。当前，国内两大存储芯片厂商合肥长鑫/长江存储在DRAM/NAND市场占有率仍然较低。我们认为，存储供不应求持续，同时海外存储巨头在通用存储方面的扩产进度可能有限，为两存扩产、提升份额带来历史性机遇。技术方面，在DRAM领域，合肥长鑫于2025年11月推出DDR5产品，在峰值速率等主流技术参数上达到国际一线水平；在NAND领域，长江存储自主研发的Xtacking架构实现了3D NAND技术的跨越式发展。在IPO进度方面，长鑫已经于2025年10月完成IPO辅导，长江存储的母公司长存集团于2025年9月完成股份制改革。我们认为，两存未来推进融资后有望实现较大的扩产体量，产业链上下游有望深度受益。 投资建议与投资标的 ⚫存储供不应求持续，国内两存有望持续推动扩产并提升市场份额。相关标的：国内半导体设备企业中微公司、京仪装备、微导纳米、拓荆科技、北方华创等；布局端侧AI存储方案的兆易创新、北京君正等；受益存储技术迭代的澜起科技、联芸科技等；国产企业级SSD及存储方案厂商江波龙、德明利、佰维存储、联想集团等。 风险提示 AI落地不及预期，技术迭代速度不及预期，国产化进展不及预期 投资建议：存储供不应求持续，国内两存有望持续推动扩产并提升市场份额 存储供不应求持续，国内两存有望持续推动扩产并提升市场份额。相关标的：国内半导体设备企业中微公司(688012，买入)、京仪装备(688652，未评级)、微导纳米(688147，未评级)、拓荆科技(688072，买入)、北方华创(002371，买入)等；布局端侧AI存储方案的兆易创新(603986，买入)、北京君正(300223，买入)等；受益存储技术迭代的澜起科技(688008，买入)、联芸科技(688449，未评级)等；国产企业级SSD及存储方案厂商江波龙(301308，未评级)、德明利(001309，未评级)、佰维存储(688525，未评级)、联想集团(00992，买入)等。 风险提示 AI落地不及预期：若AI落地不及预期导致AI服务器部署进度放缓，可能导致存储芯片下游需求增长不及预期。 技术迭代速度不及预期：若NAND Flash 3D堆叠层数提升、DRAM性能优化及存算架构互联等技术迭代速度不及预期，可能影响存储芯片下游需求。 国产化进展不及预期：若国产厂商在存储技术突破等方面进展不及预期，可能导致国产化进程不及预期。 附录 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Counterpoint，东方证券研究所 数据来源：Counterpoint，东方证券研究所 数据来源：美光，东方证券研究所 数据来源：Counterpoint，东方证券研究所 Tabl e_Disclai mer分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 HeadertTabl e_Discl ai mer免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。