海外观察：美国2025年11月CPI数据：美国11月通胀意外放缓，但参考性降低

——海外观察：美国2025年11月CPI数据 投资要点 ➢事件：当地时间12月18日，美国劳工局发布美国11月CPI数据，同时由于缺少10月物价调查，大部分物价指数11月环比数据无法计算。美国11月CPI同比2.7%，预期3.1%，9月值3.0%；核心CPI同比2.6%，预期3.0%，9月值3.0%。 ➢核心观点：美国11月CPI数据意外放缓，主要受家庭食品和核心服务的大幅度降温影响。能源服务受低基数以及冬季需求影响而保持在高位。关税影响依然难以忽视，服饰、新车和医疗用品依然保持在年内较高增速。本次最大的意外是住房市场大幅度的降温：在去年低基数的情况下，从9月3.6%大幅下跌至3.0%，这和11月非农数据以及NAHB住房指数所展示出的房屋市场回暖情况背道而驰。需要注意到的是，这份通胀数据并不完整：由于10月政府停摆，缺少物价调查，11月环比数据无法计算得到，但美国历来“重环比”的统计特性让这份数据报告可参考性降低不少。如果我们简单通过同比去逆推10-11月平均环比，11月CPI环比0.1%，核心CPI环比0.2%，同样均处在年内低位。 ➢食品主要受家庭食品价格大幅降温影响。食品价格由9月3.1%下滑至2.6%，其中家庭食品是主要拖累项，由9月2.7%下跌至1.9%：鸡蛋以及乳制品均迎来持续性降温。 ➢能源受低基数影响而上行。能源价格由9月同比上行2.8%上行至4.2%，能源商品和能源服务均受到去年低基数影响而上行，同时受冬季用电用气需求影响，当月新涨价因素或同样较为强劲。 ➢关税影响依然难以忽视。核心商品价格保持韧性，由9月1.5%小幅下行至1.4%。横向对比来看，对关税弹性较高的服饰、新车价格以及医药用品在去年较高基数的情况下依然较为强劲：服饰同比由9月-0.1%上行至0.2%；新车价格同比由9月0.8%小幅下滑至0.6%，同时环比维持在0.2%不变；医药用品连续两月上行，在11月上升至1.1%。上述三项价格所展现出的韧性让人难以忽视关税可能带来的持续性影响。 ➢住房市场价格大幅回落，“数据互搏”显现。11月房屋价格断崖式下滑至3.0%（9月3.6%），分项下房租以及业主等效租金均较9月下滑0.4pct，分别至3.0%和3.4%。这其中一部分原因或是由于去年下半年住房市场环比持续下行导致翘尾因素减弱，导致住房同比回落明显；另一原因是受BLS前值转结技术影响（9月数据填补10月空白，即10月月度增长被人为压低至零），导致住房价格出现系统性下移。但即便如此，住房价格回落幅度之大依然超出市场预期。同时，住房通胀的显著降温，和11月非农数据以及NAHB住房指数所展示出的房屋市场回暖情况背道而驰，后续可以用滞后3个月的新房销售情况进行数据验证。 ➢娱乐和医疗服务降温明显，但受政府关停影响扰动较大。娱乐项同比由9月4.4%下滑至2.5%；机票同比下滑同样明显，由9月3.2%下跌至-5.4%；医疗服务则由9月3.9%下滑至3.3%，以上这些对经济高弹性的消费活动下行受政府关停影响较大，但或只是短期扰动，随着后续圣诞假期来临以及医保补贴削减落地，娱乐、机酒以及医疗服务费用或迎来上行。 ➢市场分歧依然存在，但较为收敛。美国11月CPI出炉后，美股上涨，黄金快速上行后急转下跌，美元指数则是快速下跌后又直线反弹。较为有趣的是美债收益率走势，先呈现出“扭曲式陡峭”的情况，以避险情绪为主；随后短期美债收益率下移，降息情绪蔓延。我们认为在11月通胀数据可参考性较弱的情况下，美国1月不降息而转为观望的概率依然较高。 ➢风险提示：美国关税谈判不及预期导致通胀预期上行，美国经济和就业下行超预期。 资料来源：BLS，东海证券研究所 资料来源：BLS，东海证券研究所 资料来源：BLS，东海证券研究所 资料来源：BLS，东海证券研究所 资料来源：BLS，东海证券研究所 资料来源：BLS，东海证券研究所 一、评级说明 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。 本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 四、资质声明： 东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。 北京东海证券研究所 上海东海证券研究所 地址：上海市浦东新区东方路1928号东海证券大厦网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8621）20333275手机：18221959689传真：（8621）50585608邮编：200125 地址：北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8610）59707105手机：18221959689传真：（8610）59707100邮编：100089