服务消费稳固，智能经济消费展现高成长性

11月我国经济延续稳中有进发展态势，整体呈现“需求回落、生产平稳”的特征。

核心观点

• 社零增速走弱：11月社零同比增速1.3%，连续六个月边际放缓，主要受居民去杠杆影响。餐饮消费保持较高景气度（3.2%），商品消费边际放缓（1%）。
• 消费结构分化：政策驱动商品消费分化，通讯器材、文化办公用品等升级类产品保持韧性（金银珠宝类8.5%，化妆品类6.1%）。网售销售韧性稳固，智能经济消费高增长（智能穿戴设备同比增长23.1%，数字消费整体增长9.6%）。
• 固定资产投资回落：1-11月固定资产投资累计同比-2.6%，跌幅扩大。房地产市场深度调整（-15.9%），基建投资负增长（-1.1%），制造业投资增速放缓（1.9%）。房价持续寻底，70大中城市房价指数同比增速-2.8%。
• 生产保持平稳：11月工业增加值同比增速4.8%，采矿业和高技术产业增长较快（6.3%、8.4%）。但供需失衡问题未改善，“反内卷”政策或对就业和消费产生潜在影响。

关键数据

• 社零增速：1.3%（前值2.9%），连续六个月边际放缓。
• 商品消费：1%（前值2.9%），无基数效应。
• 餐饮消费：3.2%（剔除基数效应两年复合增速3.6%）。
• 网售增速：9.1%。
• 房价：全国均价同比下降9.94%，70大中城市同比增速-2.8%。
• 工业增加值：4.8%（采矿业6.3%，高技术产业8.4%）。

研究结论

• 投资存在自然回落过程，新旧动能转换期需关注新型基建投资机会（“两重”项目、新型基础设施）。
• 智能经济消费（如智能穿戴、数字消费）展现高成长性，未来可重点关注。
• “反内卷”政策短期或引导价格回归均衡，但需警惕对就业和消费的潜在冲击。

风险提示

• 海外地缘政治冲突加剧；中美贸易摩擦升级；政策效果不及预期。