2025年三季度经营业绩点评：Q3或为外卖业务亏损峰值

Q3或为外卖业务亏损峰值 glmszqdatemark2025年12月01日 推荐首次评级当前价格：102.50港元 事件：美团发布2025年三季报，公司实现营收955亿元，yoy+2%，低于bbg一致预期2%。经营亏损198亿元，亏损高于bbg一致预期22%，经营亏损率20.7%。经调整EBITDA-148亿元，yoy-202%；经调整净利润-160亿元，亏损高于bbg一致预期15%，经调整净亏损率16.8%。25Q3，经营活动现金净流出221亿元；截至三季度末，现金及现金等价物和短期理财投资余额分别为992亿元和421亿元。 核心本地商业：受市场竞争白热化影响本季度收入端和利润端均低于预期。25Q3核心本地商业收入674亿元，yoy-2.8%，其中配送服务收入230亿元，yoy-17%，系配送服务收入中扣除的补贴大幅增加所致；佣金收入264亿元，yoy+1%；在线营销服务收入142亿元，yoy+6%；其他39亿元。本季度核心本地商业经营亏损141亿元，经营亏损率20.9%。1）餐饮外卖：供给侧，针对“拼好饭”“神抢手”“品牌卫星店”等深化与品质商家的合作，扩展全价格带高品质产品的覆盖范围；履约侧，推出“准时宝”“1对1急送”等服务。餐饮外卖日活跃用户和月交易用户均创新高；从用户结构看，核心用户规模同比稳健增长，用户消费频次和黏性均提升，消费场景更多元。2）即时零售：25Q3“美团闪购”新用户增速和核心用户交易频次进一步提升，“美团闪电仓”等新供给模式快速扩张，并于10月正式推出“品牌官旗闪电仓”，为零售品牌提供包括仓储、配送和数字化系统全套即时零售基础设施。3）到店业务：25Q3美团到店业务商户数和用户数再创新高，用户交易频次保持快速增长。目前平台已累积超250亿条真实消费评价，过去12个月新增近35亿条。本季度平台利用AI过滤低质及诱导性内容；同时扩大“黑珍珠指南”“必吃榜”等高质量榜单的覆盖范围和影响力。 分析师孔蓉执业证书：S0590525110014邮箱：kongrong@glms.com.cn 分析师杨雨辰执业证书：S0590525110015邮箱：yangyuchen@glms.com.cn 研究助理周芷西执业证书：S0590125110068邮箱：zhouzhixi@glms.com.cn 新业务：食杂零售业务强劲增长，Keeta加速全球布局。25Q3新业务收入280亿元，yoy+15.9%，其中佣金16亿元，yoy+101%；在线营销服务1亿元，yoy+15%；其他263亿元，yoy+13%。本季度新业务经营亏损13亿元，经营亏损率4.6%，环比改善2.5pct。1）本季度“小象超市”“快驴”等食杂零售业务保持强劲增长，运营效率进一步提升，同时逐步探索布局线下零售模式。2）Keeta于2023年5月进入中国香港市场，于今年10月实现盈利，早于原定的三年计划，提前达成。本季度Keeta加速全球布局，9月进入科威特和阿联酋市场，10月下旬Keeta在巴西启动试点运营。 投资建议：长期来看，美团核心业务仍具备较强竞争力，且新业务有望持续提升运营效率。管理层预计25Q4核心本地商业和公司层面经营亏损将持续，考虑到短期竞争对盈利造成较大影响，我们预测2025-2027年的收入分别为3666/4229/4800亿元，Non-GAAP净利润/（亏损）为-126/230/359亿元，根据2025年11月28日收盘价102.5港元，对应2026/2027年经调整PE为25X/16X，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：行业竞争加剧；消费复苏不及预期；地缘政治及政策监管风险。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的利益。 免责声明 本报告由国联民生证券股份有限公司或其关联机构制作。国联民生证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由国联民生证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由国联证券国际金融有限公司在香港地区发行。国联证券国际金融有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4号牌照）的牌照，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的发行与分销。 本报告仅供本公司授权之机构及个人使用，本公司不会因任何人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对任何人的操作建议或任何保证，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑获取本报告的机构及个人的具体投资目的、财务状况、特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，进行独立评估，并应同时考量自身的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代自身的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事；本公司自营部门及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、公开传播、篡改或引用，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。 上海上海市虹口区杨树浦路188号星立方大厦B座7层 无锡江苏省无锡市金融一街8号国联金融大厦8楼 北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座19层 深圳深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场1座10层01室