外卖业务投资审慎，强化核心电商协同效应最新变动，但外卖业务的经营亏损超出预期

京东25年二季度营收超预期6%，达到3,567亿元人民币，主要得益于国家以旧换新政策推动及外卖业务贡献。但外卖业务经营亏损超出预期，扩大至148亿元人民币。京东零售收入同比增长21%，主要受政策利好及外卖业务交叉销售提升推动。管理层指出，约有40%的外卖用户也购买了非外卖产品。

核心电商业务表现稳健，外卖业务投入审慎降低盈利不确定性。京东在25年二季度的日订单峰值达到2,500万，拥有15万名全职骑手和150万优质商家。在夏季竞争加剧的背景下，公司保持审慎补贴策略，订单表现稳定，市场份额约为9%，单位经济效益持续改善。预计京东新业务在25年三季度将录得亏损157亿元，全年亏损预计为425亿元。

研究维持对京东的增持评级，目标价42美元。上调25/26财年营收预测，主要由于京东零售和京东物流表现强劲。上调25财年非GAAP净利润预测至288亿元人民币，主要受非经营性项目提振；同时将26财年非GAAP净利润预测略微下调至399亿元人民币。认为近期股价调整已反映25财年新业务的低点，京东在外卖业务上的审慎投资作为长期战略，与其核心电商业务带来协同效应，有望缓解市场对长期盈利不确定性的担忧。

估值方面，给予京东零售未来12个月市盈率（P/E）为8倍的估值，与阿里巴巴和拼多多国内业务保持一致。目标价42美元对应15倍/11倍25/26年前瞻市盈率。上行催化剂包括外卖业务订单增长加速、用户留存及单位经济效益改善，JDR增长/盈利前景向好，海外机会等。主要风险包括宏观/消费复苏、竞争态势、监管等。