海外宏观周报（香港市场观察·第4期）：利率曲线陡峭化 港股调整趋势缓和

2025年11月26日 【资金市场】 民银国际研究团队应习文电话：+852 3728 8180Email：xiwenying@cmbcint.com 11月以来HIBOR各期限利率明显回落，利率曲线陡峭化。受美联储降息预期波动及短期资金面充裕影响，HIBOR短端利率回落幅度较大，长端利率小幅下行，曲线结束倒挂重新呈现陡峭化趋势。港元与美元负利差扩大。1个月利差由10月末的-60bp小幅扩大至11月25日的-110bp，3个月利差由-34bp扩大至-68bp。港元对离岸人民币利差缩小，1个月利差由10月末的183bp缩小至11月25日的108bp，3个月利差由184bp扩大至131bp。 相关报告： 海外宏观周报（11/24）：美国关键数据补发，降息预期大幅波动海外宏观周报（11/17）：美国政府“停摆”结束，后续有哪些关注点？海外宏观周报（11/10）：如何看待近期美国股市回调香港市场观察（11/4）：资金利率保持稳定，港股调整风格切换海外宏观周报（11/3）：超级央行周主要央行利率决议点评与展望海外宏观周报（10/27）：超级央行周来临，美联储将再次降息海外宏观周报（10/20）：哪些政治事件可能影响TACO交易？海外宏观周报（10/13）：如何看中美新一轮关税与贸易反制措施升级海外宏观周报（10/8）：国庆长假期间海外动态与市场表现香港市场观察（9/30）：金管局跟随降息，港股保持热度海外宏观周报（9/29）：关注近期主要国家长端债券利率上行 港元汇率小幅走弱，银行体系结余保持平稳。至11月25日银行体系总结余为543.4亿港元，与10月末540.5亿港元基本相当。目前香港市场融资活跃，经济回暖，短期资金需求旺盛，利率短期在下行后或逐步回升，与美元负利差有望收窄。综合看港元汇率或仍保持在偏向于强方兑换保证的区间。 【股票市场】 港股调整趋势缓和，风格转换延续。11月25日恒生指数较1个月前累计下跌1.0%，恒生科技指数下跌7.4%，恒生中国企业指数下跌2.2%。一级行业中，恒生综合企业指数近一个月上涨5.4%，能源业上涨3.8%，金融业上涨3.2%，领跑一级行业。但信息科技业、非必需性消费业和工业分别下跌6.4%、5.6%和4.5%。 市场调整下估值小幅回落。11月25日恒生指数平均市盈率（TTM，整体法）为11.84倍，处在近十年76.7%分位；平均市净率（LF，整体法）为1.21倍，处在近十年79.5%分位；平均股息率为3.02%，处在近十年20.3%分位。 南向资金11月流入量回升。11月以来净流入1115亿元，较10月全月849亿的规模明显增加。月度来看非必需性消费、金融业、信息科技业净流入市值占比前三。 【资金市场】 港元HIBOR利率全面回落，利率曲线陡峭化 11月以来HIBOR各期限利率明显回落，利率曲线陡峭化。至11月25日港元隔夜HIBOR较10月末大幅回落249bp至1.37%，1个月HIBOR回落62bp至2.81%，3个月HIBOR回落41bp至3.14%，12个月HIBOR回落14bp至3.26%。从利率曲线看，受美联储降息预期波动及短期资金面充裕影响，HIBOR短端利率回落幅度较大，长端利率小幅下行，曲线结束倒挂重新呈现陡峭化趋势。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 港元与美元负利差扩大。1个月利差由10月末的-60bp小幅扩大至11月25日的-110bp，3个月利差由-34bp扩大至-68bp。港元对离岸人民币利差缩小，1个月利差由10月末的183bp缩小至11月25日的108bp，3个月利差由184bp扩大至131bp。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 港元汇率小幅走弱，银行体系结余保持平稳 11月港元较美元及人民币小幅升值。11月25日美元兑港元汇率为7.7754，港元较10月末的7.7703小幅贬值，11月19日港元HIBOR利率最低点时汇率一度贬值至7.7906。港元兑离岸人民币同样小幅贬值，11月25日为0.9114，低于10月末的0.9154。由于港元汇率在强弱兑换保证走廊内合理波动，11月香港金管局主要通过贴现窗口进行流动性微调，至11月25日银行体系总结余为543.4亿港元，与10月末540.5亿港元基本相当。目前香港市场融资活跃，经济回暖，短期资金需求旺盛，利率短期在下行后或逐步回升，与美元负利差有望收窄。综合看港元汇率或仍保持在偏向于强方兑换保证的区间。 数据来源：Wind 【股票市场】 港股调整趋势缓和，风格转换延续 港股调整趋势缓和，风格转换延续。近一个月以来恒生指数继续调整但趋势缓和，11月25日恒生指数较1个月前累计下跌1.0%，恒生科技指数下跌7.4%，恒生中国企业指数下跌2.2%。一级行业中，恒生综合企业指数近一个月上涨5.4%，能源业上涨3.8%，金融业上涨3.2%，领跑一级行业。但信息科技业、非必需性消费业和工业分别下跌6.4%、5.6%和4.5%，医疗保健业止跌。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 三级行业中重型机械涨幅领先，影视娱乐领跌。从恒生三级行业分类来看，重型机械、个人护理、特殊化工用品近一个月分别上涨94.6%、41.0%和40.0%，涨幅领先。跌幅最大的行业则包括影视娱乐、电子零件、能源储存装置、消费性电讯设备等行业。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 市场调整下估值小幅回落 市盈率保持在近十年76.7%分位。11月25日恒生指数平均市盈率（TTM，整体法）为11.84倍（1个月前为12.04倍），处在近十年76.7%分位。从一级行业看，地产建筑业市盈率最高，其次为医疗保健业、信息科技业，但后两者所处历史分位并不高。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 市净率保持在近十年79.5%分位。11月25日恒生指数平均市净率（LF，整体法）为1.21倍（1个月前为1.23倍），处在近十年79.5%分位。从一级行业看，信息科技业市净率最高，其次为医疗保健业、原材料业，前两者处在相对中游的历史分位数区间，原材料业市净率处在近十年最高位。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 股息率保持在近十年20.3%分位。11月25日恒生指数平均股息率为3.02%（1个月前同为3.02%），处在近十年20.3%分位。从一级行业看，能源业、电讯 业和公共事业股息率保持领先，必需性消费、医疗保健、信息科技业的股息率保持在历史高分位区间。 数据来源：美地产经纪商协会，Wind 数据来源：美国人口普查局，Wind 南向资金11月流入量回升 南向资金流入量回升。至11月25日，11月以来南向资金累计流入1115亿元人民币，较10月全月849亿的规模明显增加，今年以来累计流入1.28万亿元，较去年1-11月6542亿元的规模增长96%。 数据来源：Wind 从月度净流入量来看，金融业、非必需性消费业、信息科技业列前三，从净流入的市值占比来看，公用事业、能源业、必需性消费业列前三。从季度净流入量来看，非必需性消费、金融业、信息科技业列前三，从净流入的市值占比来看，公用事业、非必需性消费、必需性消费业列前三。从年度净流入量来看， 非必需性消费、金融业、医疗保健业列前三，从净流入的市值占比来看，医疗保健、公用事业、非必需性消费列前三。 数据来源：Wind 数据来源：Wind 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些司法管辖区不能出售或分发。 此报告由民生商银国际控股有限公司（“民银国际”）的附属公司民银证券有限公司（“民银证券”）编写和发布。民银证券持有香港证券及期货监察委员会第1，4类牌照。此报告所载资料的来源皆被民银证券认为可靠。此报告所载的见解，分析、预测、推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。民银国际和任何附属公司（包括民银证券，统称“民银集团”）或任何个人不能担保其准确性或完整性。 此报告所载的资料、意见及推测反映民银证券于最初发表此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，包括但不限于市场波动、流动性限制及汇率波动等。若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。 此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。 民银证券及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下（1）持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，（2）进行与此报告内容相异的仓盘买卖，（3）与此报告所提到的任何公司存在顾问、投资银行或其他金融服务业务关系，（4）又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。（5）民银集团的投资银行或资产管理团队可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。（6）此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他民银集团成员专业人员的意见不同或相反。（7）民银集团的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员，及（8）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。投资者应注意其可能存在影响本报告客观性的潜在利益冲突，并独立判断相关信息。 投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此 报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询独立的专业意见。民银集团不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），民银证券也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 报告受到版权和资料全面保护。除非获得民银证券的授权，任何人不得以任何目的复制、派发或出版此报告。民银证券保留一切权利。