2025年已成为高AI相关度光模块供应商的突出年份，关键供应商实现了亮眼收入增长和利润率显著扩张。预计这一优异表现将持续至2026年及以后，主要得益于AI基础设施投资周期的持续和向高价值解决方案的转变。我们重申该行业为我们的首选，并重申对Innolight（300308 CH，买入，目标价：RMB591.00）的买入评级，作为2024年全球光模块市场领导者，其将受益于海外AI资本开支激增和1.6T需求。
AI基础设施资本开支持续强劲
- 美国四大超大规模企业（Google、Microsoft、Meta、Amazon）2024年资本开支达2300亿美元（同比增长55%），2025年前三季度资本开支达2590亿美元（同比增长65%）。
- 预计2025年全年资本开支将达到3670亿美元（同比增长59%），2026年将同比增长35%达到4950亿美元。
- 超大规模企业已重申激进支出计划，尽管2027年增长可能更为温和（目前预计同比增长14%），但存在上调潜力，类似于2025年（Bloomberg一致预期从1月的33%上调至11月的59%）。
- AI基础设施需求正广泛扩展至其他云、主权和企业客户，NVIDIA的5000亿美元平台机遇强化了我们对这一超级周期的信心。
- 中国超大规模企业也在加速投资：阿里巴巴、腾讯、百度2025年前三季度资本开支达1650亿元人民币（约230亿美元），同比增长90%。
光模块供应商表现强劲
- Coherent、Innolight和Eoptolink 2025年前三季度收入同比增长分别达19%、44%和221%，毛利率显著提升（从2024年第三季度分别提升2.5、9.2和5.4个百分点）。
- 预计2026年，光模块行业领导者将继续实现强劲增长，主要受持续AI投资和1.6T解决方案的放量驱动。
供需动态
- 关键组件（如电吸收调制激光器EML芯片）的供应紧张，Lumentum表示需求远超供应。
- 行业正积极扩产，Lumentum计划未来季度单位产量提升40%。
- SiPho解决方案市场份额显著提升，预计到2026年将超过50%。
- 预计2026年800G和1.6T出货量将分别达到4900万和2200万单元，仍存在数百万单位的供需缺口，其中1.6T最为严重。
- 800G技术混合中EML和SiPho将大致各占50%，而1.6T将变为30/70。
研究结论
- 光模块行业仍是首选，Innolight作为2024年全球市场份额领导者，受益于海外AI基础设施资本开支激增，预计2026年净利润将显著增长至230亿元人民币。
- 主要风险包括AI基础设施资本开支低于预期、地缘政治紧张局势和关税不确定性、供应链中断和竞争加剧等。
