油料产业周报：中美领导人会面，关注中方采购

——中美领导人会面，关注中方采购 靳晚冬（投资咨询资格证号：Z0022725）联系邮箱：jwd@nawaa.com交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年11月25日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 当前豆粕盘面交易重点在于：外盘美豆交易重点仍在于供应端53蒲/英亩单产是否存在继续调减趋势，需求端美方宣称的1200万吨中方采购，目前中方对于美豆采购能否兑现在年度平衡表内。若最终仍维持3亿蒲附近库存水平，则美豆年度价格仍将维持成本线附近区间震荡走势；对应内盘豆粕在此平衡表下仍缺乏有效单边驱动，短期跟随美盘震荡，中期关注中国采购美豆船期决定后续国内供应情况。 当前菜粕盘面交易重点在于：四季度菜粕仍将保持供需双弱状态，当前菜籽库存与压榨已经榨尽，菜粕库存同样加速下行，但菜粕盘面却由于后续澳大利亚菜籽即将在11月后到港，供应存在恢复预期而表现弱势。且目前处于水产消费淡季，需求增量有限，故菜粕库存后续存在回升预期。叠加中加不断谈判影响盘面供应预期，11月后做多时机需关注后续仓单变化情况。 1.目前近月现实供应端来看，全国进口大豆港口与油厂库存保持高位，油厂压榨量本周小幅回升，豆粕库存同样表现回升。 2.需求端来看，贸易商买涨不买跌，上游催提背景下，下游饲料厂继续随买随用为主，采买情绪有限。 3.交易所库存来看，临近仓单集中注销月，豆菜粕各自仓单压力即将开始回落，使得近月叙事主导盘面。 *远端交易预期 1.远月大豆成本坚挺，进口利润小幅回升，但预示远月买船供应量级有限。 2.在中美贸易战背景中，目前中美贸易关系缓和，市场预期重启美豆采购，远月供应缺口缓解。菜粕由于中加关税缘故，同样近月供应存在一定缺口，但预计需求或将同步走弱，叠加其他来源菜籽供应，最终库存将在四季度缩减，明年一季度小幅修复。 3.下游生猪“反内卷”政策较难有效实现产能去化，故认为粕类四季度需求减量有限。 4.巴西大豆种植进度回归，奠定顺利基础，土壤墒情出现回升迹象，阿根廷开始播种天气顺利。后续丰产压力将会以升贴水形势传递至国内粕类。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：区间震荡。 ∗价格区间：M2601震荡区间2800-3200，上下区间较难突破。 ∗策略建议：1.结合期权可考虑备兑策略，上方卖出3300看涨期权作为备兑开仓，若前期备兑开仓可持有；2.前期菜粕2601上方卖出2600看涨期权持有；3.无持仓可参考区间上沿逢高做空为主。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前基差可考虑结合震荡区间，采用累购期权减小基差点价风险，近月单边以回正走强思路看待，故有转月需求可在170-150附近操作。 ∗月差策略：M1-5价差考虑170附近止跌。∗对冲套利策略：逢高（650，700）做缩豆菜粕2601价差。 【近期策略回顾】 1、做多M2601策略（减仓或离场），2025/7/30提出；2、M01的3300备兑期权开仓持有，2025/9/15提出；3、M3-5价差150附近开仓持有，2025/9/15提出；4、M1-3、M3-5价差可减仓，2025进入11月后至11/18提出； 1.3产业客户操作建议 1.4基础数据概览 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、美国农业部长：特朗普政府预计将在两周内宣布美国农户援助计划，并达成中国大豆采购协议，但是她没有提供更多细节。当被问及中国购买美国大豆的承诺时，其表示，美国将和中国在本周或下周签署协议。 2、USDA出口检验报告：截至2025年11月20日的一周，美国大豆出口检验量为799,042吨，去年同期为2,119,795吨。2025/26年度迄今美国大豆出口检验总量达到10,937,372吨，同比减少44.5%，2025/26年度迄今美国大豆出口达到全年出口目标的24.6%。3、USDA：11月24日，美国私人出口商报告对中国销售123,000吨美国大豆，在2025/26年度交货。11月20日美国出口商报告对中国销售462,000吨美国大豆，11月19日美国出口商报告对中国销售333,000吨美国大豆，11月18日美国出口商报告对中国销售792,000吨美国大豆，11月3日，美国出口商报告对中国销售132,000吨大豆，10月30日，美国出口商报告对中国销售100,000吨大豆，均为2025/26年度交货。4、USDA压榨周报：截至2025年11月21日当周，美国大豆压榨利润为每蒲2.73美元，比一周前减少12.2%。伊利诺伊州大豆加工厂的48%蛋白豆粕现货价格为每短吨324.00美元，伊利诺伊州的毛豆油卡车报价为每磅51.99美分，1号黄大豆平均价格为11.17美元/蒲。5、AgRural：巴西塞拉多草原的大部分大豆种植园降雨不规律，导致大豆播种进度受限，并引发产量担忧。截至11月20日，2025/26年度巴西大豆播种完成81%，高于一周前的71%，低于去年同期的86%。 【利空信息】 1、BAGE：截至11月19日，阿根廷2025/26年度大豆进度达到24.6%，高于一周前的12.9%，但是同比落后11%，比五年均值落后3.3%。播种延迟的主要原因是布宜诺斯艾利斯省中北部和西部地区的田间土地过于泥泞，缺乏足够的作业条件，导致无法正常开展播种工作。在两大核心产区，首批播种的大豆已经出苗，植株密度理想。但是在一些播种最早的田地，近期的强风导致部分叶片受损，出现零星损失。从种植结构来看，目前首季大豆的播种意向已完成35.6%。 2、Secex：巴西11月前三周出口大豆3,366,334.35吨，日均出口量为240,452.45吨，较上年11月全月的日均出口量134,370.20吨增加79%。上年11月全月出口量为2,553,033.89吨。 3、CONAB：截至11月22日，巴西大豆播种率为78%，上周为69%，去年同期为83.3%，五年均值为75.8%。 【现货成交信息】 下游近月现货继续随用随买为主，滚动补货。 2.2下周重要事件关注 1、周一国内周度库存数据；2、周二巴西Secex周报，USDA作物生长报告、USDA出口检验报告、USDA出口销售报告；3、周三CFTC农产品持仓报告；4、周五USDA出口销售报告。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势 本周豆粕盘面跟随外盘走势为主，先跌后涨。菜粕本周由于澳菜籽进口消息表现先涨后跌。 ∗资金动向 豆粕（左）和菜粕（右）近期重点盈利席位主要都为套保或机构空头席位，外资席位多头平仓，机构席位减空加多。从豆粕期权PCR指标来看，目前市场看空情绪回归。 ∗月差结构 豆菜粕期货月差大致呈现上半年B结构下半年C结构的形式，主要与自身供应季节性有关。本周豆粕1-5月差走弱，与豆粕01供应恢复而走弱有关，同时豆粕05缺乏空头表达跌幅。菜粕同样1-5月差由于01单边走势影响。 source：同花顺,wind,南华研究 source：wind,同花顺,南华研究 ∗基差结构 本周豆粕基差由于盘面基本维稳。菜粕基差回落，同样由于盘面涨幅大于现货。豆菜粕现货价差回落，主要由于豆粕跌，菜粕涨。 远月基差来看，对盘榨利与基差大致呈现反比走势，随着美豆回落叠加远月巴西成本继续坍塌，远月盘面坚挺，买船榨利回升，对应内盘基差将有所下移，对应月差开始短期反套。 【外盘】 ∗外盘走势 本周内外盘走势在中美谈判叠加伴有采购大豆消息，美豆反弹，同时EUDR与美豆油政府重组削弱美豆涨幅。 ∗资金持仓 近期观察到CBOT大豆管理净持仓重回0轴以上，短期多头基金回归。 第四章估值和利润分析 4.1产区利润跟踪 豆系产区利润情况来看，美豆产区压榨利润得益于美豆价格回落，豆油、豆粕价格上涨，而表现回升。南美产区巴西利润同样回升，、阿根廷压榨利润走弱。加拿大菜籽国内压榨利润由于菜籽价格回升而维稳。 4.2进出口压榨利润跟踪 近期跟随美豆反弹以来，榨利并未得到有效改善，即使巴西与阿根廷升贴水已经有所下跌，但美豆反弹幅度大于升贴水下跌幅度，即使内盘跟涨，利润反而不断走弱，故认为后续仍难给出有效商业买船榨利。 从供应买船角度考虑，远月美豆非商业买船不断加速，1200万吨在年底前若兑现，则对应后续供应压力或将通过抛储方式延续，而通过成本或利润对盘定价方式将短暂失效。 故结合以上，内盘近月巴西买船存在一定供应压力与但同样有买船成本支撑，认为下跌空间有限。而远月来看，即使当前远月买船利润一般，但油厂可采取卖出美豆看跌期权或买入盘面的套保形式锁定外盘价格，但并不锁定升贴水的形式来表达看跌远月升贴水报价的态度，如此内盘即使价格对盘利润较差，但在合适位置内盘套盘锁定后仍可锁定正利润。另一个角度考虑，即使负榨利，油厂仍可基于自身买船利润远月报价正基差补贴，故认为远月在巴西升贴水报价成本坍塌后，即使远月利润不佳，内盘远月仍存下跌空间。 菜籽进口虽给出压榨利润，但由于进口保证金因素存在，后续买船预计依旧保持谨慎心态。 第五章供需及库存推演 5.1国际供需平衡表推演 供应端来看，美国大豆产量11月预计为43亿蒲式耳，较此前9月预测减少4800万蒲式耳，主要原因是单产下降。全国大豆单产预计下降0.5蒲式耳至每英亩53.0蒲式耳，如果后续不再调整，伊利诺伊州65蒲/英亩、爱荷华州65蒲/英亩、内布拉斯加州64蒲/英亩、俄克拉荷⻢州33蒲/英亩和威斯康星州55蒲/英亩的单产将创历史新⾼。结合目前收获情况来看，市场目前对此仍存疑。但同时，根据我们南华浩淞持续关注北达科他州生长期受灾情况来看，的确州单产来到历年低位34蒲/英亩水平，产量仅为2.21亿蒲。 由于9月30日发布的谷物库存报告显示期初库存较低以及产量减少，则预计新年度大豆总供应量将比9月份的预测减少6100万蒲式耳至45.9亿蒲式耳。 需求端来看，美国大豆出口量预计为16.4亿蒲式耳，较此前预测减少5000万蒲式耳，主要原因是供应减少以及巴西和阿根廷出口增加。9月中下旬，阿根廷暂时降低了出口税，导致在美国出口旺季期间，阿根廷出口登记大豆数量激增，进而挤占美豆出口窗口。 此外，自9月报告发布以来，美国与中国达成了贸易协议，主导美豆近期反弹，出口报价方面缩小了美国与其他主要出口国之间的价格差距。尽管预计本销售年度剩余时间内美国对华大豆出口将有所增长，但这些增长可能会被对墨西哥、欧盟的出口减少所抵消，因为在这些市场，美国大豆相对于巴西、阿根廷的价格优势已不再显著。 美国大豆压榨量维持不变，最终期末库存预计略有下降，对应2025/26年度美国大豆季均价格上调0.50美元至每蒲式耳10.50美元，整体震荡区间有所上移，但缺乏单边有效驱动。 全球2025/26年度大豆供需11月预测包括期初库存和产量下降、压榨量减少、出口量略有增加以及期末库存下降。由于2024/25年度供需平衡表的更新,期初库存下调了20万吨。美国、欧盟和阿根廷的2024/25年度期末库存下调，而巴西和中国的期未库存上调。欧盟期未库存下调是由于压榨量增加。阿根廷2024/25年度供需平衡表显示，出口量和压榨量增加导致库存下降。巴西2024/25年度供需平衡表包含产量增加，增加250万吨至1.715亿吨，反映了CONAB迄今为止利用的数据。根据目前的数据，巴西2024/25年度的压榨量、出口量和期末库存均有所上调。中国2024/25年度的期未库存也有所增加，原因是进口量增加，但部分被压榨量增加所抵消。 2025/26年度全球大豆压榨量下调170万吨至3.65亿吨。印度的压榨量下调是由于产量下降。阿根廷的压榨量下调是由于期初库存减少和出口增加导致供应减少。巴西的压榨量上调100万吨至5900万吨,部分抵消了上述下调的影响，这一上调是基于上一销售年度较高的压榨量预估。 2025/26年度全球大豆出口量增加20万吨，达到1.88亿吨。其中，巴西出口量增加50万吨，阿根廷增加230万吨，与上一销售