信用债市场周观察：关注永续品种定价偏离带来的机会

关注永续品种定价偏离带来的机会 信用债市场周观察 齐晟执业证书编号：S0860521120001qisheng@orientsec.com.cn010-66210535杜林执业证书编号：S0860522080004dulin@orientsec.com.cn010-66210535王静颖执业证书编号：S0860523080003wangjingying@orientsec.com.cn021-63326320徐沛翔执业证书编号：S0860525070003xupeixiang@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫信用债策略：上周债市走势延续前一周低波动状态，降息预期推迟后市场缺乏交易主线，基本面数据进入真空期，基金费率新规扰动趋弱，但市场对摊余债基开放、年末抢跑等机构行为的关注度提升。年末信用债的支撑性因素主要还是来自配置型机构的需求，但对抢跑强度不能有太高期待。在低波动环境下市场将视角转向票息资产，但也难寻高性价比品种，目前城投2Y-1Y、3Y-2Y、5Y-3Y期限利差的中位数大致为12bp、13bp和20bp，收益率曲线偏平，3Y~5Y部分曲线想要继续压平有难度，从绝对收益角度看收益率在2.3%以上的城投债存量并不大，且需要下沉至网红区域、期限买到3Y左右，2.1%左右还有一定挖掘空间。因此，我们建议城投债挖掘主要方向包括：（1）3Y以内多做下沉；（2）3~5Y挑选曲线陡峭的（>25bp）且兼顾一定流动性的；（3）关注永续、私募等品种层面带来的定价偏离。 指数接近前高，止盈压力再起：可转债市场周观察2025-11-18票息策略优于久期策略：信用债市场周观察2025-11-17公募REITs续跌，配置窗口渐行渐近：公募REITs月报2025-11-12切券后利差压缩空间有限：固定收益市场周观察2025-11-12 ⚫信用债周度回顾：发行量再破4000亿元，到期量仅小幅增加，实现大额净融入。上周各等级、各期限信用债估值仅窄幅波动，多数持平，信用利差中短端收窄、长端走阔。各等级3Y-1Y期限利差收窄、5Y-1Y小幅走阔；AA-AAA级等级利差3Y走阔2bp、5Y收窄3bp，波动幅度均不大。城投债信用利差方面，上周各省信用利差持平偏收窄，各省份之间几乎无分化，云南最多收窄3bp；上周各行业利差±1bp内窄幅波动，房地产收窄3bp。二级成交方面，周换手率环比修复，提升0.19pct至1.89%。利差走阔居前的房企依次为时代控股、融侨、禹州鸿图和万科。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗误 目录 1信用债周观点：关注永续品种定价偏离带来的机会......................................4 2信用债周回顾：发行再迎高峰，但市场走势平淡.........................................5 2.1负面信息监测...............................................................................................................52.2一级发行：净融资破千亿元，融资成本小幅上行..........................................................62.3二级成交：估值窄幅波动，换手率提升........................................................................6 风险提示........................................................................................................9 图表目录 图1：估值延续低波动趋势...........................................................................................................4图2：永续品种利差在30bp以上的城投债筛选............................................................................4图3：债券违约与逾期..................................................................................................................5图4：主体评级或展望下调的企业................................................................................................5图5：债项评级调低的债券...........................................................................................................5图6：海外评级下调......................................................................................................................5图7：重大负面事件......................................................................................................................5图8：发行放量，净融资额再破千亿元.........................................................................................6图9：发行成本环比小幅提升.......................................................................................................6图10：取消或推迟发行债券数量维持较低水平............................................................................6图11：信用债收益率窄幅波动......................................................................................................7图12：信用利差中短端收窄、长端走阔.......................................................................................7图13：各等级3Y-1Y期限利差收窄、5Y-1Y小幅走阔.................................................................7图14：AA-AAA级等级利差3Y走阔、5Y收窄............................................................................7图15：各省城投信用利差水平及变动情况...................................................................................8图16：各行业信用利差水平及变动情况.......................................................................................8图17：周换手率前十的债券列表..................................................................................................9图18：成交价差超过10%债券....................................................................................................9图19：城投和产业利差变化前五大主体（bp）............................................................................9 1信用债周观点：关注永续品种定价偏离带来的机会 上周债市走势延续前一周低波动状态，降息预期推迟后市场缺乏交易主线，基本面数据进入真空期，基金费率新规扰动趋弱，但市场对摊余债基开放、年末抢跑等机构行为的关注度提升。年末信用债的支撑性因素主要还是来自配置型机构的需求，但对抢跑强度不能有太高期待。在低波动环境下市场将视角转向票息资产，但也难寻高性价比品种，目前城投2Y-1Y、3Y-2Y、5Y-3Y期限利差的中位数大致为12bp、13bp和20bp，收益率曲线偏平，3Y~5Y部分曲线想要继续压平有难度，从绝对收益角度看收益率在2.3%以上的城投债存量并不大，且需要下沉至网红区域、期限买到3Y左右，2.1%左右还有一定挖掘空间。因此，我们建议城投债挖掘主要方向包括：（1）3Y以内多做下沉；（2）3~5Y挑选曲线陡峭的（>25bp）且兼顾一定流动性的；（3）关注永续、私募等品种层面带来的定价偏离。 数据来源：Wind，东方证券研究所 2信用债周回顾：发行再迎高峰，但市场走势平淡2.1负面信息监测 2.2一级发行：净融资破千亿元，融资成本小幅上行 发行量再破4000亿元，到期量仅小幅增加，实现大额净融入。11月17日至11月23日信用债一级发行4038亿元，环比增加49%，时隔一个月后再次突破4000亿元；同时总偿还量增至2623亿元，最终净融入1416亿元，净融资显著增多。 上周统计到5只取消/推迟发行信用债，规模合计55亿元，取消/推迟发行数量有所增多。 一级发行成本方面，上周发行成本环比小幅提升。上周AAA、AA+级平均票息为2.16%、2.21%，环比分别上行5bp、上行7bp，新发AA/AA-级新债频率仍处于较低水平。 2.3二级成交：估值窄幅波动，换手率提升 上周各等级、各期限信用债估值仅窄幅波动，多数持平，信用利差中短端收窄、长端走阔。上周债市波动率降低，股市走势趋弱但债市难有上行动力，基本在±1bp内波动，仅AAA级5Y最多走阔3bp。无风险利率同样仅小幅波动，最终信用利差中短端收窄、长端走阔，但波动幅度也基本面保持在±1bp以内。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 各等级3Y-1Y期限利差收窄、5Y-1Y小幅走阔，低等级期限利差均持平，但因5Y走势偏弱，顾5Y-1Y期限利差小幅走阔；AA-AAA级等级利差3Y走阔2bp、5Y收窄3bp，波动幅度均不大。 数据来源：Wind，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 城投债信用利差方面，上周各省信用利差持平偏收窄，各省份之间几乎无分化，云南最多收窄3bp。 产业债信用利差方面，上周各行业利差±1bp内窄幅波动，房地产收窄3bp。 数据来源：Wind，东方证券研究所 二级成交方面，周换手率环比修复，提升0.19pct至1.89%，换手率前十债券的发行人基本都