南华期货铁合金周报：硅锰继续累库，震荡偏弱

——硅锰继续累库，震荡偏弱 陈敏涛（Z0022731）投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025/11/23 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 【盘面回顾】上周铁合金受到环保督查的影响小幅反弹，反弹当日减仓上涨，资金的参与度是在下降的，随后跟随成材价格回落，价格回落过程中持仓量是在上升的。上周硅铁总持仓量环比+15.86%，硅铁主力价格环比-1.23%；硅锰总持仓量环比+4.04%，硅锰主力价格环比-2.47%。 【核心逻辑】钢厂盈利率继续下滑，跌破40%，铁水产量受到钢厂盈利率的下跌和季节性规律，预计未来延续小幅下滑的趋势，铁合金的需求量预计将会下滑，五大材超季节性累库，铁合金自身库存也位于高位，铁合金目前面临高库存与弱需求的矛盾，铁合金生产利润逐渐下滑，市场对铁合金继续增产的预期不大，下游需求进入淡季，铁合金库存高位，硅铁和硅锰企业库存均位于近5年最高水平，硅锰企业本周库存继续累库，环比+2.9%，库存压力仍存；硅铁企业库存受到硅铁减产的影响，本周开始下降，环比-10.21%，库存压力边际好转。本周硅铁产量继续减产，硅锰产量已经连续多周的减产，下游需求逐渐走弱，去库依赖路径可能还是需要减产去实现。 【南华观点】铁合金面临自身高库存和弱需求的基本面，成本端焦煤价格受保供影响下，成本重心可能下移，但供应端维持减产的趋势，铁合金下方空间有限，预计铁合金震荡偏弱。 ∗近端交易逻辑 1、下游成材库存超季节性累库，旺季不旺特征明显，对铁合金的需求可能会进一步减弱。 2、铁水产量受到季节性规律和钢铁企业盈利率的下滑的影响，预计铁水产量维持减产趋势，对铁合金的需求是在下降的。 3、钢铁企业盈利率跌破40%，钢铁企业盈利率继续下跌，为37.66%，近期钢铁企业盈利下降较快，尽管离发生负反馈仍有一定的距离，但负反馈的风险正在逐渐增加。 *远端交易预期 铁合金远期的交易逻辑还是在于反内卷预期，铁合金下跌后处于成本线附近，下跌空间也有限。反内卷的基调没有结束，市场仍有余热，市场对供应端收缩仍存在一定预期，市场的多空逻辑还是在于强预期与弱现实的博弈。以及目前铁合金生产利润的下滑预计继续增产的驱动不强，以及平水季节的到来，硅锰南方产区的产量也将开始逐渐下滑，市场预期铁合金的供需压力可能会减弱。但反内卷没有实质性的进展和行动，冲高回落的风险也将较大。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：从技术面看，铁合金目前10日均线、20日均线向下，macd绿柱逐渐变大，。∗价格区间：硅铁主力合约2601价格区间5200-6400，硅锰主力合约2601价格区间5500-6500 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：铁合金目前下游弱需求背景下，现货供给宽松，企业高库存；但反内卷消息再次来袭，预计铁合金期货价格上涨速度将快于现货，基差预计窄幅走弱，基差暂时无策略。 ∗月差策略：虽然铁合金1-5月差处于近5年同期历史同期最低水平，但仍不建议马上抄底，目前的高库存弱需求下，近月合约仍偏弱。并且随着反内卷再次来袭，远月05合约的预期将逐渐加强，铁合金1-5月差可能进一步走弱。但铁合金1-5月差已经较低，继续做反套的风险也而较大。 1.3产业客户操作建议 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、硅铁上周继续减产，环比-0.73%，硅锰延续减产趋势。2、10月镁锭产量环比+21.96%3、硅铁上周库存去库，环比-10.21%4、钢材上周供需双增，库存维持去库趋势 【利空信息】 1、钢材旺季不旺，钢厂利润盈利率跌破40%，负反馈压力逐渐增加2、卷板材端依然处于高库存和高产量的现状，产量仍处于近5年同期的最高水平，消费端并没有驱动，库存超季节性累库，库存为近5年同期的最高水平3、近期泰国发起对国内板材的反倾销调查的消息 4、硅锰企业本周库存继续累库，环比+2.9%，库存压力仍存 2.2下周重要事件关注 1、下周二，公布美国9月PPI年率2、下周三，公布美国当周初清失业金人数 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 ∗单边走势和资金动向 上周硅铁总持仓量环比+15.86%，硅铁主力价格环比-1.23%；硅锰总持仓量环比+4.04%，硅锰主力价格环比-2.47% ∗基差月差结构 【期限结构】铁合金期限结构虽整体呈现contango结构，硅铁阶段性合约的期限结构开始逐渐改善变为贴水结构 【基差】近期铁合金基差窄幅波动 【月差】目前的高库存和弱需求下，近月合约仍偏弱，铁合金1-5月差可能进一步走弱。 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究,上海钢联 source：同花顺,南华研究,上海钢联 第四章估值和利润分析 4.1产业链上下游利润跟踪 铁合金生产利润逐渐下滑，市场对铁合金继续增产的预期不大。铁合金的利润持续下滑，硅铁产量连续两周减产；硅锰产量已经连续多周回落。 source：南华研究,上海钢联 source：上海钢联,南华研究 source：南华研究 钢联,同花顺,南华研究,上海钢联 source：上海钢联,南华研究,同花顺 source：同花顺,钢联,南华研究,wind,上海钢联 4.2进出口利润跟踪 目前硅铁出口利润改善，预计硅铁出口量将有所回升 第五章供需及库存推演 5.1供需平衡表推演 供应端下游需求进入淡季，前期铁合金的生产利润持续回落，并不支持铁合金产量的继续增加，厂家减产驱动的可能性反而在不断增加，随着平水季的到来硅锰南方产区的产量也有可能下降，铁合金产量预计下降。铁合金需求端下游需求即将进入淡季，但目前下游螺纹、热卷的利润不同于往年，螺纹、热卷的利润呈现下降趋势，主要原因在于五大材库存目前呈现累库趋势，往年在旺季需求到来时库存应呈现去库趋势，五大材库销比也出现超季节性的上升，对上游铁合金的需求增量受到抑制，铁合金需求端预计将小幅下滑。 5.2供应端及推演 供应端前期合金的生产利润持续回落，并不支持铁合金产量的继续增加，厂家减产驱动的可能性反而在不断增加，随着平水季的到来硅锰南方产区的产量也有可能下降。尤其是硅铁的生产利润回落较大，减产的驱动较大，预计产量会小幅回落。 5.3需求端及推演 铁合金需求端下游螺纹、热卷的利润不同于往年，螺纹、热卷的利润呈现下降趋势，主要原因在于五大材库存目前呈现累库趋势，往年在旺季需求到来时库存应呈现去库趋势，五大材库销比也出现超季节性的上升，对上游铁合金的需求增量受到抑制。铁水维持高位震荡，但钢铁企业盈利率有下降迹象，高铁水长时间的维持难度较大，铁合金的炼钢需求可能下降。 source：上海钢联,南华研究 5.4库存端及推演 鉴于目前铁合金的高开工率和下游的弱需求，预计铁合金企业库存维持累库的可能性较大，但仓单在强制注销后开始重新注册，总库存预计会逐渐增加。 source：上海钢联,同花顺,南华研究