宏观量化经济指数周报20251123：基数原因下商品消费和出口延续承压

宏观量化经济指数周报20251123 基数原因下商品消费和出口延续承压 2025年11月23日 证券分析师芦哲执业证书：S0600524110003luzhe@dwzq.com.cn证券分析师李昌萌 执业证书：S0600524120007lichm@dwzq.com.cn证券分析师王洋执业证书：S0600524120012wangyang@dwzq.com.cn ◼周度ECI指数：从周度数据来看，截至2025年11月23日，本周ECI供给指数为49.94%，较上周回落0.03个百分点；ECI需求指数为49.87%，较上周环比持平。从分项来看，ECI投资指数为49.88%，较上周环比持平；ECI消费指数为49.66%，较上周回落0.04个百分点；ECI出口指数为50.23%，较上周回升0.02个百分点。 ◼月度ECI指数：从11月前三周的高频数据来看，ECI供给指数为49.96%，较10月回落0.04个百分点；ECI需求指数为49.88%，较10月回落0.02个百分点。从分项来看，ECI投资指数为49.88%，较10月回落0.03个百分点；ECI消费指数为49.68%，较10月回落0.04个百分点；ECI出口指数为50.23%，较10月回升0.02个百分点。从ECI指数来看，11月经济供需两端均延续放缓态势，而结合10月经济数据呈现的特征来看，需求不足仍制约经济增长的核心问题。一方面，11月以来工业生产和基建实物工作量均超季节性放缓，10月份石油沥青装置开工率均值较去年高4.5个百分点，而11月以来的均值则较去年低1.8个百分点，指向政策性金融工具在年内对基建项目落地的影响仍相对有限；另一方面，包括家电、汽车等在内的耐用品消费增速进一步受到基数效应的影响，11月1-16日乘用车零售量较去年同期下滑14%，较10月份的同比增速6%显著放缓，四季度监测港口货物吞吐量虽保持较强韧性但增速较前三季度也有所走弱。整体来看，经济总量虽面临一定增长压力，但总体风险仍旧可控，我们预计后续政策仍将以落实前期两个五千亿的投资政策为主，增量货币政策和财政政策更有可能出现在明年一季度，以为“十五五”开局之年夯实经济基础。 相关研究 《中国经济接力赛——2026年度展望：中国经济》2025-11-20 《经济扩张与AI投资的双响——2026年度展望：海外宏观》2025-11-19 ◼ELI指数：截至2025年11月23日，本周ELI指数为-0.53%，较上周回升0.05个百分点。11月买断式逆回购放量，关注月末MLF和国债买卖操作。11月份各项货币政策工具操作有条不紊投放，本月买断式逆回购操作已经明确，3个月期和6个月期净投放量达到5000亿元，较10月份的4000亿元环比放量，尽管11月资金面一度因为税期走款等季节性因素出现短暂上行，但货币政策呵护流动性供给的基调较为明确，11月最后一周仍需关注MLF和国债买卖操作：（1）11月MLF到期规模达到9000亿元，5月至10月MLF均是以净投放为主，与买断式逆回购相配合，稳定短中期流动性供给，我们预计11月MLF或有较大概率超额续作，本月短中期流动性供给仍较为充裕；（2）10月份央行恢复200亿元国债净买入量，在国债市场运行平稳的条件下向金融市场释放稳定流动性供需和预期的政策信号，我们预计11月国债买卖或进一步常态化，但是需要注意的是国债买卖投放的期限不低于MLF，不排除11月份加大国债净买入规模对冲MLF等工具到期的可能性，如此可能出现“MLF缩量续作+国债净买入放量”的搭配。 ◼风险提示：美国关税政策仍有不确定性；政策出台力度低于市场预期；房地产改善的持续性待观察。 内容目录 1.1. ECI指数：11月供需两端延续走弱态势.................................................................................41.2. ELI指数：11月买断式逆回购放量，关注月末MLF和国债买卖操作...............................5 2.1.工业生产：主要行业开工率同比降幅仍在走阔.....................................................................72.2.消费：商品销售的压力进一步凸显.........................................................................................82.3.投资：基建实物工作量弱于去年同期.....................................................................................92.4.出口：11月港口货物吞吐量与去年同期较为接近..............................................................102.5.通胀：猪肉价格仍受供给过剩影响.......................................................................................112.6.本周货币净投放5540亿元.....................................................................................................12 图表目录 图1：本周ECI供给指数小幅回落、需求指数环比持平（%）.......................................................4图2：本周实体经济流动性小幅回升（%）.......................................................................................5图3：本周汽车轮胎开工率小幅回落（%）.......................................................................................7图4：本周全国高炉开工率环比回落（%）.......................................................................................7图5：汽车消费指数走势（点）...........................................................................................................8图6：本周国内航班执飞率小幅回升（%）.......................................................................................8图7：上周石油沥青装置开工率小幅回落（%）...............................................................................9图8：本周30大中城市商品房成交面积环比回升.............................................................................9图9：本周集装箱运价指数各有升降.................................................................................................10图10：韩国出口金额同比增速走势（%）.......................................................................................10图11：主要食品价格走势（元/公斤）..............................................................................................11图12：主要大宗商品价格走势...........................................................................................................11图13：公开市场操作走势（亿元）...................................................................................................12图14：主要市场利率走势（%）.......................................................................................................12 表1：ECI指数月度走势（%）............................................................................................................5表2：工业生产重要高频数据走势.......................................................................................................7表3：消费重要高频数据走势...............................................................................................................8表4：投资重要高频数据走势...............................................................................................................9表5：出口重要高频数据走势.............................................................................................................10表6：通胀重要高频数据走势.............................................................................................................11表7：本周（11月17日-11月23日）政策梳理.............................................................................13 1.本周双指数概览 1.1.ECI指数：11月供需两端延续走弱态势 从周度数据来看，截至2025年11月23日，本周ECI供给指数为49.94%，较上周回落0.03个百分点；ECI需求指数为49.87%，较上周环比持平。从分项来看，ECI投资指数为49.88%，较上周环比持平；ECI消费指数为49.66%，较上周回落0.04个百分点；ECI出口指数为50.23%，较上周回升0.02个百分点。 数据来源：Wind，东吴证券研究所测算 从11月前三周的高频数据来看，ECI供给指数为49.96%，较10月回落0.04个百分点；