一、公司介绍
- 贝壳是中国领先的线上线下一体化房产交易和服务平台，脱胎于链家，拥有超24年行业运营经验。
- 贝壳采用双层股权结构，创始人团队拥有49.5%投票权，控制权稳固，保障长期战略延续性。
- 贝壳管理层兼具互联网基因与丰富的产业经验，核心决策层以联合创始人为核心。
- 贝壳主营业务为“一体三翼”战略，其中“一体”为经纪业务（包含新房及二手房交易），“三翼”包括整装事业、惠居事业、贝好家事业。
二、一体：存量房业务+新房业务
- 存量房业务
- 业绩概况：收入随GTV保持增长，贡献利润率环比改善。
- 行业beta：全国存量房成交中枢上移，占总成交额比例持续增长，二手房成交占比逐年攀升，在核心城市已成为市场主力。
- 公司alpha：庞大的平台网络不断吸引新经纪品牌加入，推动公司市占率提升。
- 竞争壁垒
- 搭建ACN网络重塑行业协作生态，将经纪人从零和博弈转变为合作共赢，提升交易效率、减少恶性竞争、提升经纪人专业度和职业稳定性。
- 积累“楼盘字典”掌握房源核心资产，解决虚假房源痛点，奠定平台数据化基础，为行业商业模式平台化奠定数据基础。
- 通过标准化制度和贝壳分奖惩体系，对加盟商和经纪人形成强管控，打造系统的培训机制，全方位提升经纪人的专业能力。
- 新房交易服务
- 业绩概况：GTV超额表现及货币化能力的提升驱动收入增长。
- 行业beta：新房销售仍处下行周期中，结构分化加剧，市场缩圈明显，优质住宅项目入市促进需求释放。
- 公司alpha：
- 新房去化承压推动渠道分销渗透率提升，公司增速跑赢行业，市占率稳定增长。
- 严格控制风险，推行“预付佣”加快回款，经营质量提升，新房业务应收账款周转天数保持在健康水平。
三、三翼业务
- 家装家居业务
- 经纪业务带来流量优势叠加交付能力增强，助力公司快速成长为行业龙头。
- 规模化效应显现：集采和人效提升推动利润率改善，核心城市盈利模型显著优化。
- 依托一赛道引流，获客成本低于同行，利于提升利润率。
- 家装赛道空间广阔，公司业务未来利润贡献可期。
- 租赁业务
- 公司房屋租赁业务主要包括分散式租赁与集中式租赁住房管理运营服务，以及流量商业化业务、线上租赁管家服务等各类租赁相关服务。
- 目前公司租赁业务处于快速拓展阶段，2024年实现贡献利润率转正。
- 贝好家
- “贝好家”是公司聚焦居住开发服务升级的新业务板块，计划通过“贝好家”打造一个数据驱动的居住开发服务平台。
- 2024年8月，公司成功签约西安项目，成为首个通过产品解决方案服务实现营收的案例，此后公司积极在全国重点城市布局贝好家业务。
四、盈利预测与估值
- 盈利预测
- 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为946/953/1005亿元，同比增速为1.2%/0.8%/5.5%；归母净利润分别为37.1/52.8/61亿元，同比增速为-8.7%/42.4%/15.5%。
- 估值
- 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为37.1/52.8/61亿元，当前股价对应PE分别为37.5/26.3/22.8倍。
- 采用DCF模型FCFF法对公司估值，计算得到公司目标价为61.3元/股，对应2026年业绩PE倍数为40.7倍，对应当前股价空间54.5%。
五、风险提示
- 房地产行业宏观政策风险。
- 新房市场中介渗透率的提升低于预期。
- 佣金率政策监管风险。
- 报告中假设和测算或存在误差。
