2025年三季报点评景气磨底，静待旺季优创项目放量

扬农化工（600486.SH）农化制品 证券研究报告/公司点评报告 2025年11月09日 评级：买入（维持） 分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：刘梦岚执业证书编号：S0740525100001Email：liuml01@zts.com.cn 总股本(百万股)405.40流通股本(百万股)403.99市价(元)68.23市值(百万元)27,660.37流通市值(百万元)27,564.15 报告摘要 事件：公司发布2025年三季报，报告期内，公司实现营业总收入91.56亿元，同比增长14.23%，归母净利润10.55亿，同比增长2.88%。第三季度营业收入为29.23亿元，同比增长26.15%；归母净利润为2.50亿元，同比下降5.01%。 优创产品落地产销量同比提升，Q3原药销量环比逆势增长。公司25Q1-Q3农药原药产销量分别为8.69万吨、8.63万吨，同比+15.61%、+13.47%。制剂产销量分别为2.98万吨、3.32万吨，同比+0.29%、-3.08%。在产能新增下，公司前三季度原药、制剂的产量同比增长，推动公司营业收入增长。三季度是农药的季节性淡季，25Q3的农药原药产销量分别为2.92万吨、2.96万吨，同比+12.80%、+13.53%，环比+3.46%、+5.61%，实现逆势增长。 股价与行业-市场走势对比 国内原药价格压力仍存，Q3价格有所回升。25年上半年，海外渠道端库存在持续消化下已经恢复合理水平，然而国内前期新增产能集中释放叠加印度企业原药产能扩张，行业供给持续落地压制价格。与此同时，我国的农药出口依赖度高，关税反复影响行业需求。供需两端的压力下，今年农药价格仍处于底部区域。25Q1-Q3，原药平均销售价格为6.27万元/吨，同比下降1.12%；制剂平均价格为3.98万元/吨，同比下降1.61%。 相关报告 从Q3单季度看，整体原药和制剂价格均有小幅回升。从细分产品上看，草甘膦、联苯菊酯、氯氰菊酯、高效氯氟氰菊酯、烯草酮第三季度平均价格分别为2.68、12.82、7.53、10.67、11.92万元/吨，同比变化+6.77%、-2.88%、+15.67%、-0.28%、+76.59%；环比变化+12.61%、-1.38%、+0.40%、-2.91%、+9.56%。当前农药行业的周期已经迈入修复阶段，草甘膦、烯草酮等竞争格局较好的品种已经率先提价。展望后续，全球大宗农产品价格企稳反弹，叠加产能扩张已迈入后期，供需格局持续向好下农药行业有望进入复苏通道。 1、《下行周期砥砺前行，穿越周期静待曙光》2025-03-28 优创、优嘉在建项目充足，待旺季业绩兑现。公司当前在建产能包括优创葫芦岛项目建设和优嘉吡唑醚菌酯扩建、四期及技改项目，其中葫芦岛优创项目一阶段，已调试产品全部达设计产能，彰显扬农速度。优创项目于24年末转固后的折旧摊销对利润有所压制，静待农药旺季来临推动优创项目业绩兑现。 投资建议：行业自周期底部复苏，优创项目一阶段待明年农业旺季放量，公司的新建产能和农药创制稳步推进。基于农药行业复苏较预期缓慢，我们调整盈利预测，预计2025、2026、2027年公司归母净利为12.9、15.3、17.1亿元（前次预测25-27年为13.8、16.1、17.2亿元）；当前股价对应PE分别为21.4、18.1、16.1倍。维持“买入”评级。 风险提示：原料成本涨幅超预期、新项目盈利不及预期、行业竞争加剧、技术升级迭代、安全生产风险等。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。