电解铝（AL）专题报告：供应增长有限，铝价持续上行

核心观点与关键数据

• 投资观点：看多电解铝（AL）。
• 利润：截至11月5日，国内电解铝完全生产成本16100元/吨，电解铝生产利润达到5200元/吨，年内电解铝生产利润均值3450元/吨，处于历史高位水平。
• 供应：2025年10月国内电解铝产量374.21万吨，同比增长1.13%；1-10月产量累计3650.6万吨，同比增加67.5万吨，增幅1.88%；国内电解铝开工率96.1%，持续高位运行，新增供应有限。
• 需求：铝价持续走高，电解铝初端下游铝材开工率有所下滑，截至10月31日当周铝材企业开工率62.2%，环比下降0.2pct，较上个月下降0.8pct。
• 库存：截至10月31日，全球电解铝显性库存125.2万吨，环比增加8万吨，较上个月增加5.1万吨，较去年同期下降16.3万吨。

研究结论

• 供应增长有限：国内电解铝产能逼近天花板，新增供应有限，叠加高开工率，支撑铝价。
• 铝代铜题材发酵：沪铜/铝比价处于历史高位，铝代铜需求对铝价产生支撑。
• 短期压制与长期支撑：虽然铝价走高压制下游需求，但供应端限制和铝代铜题材将推动铝价维持偏强运行。

风险提示

• 下游需求不及预期。
• 海外电解铝产量大幅增加。