血液净化平台型龙头，内生外延促成长

投资逻辑： 血液净化平台型龙头，全产业链布局铸就领先地位。据公司公告，2025年公司公开发行股票数量4113.94万股（占发行后总股本的10%），每股发行价26.5元。IPO实际募集资金净额9.78亿元，募集资金主要投向智能化生产建设、透析器（赣州）生产基地建设、研发中心建设及数字化信息技术平台建设项目等。此外，2025年10月公司公告，公司筹划以发行股份的方式购买威高普瑞100%股权，本次交易完成后，威高普瑞将成为公司的全资子公司。 公司作为国内血液净化领域的平台型龙头企业，已构建起覆盖完整产品矩阵。其核心竞争力源自:1）自主掌握的核心技术平台，产品关键性能指标比肩国际领先厂家；2）全产业链布局带来的协同优势，显著增强客户粘性。市场地位方面，据公司招股说明书，公司核心产品市占率位居行业第一。在技术优势与市场地位的良性循环下，为公司构筑了坚实的竞争壁垒。 国内集采驱动以价换量，海外拓展成效显著。1）出海方面，公司血透耗材产品凭借达到国际标准的产品性能与灵活市场策略，成功从本土龙头向全球竞争者转型，25H1海外收入增速升至64%。2）国内市场，据公司招股书，在执行集采的区域，24H2公司实现透析器均价同比-16%，销量同比+23%；透析管路均价同比-11%，销量同比+21%。我们认为带量采购政策有益于公司等产品创新性强、品类丰富、质控严格的龙头企业实现持续增长，进一步提升市场集中度。 血透设备和腹膜透析领域形成差异化优势。血液透析设备迎来更新周期，在政策推动县域医疗能力建设的背景下，公司作为龙头有望直接受益于设备采购需求回暖。同时公司腹膜透析液业务凭借国内首个获批的中性腹膜透析液产品的独家优势快速放量。据公司招股说明书，考虑到当前国内腹膜透析治疗率仅约3.7%，预计2030年将提升至7.53%，该业务有望持续享受市场扩容红利。 盈利预测、估值和评级 我们看好公司国内份额持续提升，海外扩张进程有望加速，后续增长可期。在不考虑筹划阶段的并购下，我们预计公司2025-2027年归母净利润4.99/5.52/6.08亿元，对应PE为32/29/26倍。采用市盈率对公司进行估值，给予公司2026年PE 34X，目标价44.91元人民币，给予“买入”评级。 风险提示 合资企业合作关系风险、市场竞争加剧风险、集采风险、并购整合不及预期的风险、股权集中的风险、关联交易占比较大风险等。 内容目录 一、行业：旺盛需求与终端扩容驱动，血透器械市场规模高增..........................................41.1、规模：2030年国内血透器械市场规模有望超500亿..........................................41.2、需求：肾病患者数量庞大，但国内目前治疗渗透率较低.......................................41.3、供给：血透中心下沉迎政策扶持，有望带来诊疗设备及耗材需求...............................5二、公司：血液净化平台型企业，产品丰富全线领跑..................................................6三、国内份额提升+出海贡献增量，增长动能接续有力.................................................83.1、血液透析耗材：产品与技术优势构筑护城河，国内份额提升与海外拓展共驱成长.................83.2、血液透析机：联手日机装，巩固全产业链覆盖和生态竞争优势................................123.3、腹膜透析液：携手泰尔茂突破技术壁垒，特色产品有望驱动高速成长..........................15四、盈利预测与投资建议.........................................................................16盈利预测...................................................................................16五、风险提示...................................................................................19 图表目录 图表1：我国血液透析医疗器械市场规模（亿元）高增...............................................4图表2：中国肾病患者数量庞大，透析治疗率有望持续提升...........................................5图表3：血液透析、腹膜透析是ESRD患者最常用的治疗方法.........................................6图表4：中国血液透析中心数量20-24年CAGR为7.32%...............................................6图表5：公司深耕血液净化医用制品领域二十载.....................................................6图表6：公司2025H1营业收入超17亿.............................................................6图表7：公司2025H1归母净利润超2.2亿..........................................................6图表8：18-2025H1年公司盈利能力逐年提升........................................................7图表9：公司费用率持续下降.....................................................................7图表10：公司经营规模（亿元）高于行业..........................................................7图表11：公司销售毛利率（%）处于行业均值水平...................................................7图表12：公司产品矩阵完善，多款产品国内市场占有率居前列........................................8图表13：股权激励提高员工积极性................................................................8图表14：血液透析耗材市场高速增长..............................................................9图表15：血液透析器收入（百万元）持续增长......................................................9图表16：2023年血液透析器竞争格局..............................................................9图表17：血液透析器结构示意图.................................................................10图表18：公司核心技术储备丰富.................................................................10图表19：公司血液透析器关键性能指标接近、达到或超过国外领先厂家主流产品.......................10 图表20：公司血液透析管路主要产品及优势.......................................................11图表21：血液透析管路收入（百万元）高增.......................................................11图表22：2023年血液透析管路竞争格局...........................................................11图表23：带量采购下，公司以价换量有望进一步提升份额...........................................12图表24：公司境外收入2020-2024年CAGR为51%...................................................12图表25：2020年全球部分国家接受透析和治疗的ESRD患者数量(每万人口）...........................12图表26：公司血液透析机主要型号...............................................................13图表27：血液透析机23年市场规模约26亿元.....................................................13图表28：公司血液透析机收入稳步增长（百万元）.................................................14图表29：2023年公司血液透析机市占率第二.......................................................14图表30：国内医疗设备招标金额同比加速，院内招标陆续恢复.......................................14图表31：2025年1-9月血透品类单月成交额回暖企稳...............................................15图表32：近3年1-9月血透设备销额与销额同比...................................................15图表33：腹膜透析液2022年市场规模约44亿元...................................................15图表34：公司血液透析液收入稳步增长（百万元）.................................................16图表35：2023年公司在血液透析液市场市占率第五.................................................16图表36：2025-2027年公司收入预测..............................................................18图表37：公司费用率预测（百万元）.............................................................18图表38：公司投资收益预测（百万元）...........................................................19图表39：可比公司估值（市盈率法）.............................................................19 一、行业：旺盛需求与终端扩容驱动，血透器械市场规模高增 1.1、规模：2030年国内血透器械市场规模有望超500亿 根据弗若斯特沙利文数据，2019年至2023年，我国血液透析医疗器械市场规模复合年均增长