市场聚焦：玉米：预期转为现实偏差与结构共舞

摘要：连盘玉米当前处于移仓换月阶段，关注近月合约持仓与仓单的矛盾。连盘玉米期货月间结构处于正向结构，符合玉米季节性特点，后期月差的季节性规律也是偏弱运行。25/26年度产需情况也类似于24/25年度产需结构，尽管新年度进口规模预估持续低位，但考虑到四季度处于季节性上市阶段，预计期价短期仍将处于寻底过程。 回顾连盘玉米走势，二季度前偏强震荡运行，6月底随着进口玉米拍卖以及小麦-玉米价差走强，期价开始牛熊转换，陆续切换到新季丰产预期，价格一度跌破2100。之前期价贴水现货，更多交易预期行情，国庆期间现货大幅补跌，当前期现基差接近平水。 当前连盘玉米处于移仓换月阶段，关注近月合约持仓与仓单的矛盾。截止10月15日，C2511合约仍有40万手持仓，是历史同期最大持仓。仓单方面，自7月起仓单开始大幅下滑，自6月24日历史最高点仓单22.0098万手，截止10月15号仓单3.67万手，仓单处于近几年同期偏低水平。2025年的几个合约交割豆出现了较大交割量，01、03、05、07、09合约分别交割56582手、38398手、127342手、93661手、36821手，今年基差月差行情，给出05、07合约较大的交割机会。 月差结构方面，当前玉米月差曲线回归contango结构，近弱远强的季节性特点较为明显。C11-1、C1-5处于较低水位，进入10月份，月差的季节性规律也偏弱运行。具体来看，C11-1季节性走弱，尽管南北港内贸玉米库存偏低，但随着东北产区大量上市，尤其是10月下半月黑吉两省规模上市，预计月差仍将偏弱运行。 而C1-5价差接近-100左右，也处于历史同期偏低水位，从季节性看，后期仍有下滑空间。 尽管南北港内贸库存偏低，但考虑到今年东北产区丰产，北港集港量快速走高，北粮南运即期发运利润异常高企、带动发运量快速增加。南港能量谷物库存水位偏高，主要是进口大麦库存较高，库存结构上短期内贸玉米库存偏低，但随着南北发运增加，后期不缺能量。当前北港平仓11月报价已经低于2100，预计C2511合约围绕2050-2100附近进入交割月。 按照钢联前期测算，预计今年黑吉两省种植成本（含地租）集港成本在1870-1980元/吨。具体来看，东北地区2025/2026年新季玉米种植成本1078-1379元/亩，较上一年度下降50-150元/亩，其中租地成本下降占比较为明显，种子、化肥、农资等方面变化不大。华北地区2025/2026年度新季玉米种植成本995-1035元/亩，较上一年度下降40-60元/亩，一方面租地成本略有下调，另一方面单产提高也在一定程度上降低种植成本。 新季产量预估方面，前期钢联预估2025年全国玉米面积4047万公顷，较2024年减少11万公顷；共计60702万亩，较2024年下降170万亩，下降比例0.28%。预计2025年玉米产量27659万吨，较2024年增加509万吨，幅度1.87%。国家粮油信息中心9月供需报告预估，2025年全国玉米播种面积4487.5万公顷，比上年增加13.4万公顷，增长0.3%；玉米单产6663公斤/公顷，比上年增加71公斤/公顷，增长1.1%；预计2025年全国玉米产量29900万吨，同比增加408万吨，增长1.4%。通过我们前期草根调研情况来看，尽管华北地区受到国庆前后降雨引发毒素、减产问题，但考虑到东北、西北丰产，全国产量预估增加1000 万吨左右，仍是丰产的年份。 对下游需求而言，深加工利润今年持续亏损，随着新季玉米上市，即期加工利润有所修复，但长期亏损的深加工行业或对原料价格存在持续负反馈。而养殖端亦不乐观，尤其是猪价大幅下挫后导致养殖利润大幅下滑，而鸡蛋行情今年一直处于熊市周期。整体而言，下游对能量原料的利多支撑有限。 综上，25/26年度产需情况也类似于24/25年度产需结构，尽管新年度进口规模预估持续低位，但考虑到四季度处于季节性上市阶段，预计期价短期仍将处于寻底过程。而月差结构也处于正向结构，符合玉米季节性特点。建议投资者关注现货节奏、后期调节性收储政策、小麦-玉米价差、农户售粮进度。 （中粮期货张大龙投资咨询资格证号：Z0014269） 风险揭示 1.中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货有限公司许可，任何单位或个人都不得以任何方式修改本报告的部分或者全部内容。如引用、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权力。2.本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很大不同。请投资者务必独立进行交易决策。公司不对交易结果做任何保证。3.市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意见。4.在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进行交易，或可能为其他公司交易提供服务。