2025年9月债券行情回顾
- 债券收益率：9月全部债券品种收益率上行，其中10年国开债上行幅度最高（16BP），长期限信用债信用利差走阔幅度显著（5年期AAA信用利差上行16BP）。
- 信用债：9月信用债收益率全面上行，5年期AAA、AA和AA-信用债收益率上行幅度靠前（15-17BP）。
- 评级迁移：9月中债市场隐含评级下调规模大幅上升（3160亿），主要涉及张江高科、华润置地等企业，城投品种占比高。
- 违约情况：9月违约金额略有下降（67.9亿元），渤海租赁、宝龙实业还本付息。
海内外基本面回顾与展望
- 海外基本面：
- 美国：经济景气回落（制造业和服务业PMI分别回落至52.0和53.9），就业疲软（新增就业2.2万人，失业率4.3%），CPI通胀回升（8月同比上涨2.9%），通胀预期略有上升（接近2.4%）。
- 欧洲和日本：经济景气继续扩张（欧元区和日本CPI同比分别为2.0%和2.7%），通胀企稳（综合PMI分别为51.2和51.1）。
- 国内基本面：
- 经济增速：8月GDP同比增速约为3.8%，低于目标值，建筑业、工业和服务业拖累明显。
- 需求端：8月固定资产投资同比下滑6.3%（降幅扩大1.1个百分点），社会消费品零售总额增速回落（3.4%），进出口均有所回落。
- 金融数据：8月M2同比增长8.8%，社融同比增长8.8%（政府债支撑明显），贷款同比增长6.6%。
- 高频指标：9月国信高频宏观扩散指数B先降后升，指向经济增长动能稳健。
- 物价：9月CPI同比或回升至-0.1%（食品价格环比高于季节性，非食品价格环比低于季节性），PPI同比或回升至-2.4%。
货币政策回顾与展望
- 公开市场操作：9月公开市场净回笼1872亿，货币市场利率上行偏离政策利率。
- MLF：9月MLF净投放3000亿（持平8月），操作方式改为多重价位中标。
- 政策基调：货币政策例会强调加强逆周期调节，落实结构性工具，保持流动性充裕，促进物价合理回升。
热点追踪
- 长期利率：2024年下半年长期利率走低主要受期限溢价大幅走低影响，与经济预期、股债性价比无关。
- CPI内部结构：食品价格与非食品价格分化显著，食品价格更多反映供应因素，非食品价格更多反映需求驱动。
- 核心结论：货币政策和市场利率更关注需求属性更强的非食品价格（核心CPI）变化趋势。
大势研判
- 债市下跌原因：市场提前定价再通胀和经济复苏导致债市下跌。
- 债市机会：基本面改善仍需验证，7月和8月经济压力较大，货币政策有望继续放松，10-1期限利差处于历史30%分位数，债市存在阶段性机会。
- 风险点：川普态度多变性、积极财政政策超预期等。
- 违约风险展望：城投债和房地产企业违约风险可控，3年期品种持有3个月，AAA、AA、AA-品种的票息收益可抵御不同幅度的收益率上行。
