2025年半年报点评多维度变革下，2Q业绩有所转暖

医药流通2025年09月26日 推荐（维持）目标价：18.3元当前价：16.33元 老百姓（603883）2025年半年报点评 多维度变革下，2Q业绩有所转暖 事项： 华创证券研究所 ❖剔除额外因素影响，2Q25业绩环比改善。公司1H25收入107.7亿元（-1.5%yoy），1H25归母净利4.0亿元（-20.9% yoy）、扣非净利3.8亿元（-20.9% yoy）。2Q25收入53.4亿元（-1.1% yoy）、归母净利1.5亿元（-18.9% yoy）、扣非净利1.4亿元（-19.6% yoy），业绩环比降幅收窄。 证券分析师：郑辰邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520110002 证券分析师：高初蕾邮箱：gaochulei@hcyjs.com执业编号：S0360524070002 评论： ❖行业出清仍在持续，公司着重门店结构调整。当下行业出清趋势持续深化，4Q24以来行业门店持续净减少，其中头部连锁与单体店数量稳定，中型连锁1Q25关店率达3.5%（相比3Q24），近半年有八十余家小型连锁注销。2Q25公司门店总数增至15,385家（同比+2.8%、环比+0.9%），其中直营门店9,784家（同比-1.4%、环比-0.6%）、加盟门店5,601家（同比+11.0%、环比+3.6%），2Q25加盟门店占比提升至36.4%（2Q24为33.7%，1Q25为35.5%）。全年公司计划新开店1000家（以加盟为主）。 公司基本数据 总股本(万股)76,009.56已上市流通股(万股)75,889.02总市值(亿元)124.12流通市值(亿元)123.93资产负债率(%)64.53每股净资产(元)8.8612个月内最高/最低价22.52/15.19 ❖药品业务企稳，非药仍有压力。1H25医药零售业务实现收入88.1亿元（-2.3%）、毛利率37.3%（-1.1%），25Q2收入43.5亿元（+0.2%）；加盟、联盟及分销业务实现收入18.6亿元（+1.2%）、毛利率12.9%（-0.5%），25Q2收入9.6亿元（-6.2%）。分产品看，1H25中西成药实现收入87.2亿元（-0.7%）、毛利率30.7%（-1.8%），2Q25收入43.5亿元（-0.1%）；中药实现收入7.5亿元（-4.3%）、毛利率48.7%（+3.0%），2Q25收入3.5亿元（+5.6%）；非药实现收入13.0亿元（-5.1%）、毛利率40.0%（+0.2%），2Q25收入6.4亿元（-10.7%）。 ❖董事长回归一线推进多维度变革。3月11日创始人董事长谢子龙回归一线后，推进管理变革与组织优化，实现超20%审批权限下放及业务决策下沉，门店考核等指标大幅精简；同步推进商采体系改革，构建客户需求导向的高性价比商品驱动模式，整合采购职能、重构品类管理逻辑并实施品类经理全链路负责制。 ❖财务指标：1）盈利能力：25H1公司毛利率33.1%（-1.2pct），净利率4.4%（-1.0pct），扣非净利率3.5%（-0.9pct）；2）25H1公司销售费用率21.9%（+0.1pct），管理费用率4.6%（-0.3pct），财务费用率0.7%（-0.2pct），研发费用率0.3%（+0.3pct）；3）1H25经营性净现金流16.3亿元（1H24 6.1亿元），同比改善。 相关研究报告 《老百姓（603883）2024年三季报点评：保存体力，增质提效》2024-11-03《老百姓（603883）2023年三季报点评：业绩稳 健增长，持续门店扩张》2023-11-01《老百姓（603883）2023年中报点评：业绩稳健增长，“聚焦+下沉”加速拓展》2023-09-02 ❖投资建议：创始人回归一线进行多维度改革，维持“推荐”评级。鉴于行业出清仍在继续，我们调整公司25-27年归母净利润预测为7.0/8.2/9.5亿元（25-26年前值为9.2/10.6亿元），同比变动为+34%/+18%/+16%，参考行业可比公司估值，给予公司25年20x目标PE，对应目标价18.3元，维持“推荐”评级。 ❖风险提示：业务拓展不及预期，政策波动。 附录：财务预测表 医药组团队介绍 组长、首席分析师：郑辰 复旦大学金融学硕士。曾任职于中海基金、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年荣获新财富最佳分析师第四名，2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名。 联席首席分析师：刘浩 南京大学化学学士、中科院有机化学博士，曾任职于海通证券、长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年荣获新财富最佳分析师第四名，2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名。 医疗器械组组长、高级分析师：李婵娟 上海交通大学会计学硕士。曾任职于长江证券。2020年加入华创证券研究所。2020年荣获新财富最佳分析师第四名，2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 中药和流通组组长、高级分析师：高初蕾 中国科学院理学博士，曾就职于华泰证券，2024年加入华创证券，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 分析师：王宏雨 西安交通大学管理学学士，复旦大学金融硕士。2023年加入华创证券研究所。2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 分析师：朱珂琛 中南财经政法大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 助理研究员：张良龙 中国科学技术大学生物科学学士，复旦大学生物化学与分子生物学硕士。2023年加入华创证券研究所。2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 助理研究员：陈俊威 西澳大学生物化学与分子生物学学士，悉尼大学会计学和商业分析硕士。2023年加入华创证券研究所。2023新财富最佳分析师入围，2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 助理研究员：段江瑶 帝国理工学院生物科学学士，伦敦大学学院细胞生物学硕士。2024年加入华创证券研究所。2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 助理研究员：赵建韬 北京大学硕士，2024年加入华创证券。2024证券时报·新财富最佳分析师第五名团队成员。 助理研究员：吴昱爽 南开大学生物科学学士，复旦大学生物医学研究院博士，研究方向为表观遗传与肿瘤。2025年加入华创证券研究所。 研究员：孙芊荟 吉林大学化学学士，清华大学生物医学工程硕士。曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所