云天化2025年半年报点评：国内磷肥尿素有所承压，磷肥出口价差支撑Q3业绩

云天化（600096.SH）农化制品 2025年08月20日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：孙颖执业证书编号：S0740519070002Email：sunying@zts.com.cn分析师：曹惠执业证书编号：S0740525030003Email：caohui@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)1,822.99流通股本(百万股)1,822.99市价(元)25.60市值(百万元)46,668.56流通市值(百万元)46,668.56 事件：公司发布2025年半年报，2025H1公司实现营业收入249.92亿元，同比-21.88%；归母净利润27.61亿元，同比-2.81%；扣非归母净利润26.96亿元，同比-3.38%。2025Q2单季实现营业收入119.88亿元，同比-33.90%，环比-7.82%；归母净利润14.72亿元，同比+6.52%，环比+14.15%；扣非归母净利润14.26亿元，同比+5.23%，环比+12.26%。 2025H1公司坚持聚焦主业，进一步缩减商贸业务规模，化肥、磷化工等产品整体经营业绩保持稳定。从经营数据来看，报告期内，①磷肥实现收入69.95亿元，同比下滑14.40%，其均价、产量、销量分别为3152元/吨、243.41万吨、221.91万吨，分别同比-6.69%、-2.03%、-6.67%，表明磷肥收入下滑主要系价格、销量齐跌所致。②复合肥实现收入31.26亿元，同比增长6%，其均价、产量、销量分别为3179元/吨、101.83万吨、98.33万吨，分别同比+6.50%、+4.52%、-0.47%，复合肥收入增长主要系报告期内价格受原料价格及供需格局影响小幅上涨。③尿素实现收入25.69亿元，同比下滑17.12%，其均价、产量、销量分别为1754元/吨、153.43万吨、146.49万吨，分别同比-19.39%、+13.79%、+2.83%，尿素收入下滑主要与新增产能陆续投产，供过于求矛盾仍然突出，尿素价格处于低位有关。④聚甲醛实现收入5.95亿元，同比下滑5.88%，其均价、产量、销量分别为10650元/吨、5.65万吨、5.58万吨，分别同比-8.01%、+0.18%、+2.20%，聚甲醛销量增加，但价格受竞争加剧影响下降，致使收入有所下滑。⑤黄磷实现收入2.23亿元，同比增长23.68%，其均价、产量、销量分别为20627元/吨、1.51万吨、1.08万吨，分别同比+0.82%、+33.63%、+22.73%，黄磷销量大幅增长，叠加价格较为稳定，收入同比增长。⑥饲钙实现收入10.36亿元，同比增长14.47%，其均价、产量、销量分别为4096元/吨、26.74万吨、25.29万吨，分别同比+21.15%、-8.64%、-5.49%，尽管饲钙销量有所下滑，但价格受原材料价格高位运行影响有所上涨，保证产品收入实现增长。 股价与行业-市场走势对比 相关报告 1、《2024年经营持续向好，资产负债率进一步降低》2025-03-31 2、《2024Q3业绩超预期，降本提效&磷 化 集 团 并 表 增 厚 利 润 》2024-10-223、《云天化深度报告：磷矿景气支撑业 绩 ， 高 分 红 凸 显 投 资 价 值 》2024-09-08 盈利能力持续提升，财务费率进一步改善。从盈利端来看，2025H1公司毛利率、净利率分别提升2.55pct、1.46pct至19.16%及12.17%，主要原材料硫磺、原料煤、燃料煤、天然气及合成氨价格分别同比+75.36%/-7.04%/-9.05%/+2.65%/-16.60%，报告期内硫磺成本大幅上涨，但公司盈利仍保持增长，或与公司使用低价库存抵减涨价不利影响有关。费用端，2025H1公司期间费用率为4.47%，较去年同期增加0.57pct，其中销售费率同比增长0.17pct，管理费率同比增长0.18pct，研发费率同比增长0.35pct，而销售费率同比减少0.13pct，主要与公司经营现金流稳定，带息负债规模减少，综合资金成本同比下降有关。 三季度磷肥集中出口，有望增厚公司业绩。磷肥出口于今年5月中下旬开启，出口窗口期集中在5-9月，据百川盈孚，截至8月20日，国内磷酸一铵、磷酸二铵均价分别为3336元/吨、3536元/吨，波罗的海磷酸一铵FOB均价为738美元/吨，美国海湾磷酸二铵FOB均价为747美元/吨，一铵、二铵较国内价差分别为1955元/吨、1820元/吨。受出口窗口期影响，公司磷肥出口主要集中在三季度，目前海内外价差显著，三季度磷肥出口有望为公司贡献较大业绩增量。产业布局稳步推进，强链、延链、补链有序进行。磷产业链方面，报告期内参股公司 镇雄磷矿探转采工作快速推进，磷化集团昆阳磷矿二矿地采项目进入试运行阶段，450万吨/年磷矿浮选项目按计划施工建设。氮产业链方面，子公司金新化工、天安化工、大为制氨完成合成氨产能技改提升。此外，报告期内10万吨/年磷酸铁项目连续法技术改造也已完成，有助于提升装置开工率，进一步优化装置运行效率。 盈利预测：公司是磷肥及磷化工龙头企业，产业链一体化优势突出，预计2025-2027年归母净利润分别为55.3、57.3、60.8亿元，当前股价对应PE分别为8.9、8.6、8.1倍，对应PB分别为1.8、1.5、1.3倍，维持“买入”评级。 风险提示：磷矿石投产进度超预期、国内磷肥进出口政策变动、海内外宏观环境大幅波动、使用的第三方数据信息更新不及时等。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。