铝季报：宏观偏乐观铝价下方存支撑

行情回顾

• 第一阶段（1月-3月中旬）：美联储降息预期升温、贸易担忧情绪衰退等因素推动电解铝价格震荡上行。
• 第二阶段（3月下旬-4月上旬）：美联储降息预期消退、特朗普上台后的关税政策担忧显现，电解铝期货主力合约价格触及年内低点。
• 第三阶段（4月中旬-至今）：美国关税政策落地后，国内反击措施、几内亚铝土矿供应扰动、美联储降息预期、反内卷政策等因素推动电解铝价格震荡上行。

宏观面

• 美国：8月非农就业数据不及预期，失业率升至2021年以来新高，PPI环比下降，通胀意外回落。美联储如期宣布下调联邦基金利率25BP至4.0%-4.25%，年内再降息2次的概率较大，流动性有望进一步走向宽松。
• 中国：8月CPI同比转负，PPI同比下降2.9%，降幅收窄。中央财经委员会第六次会议要求治理企业低价无序竞争，推动落后产能有序退出，推进全国统一大市场建设。国内经济整体稳定，人民币汇率继续走强，预计四季度国内仍有较大政策空间。

基本面

• 铝土矿：中国铝土矿产量同比增长9.21%，几内亚铝土矿因采矿权问题和雨季问题影响供应，中国铝土矿库存高企。
• 氧化铝：2025年氧化铝新投产能集中释放，预计新投产能为1940万吨，供应宽松预期不改，四季度仍有440万吨新投产能，但需关注冬季环保扰动。
• 电解铝：8月原铝产量同比减少0.5%，四季度电解铝产量约1128.3万吨，环比小幅增加0.4%，整体延续平稳运行态势。
• 下游需求：铝下游加工龙头企业开工率小幅增加，但与去年同期相比下降。新能源汽车行业强劲势头延续，汽车产销同比均增长超过12%。房地产市场仍在止跌回稳的方向迈进，预计四季度房产用铝仍将同比下滑。
• 库存：上期所电解铝库存环比小幅下降，LME电解铝库存环比增加，COMEX电解铝库存环比减少，整体仍处于累库走势，但整体库存处于相对低位。社会库存持续累积，预计本周出现拐点，但四季度预计将呈“缓去库”格局。
• 再生铝：9月再生铝合金产量小幅下滑，再生铝合金行业开工率回暖明显，但行业分化加剧，预计9月开工率将维持稳定。7月未锻轧铝合金进口量创44年新低，预计8月仍将维持低位。

后市研判

• 四季度国内外宏观情绪向好，对有色金属形成价格支撑。
• 原料端中铝土矿或季节性走弱但存支撑，氧化铝供应过剩预期不改，期货价格将持续保持弱势震荡，但需关注四季度冬季环保扰动。
• 电解铝供应端预计将会有小幅增量，但整体上增量相对有限。四季度仍需重点关注需求端的变化情况，预计“金九银十”消费旺季期间，需求的转暖或将推动电解铝价格上行，但随着旺季结束预计价格将会逐步走弱，电解铝价格先涨后跌，上方压力22000，下方支撑20000。
• 铝合金：短期供需基本面对价格影响不大，铝合金价格仍跟随铝价波动，操作上建议回调偏多对待。