公司事件点评报告：奶粉业务修复，电商为核心引擎

奶粉业务修复，电商为核心引擎—H&H国际控股（1112.HK）公司事件点评报告 事件 买入(首次) 分析师：孙山山S1050521110005sunss@cfsc.com.cn联系人：张倩S1050124070037zhangqian@cfsc.com.cn 2025年8月26日，H&H国际控股发布2025年中期业绩公告。2025H1总营收70.19亿元（同增5%），经调整可比EBITDA为11.01亿元（同减3%），经调整可比纯利3.63亿元（同增5%）。 投资要点 ▌营收同比正增，毛利提升明显 2025H1毛利率同增2pct至62.53%，主要系成人及宠物营养与护理用品毛利提升叠加产品结构优化所致；销售及分销/行政 开 支 占 收 入 比 例分 别同比+3pct/-0.4pct至42.33%/5.68%，主要系中国内地成人营养及护理用品业务渠道组合变动，及对新扩张市场战略投资所致；经调整可比EBITDA率/经 调 整 可比 纯 利 率 分 别同减1pct/0.02pct至15.68%/5.17%，主要系去年同期高基数影响及销售费用有所增加所致。 ▌奶粉业务初步修复，宠物高端化毛利高增 分业务看，2025H1公司成人营养及护理用品收入同增5%至34.39亿元，主要得益于Swisse创新抗衰品类表现卓越，品牌收入同类比较基准增长39%所致；婴幼儿营养及护理用品收入同增3%至25.01亿元，主要系电商渠道建设及专卖店新手妈妈教育举措有效落地所致，目前产品已顺利完成新国标过 渡 ，其 中 合 生 元在超 高 端 婴 幼 儿 配 方 奶 粉 市 场 份 额 达15.9%，创历史新高；宠物营养及护理用品收入同增10%至10.79亿元，毛利率同增12pct至58.70%，主要系北美渠道合作深化推动Zesty Paws同类比较基准增长13%，同时内地重组Solid Gold后持续推进高端化升级所致，高利产品销售提升亦带动业务盈利水平显著提升。 资料来源：Wind，华鑫证券研究 相关研究 ▌内地收入重拾升轨，电商成为核心引擎 分区域及渠道看，2025H1公司中国内地收入同增9%至49.36亿元，主要系成人营养及护理用品增长强劲叠加渠道快速拓展所致，其中跨境电商渠道收入同增18%，特别是抖音渠道收入同增80%，跃升为重要增长引擎；澳新收入同减18%至8.01亿元，主要系企业代购业务下滑所致；北美收入同增6% 至8.62亿元，主要得益于宠物营养品高端化盛行及宠物数量日益增加，亚马逊、沃尔玛、PerSmart等主要零售商持续成功；其他区域收入同增17%至4.20亿元，亚洲扩张市场增势亮眼。 ▌盈利预测 公司营收恢复增长，毛利明显改善，各线品牌产品在市场竞争中均实现一定突破，线上渠道拓展成效显著。根据2025年半年度业绩公告，我们预计公司2025-2027年EPS分别为0.79/1.05/1.30元，当前股价对应PE分别为17/13/10倍，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 ▌风险提示 宏观经济下行风险，行业竞争加剧风险，食品安全风险，新品推广不及预期，渠道拓展不及预期。 食品饮料组介绍 孙山山：经济学硕士，8年食品饮料卖方研究经验，全面覆盖食品饮料行业，聚焦饮料子板块，深度研究白酒行业等。曾就职于国信证券、新时代证券、国海证券，于2021年11月加盟华鑫证券研究所担任食品饮料首席分析师，负责食品饮料行业研究工作。获得2021年东方财富百强分析师食品饮料行业第一名、2021年第九届东方财富行业最佳分析师食品饮料组第一名和2021年金麒麟新锐分析师称号，2023年东方财富行业最佳分析师第六名。注重研究行业和个股基本面，寻求中长期个股机会，擅长把握中短期潜力个股；勤于思考白酒板块，对苏酒有深入市场的思考和深刻见解。 张倩：厦门大学金融学硕士，于2024年7月加入华鑫证券研究所，研究方向是调味品、速冻品以及休闲食品。 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 证券投资评级说明 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。