25H1点评智能入户+云服务驱动增长，AI赋能业务高毛利支撑盈利

萤石网络（688475.SH）计算机设备 2025年09月09日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：孙行臻执业证书编号：S0740524030002Email：sunxz@zts.com.cn 总股本(百万股)787.50流通股本(百万股)409.50市价(元)33.66市值(百万元)26,507.25流通市值(百万元)13,783.77 报告摘要 事件：公司发布2025年半年度报告。2025H1，公司实现营业收入28.27亿元，同比+9.45%；实现归母净利润3.02亿元，同比+7.38%；实现扣非归母净利润2.98亿元，同比+7.69%。 智能家居：收入增长领跑，智能入户以技术创新定义AI智能锁。1）智能家居摄像机：收入15.48亿元（+7.22%），占公司总收入的54.75%；毛利率39.07%（-0.34pct）；2）智能服务机器人：收入0.60亿元（+9.36%），收入占比2.12%，毛利率20.05%（-2.59pct）；3）智能入户：收入4.36亿元（+32.99%），收入占比15.43%，毛利率46.30%（+4.84pct）。随着智能入户产品在视觉能力、AI能力和交互能力方面不断沉淀，2025H1推出的自研萤石启明AI人脸视频锁（Y5000FVX），基于蓝海大模型并集成个性化AI智能体，全新定义智能入户产品的功能和交互体验。 云服务：AI碎片化场景架构升级驱动增长，应用生态持续完善。该业务2025H1实现收入5.55亿元（+12.20%），收入占比增至19.63%，毛利率72.09%。为应对AI场景碎片化引发的“需求分散、决策分散、算法分散”挑战，公司对核心平台EZVIZHomePlayOS进行了架构升级，重点围绕场景化智能体（覆盖消费者与行业）、萤石设备开放及萤石APP开放三大维度展开，或将进一步拓展应用生态。 相关报告 费用端：销售加码渠道建设，研发聚焦核心优势。公司销售/管理/研发费用率分别为15.71%/3.32%/14.95%，分别同比+1.07pct/+0.02pct/-1.40pct。销售方面公司持续完善境内外渠道建设，构建线上线下全域零售渠道矩阵所致，研发方面公司聚焦核心优势，研发费用率得到进一步的精简和控制。 1、《萤石网络24年报点评：智能入户+机器人打造全新增长曲线，AI赋能云业务增厚利润》2025-04-16 2、《萤石网络：AI+智能家居引领者，从端到云加速成长》2025-02-19 蓝海大模型2.0升级，全域零售矩阵建设渠道深化。1）蓝海大模型2.0：基于物联技术优势，通过多维融合、模态扩展、专项记忆三重路径增强感知、理解、记忆能力，目前已应用于入户安防、老人看护场景；2）渠道建设：境内以“货架+内容电商”双轮驱动精准投放，推进O2O融合提升线下占比；境外差异化拓展连锁KA、分销渠道及本地化电商。 盈利预测、估值及投资评级：公司脱胎于安防龙头海康威视，继承其AI视觉技术能力，成功切入智能家居赛道，智能家居硬件与云服务业务双轮驱动，有望成长为生态级别企业。考虑到产品导入速度和境内外渠道建设投入，我们预计公司2025-2027年归母净利润为6.15/7.54/9.06亿元，（调整前预计2025-2027年归母净利润为6.87/8.53/10.34亿元），维持“买入”评级。 风险提示：产品创新迭代不及预期风险，知识产权保护的风险，专业人才稀缺或流失风险，云服务数据安全及个人信息保护风险，研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。