25H1点评Q2销量恢复增长、盈利端外因影响短期承压，Q3摩洛哥放量迎拐点

森麒麟（002984.SZ）汽车零部件 2025年09月03日 证券研究报告/公司点评报告 评级：买入（维持） 分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejy02@zts.com.cn 分析师：白臻哲执业证书编号：S0740524070006Email：baizz@zts.com.cn联系人：唐溯Email：tangsu@zts.com.cn 报告摘要 事件：公司发布2025年中报，25H1公司实现营收41.2亿元，同比+0.2%，归母净利润6.7亿元，同比-37.7%；其中，25Q2公司实现营收20.6亿元，同比+3.4%；归母净利润3.1亿元，同比-45.8%。 总股本(百万股)1,035.78流通股本(百万股)713.43市价(元)19.37市值(百万元)20,062.98流通市值(百万元)13,819.20 25Q2业绩受制原材料库存+美国关税变化短期承压，Q3起外因边际改善与摩洛哥放量促拐点将至营收方面，公司25Q2实现营收20.6亿元，同比+3.4%；销量层面，公司25Q2完成 轮胎销售749.3万条，同比+0.0%，其中全钢胎销售28.6万条，同比+81.1%，半钢胎销售720.7万条，同比-1.7%。业绩层面，公司25Q2归母净利润实现3.1亿元，同比-45.8%。盈利能力方面，25Q2公司毛利率26.4%，环比+3.7pct，凸显公司成本端优秀的管控能力，毛利率随天胶等原材料价格下降而环比提升快速体现；净利率15.1%，环比-2.5pct，主要是受美国关税政策变化影响，海外工厂产品售价短期承压。费用率方面，25Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/2.6%/2.8%/1.5%，同比分别+1.0/+0.2/+0.4/+5.1pct，其中销售费用率增长为受美国关税影响下向客户返利补贴影响，财务费用率主要受汇兑损失增加影响。公司当前海外订单持续供不应求、需求韧性强，往后展望，随着关税或逐步向下游转嫁的外因改善，及全球化战略下摩洛哥工厂25Q3起明显放量，公司有望实现量利齐升、拐点可期。 全球产能释放&强化高端定位&外因改善，多轮驱动公司业绩稳健发展公司基本面有望保持稳健发展，1）全球产能释放：公司“森麒麟（摩洛哥）年产1200 万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”25H2起将实现大规模投产放量；2）赛车+航空强化高端定位：公司历经十余年持续研发投入，成为国际少数航空轮胎制造企业之一，力争十年内占有中国市场50%份额，同时2025赛季，旗下路航轮胎继续赞助DriftKings全球漂移大师系列赛，高端品牌力持续向上保证强盈利能力；3）外因边际改善：随着高价原材料出清以及美国市场逐步向下游转嫁成本，公司盈利能力有望逐步改善。此外全球关税政策变化为头部胎企带来量价齐升的新机遇，一方面，美国实施全球性加征关税政策，公司凭借出色的产品性能和品牌口碑，有望为后续的订单增长提供稳健支撑；另一方面，欧洲双反背景下中国本土产能受限，随着公司订单逐步从青岛转移至泰国工厂后续或具备较强涨价优势。盈利预测：此前预计公司25-27年收入为106亿元、124亿元、132亿元，25-27年 相关报告 1、《森麒麟24年报&25Q1点评：24全年营收&利润创新高，看好摩洛哥产能放量&强化高端定位&精细化管理降本》2025-05-13 2、《Q3业绩稳健增长，摩洛哥工厂投产助力全球化》2024-11-13 归母净利润为22亿元、25亿元、28亿元，考虑到美国的关税政策落地，且公司已公布25中报且后续存海外产能放量&高端化进阶&外因改善等诸多看点，预计公司25-27年收入依次为100亿元、111亿元、116亿元，同比增速依次为17%、12%、4%；预计25-27年归母净利润依次为20亿元、25亿元、27亿元，同比增速依次为-11%、27%、8%，对应PE10.3X、8.1X、7.5X，维持“买入”评级。 风险提示事件：行业需求不及预期、原材料价格波动、行业竞争加剧、国际贸易摩擦的不确定性、品牌塑造不及预期等 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。 中泰证券股份有限公司事先未经本公司书面授权行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。